华泰季报：黎明之前仍需耐心等待

报告摘要

季度观点：二季度末，经济增速下滑得到确认，政府表态坚定使得年内大规模投资及货币宽松几乎无望。铝价影响因素依旧集中在供给层面。尽管上半年国内外陆续传出减产消息。但内有西部新增产能投产，外有海湾产量快速扩张，行业供需格局并未能出现实质性转变。国内计划减产总量日渐可观，但行政干预过多使得市场长期信心依然难以好转。三季度沪铝仍在[14400-15000]区间底部整理，淘汰落后产能规划的推出或将为铝价带来短期提振。具体执行效果目前难有定论，铝价反弹高度仍取决于过剩产能的出清情况。

新旧产能交替去产能化初见启动随着5月经济数据出台，国内经济下滑趋势得到确认。与去年情况类似，经济疲态下需求难见太多起色，有色价格仍主要决定于供给方面。上半年以来陆续传出铝厂减产消息，5月末的有色行业会议更是号召企业抱团减产过冬。上半年以来，包括中铝在内的十几家铝厂均高调宣布计划停产，总量达210万吨左右，其中一半真正实施。与此同时，西部新增产能也在稳步的投产，行政干预下部分减产产能低调重启，长期市场信心并未有所好转。

成本略有下降幅度有限尽管沪铝已跌至14500-14600元/吨附近减产关键位，上游成本仍有松动的风险。成本降低动因主要来自氧化铝和煤炭价格走低。以氧化铝价格来看，进口氧年初至今下跌2%至2625元/吨；而国产氧化铝也随着供给宽松上半年下跌4%至2475元/吨，对应节约吨铝成本200元/吨。不过，随着国产氧化铝跌至2500元/吨左右的平均成本，三季度氧化铝继续下跌空间不大。煤炭价格走低使得西部自备电厂优势更为明显，西部投产热情不减。

铝土矿再起波澜年内供给无忧铝土矿供应问题依然集中在印尼出口政策方面。自去年9月取消出口限制措施之后，今年5月印尼方面转向重申2014年前将禁止未加工铝土矿出口。为预防年底政策变动，国内原铝厂商正在积极备货。1-4月，我国进口铝土矿累计2078万吨，创历史新高，同比增速13%。尽管印尼矿政策要在2014年才能明朗，但从国内厂商的囤货量和进口铝土矿占国内氧化铝来源比例来看，前四个月的进口量能够满足国内8个月的生产。长期资源虽面临紧缺风险，但就2013年来看，铝土矿资源依然充沛。

经济增速下滑得到确认从宏观大环境讲，经济下滑已经在5月份数据当中得到确认。工业增加值累计同比年内持续低于两位数，5月增速环比更是小幅下降。CPI与PPI持续背离，PPI年内持续负增长印证了去产能化压力仍在延续。市场乐观预期也在本届政府的强硬表态和行动中逐渐回归理性。三季度，市场将继续适应经济增速下滑趋势。经济去产能化才刚有启动，下滑阵痛仍将延续。

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