Mysteel解读：负反馈酝酿中 铁矿石压力预计五月进一步释放

引言

负反馈意指国内钢厂由于亏损通过主动减少产量，将成本压力向原材料端传导，而原料下跌同时意味着成本支撑的松动，从而进一步加大成材端压力阻碍钢厂盈利修复空间，从而形成恶性循环。通过2022年两次负反馈情况成发现，启动时间均为传统旺季尾声，反馈开启节奏由现实需求情况及钢厂亏损幅度决定，而对铁矿石的压力程度则取决于其基本面的现实强弱。

基于此判断当下负反馈仍在酝酿之中，而对于铁矿石的压力预计将于五月进一步释放，原因包括：1.钢厂虽然亏损，但当前盈利率仍然高于去年两次负反馈启动之时，且钢厂通常需要1-2周反应时间；2.当下成材仍然处于去库阶段，虽然已进入尾声，但旺季不旺仍需要进一步确认时间；3.铁矿供应题材炒作，叠加当下正处于五一补库周期，基本面矛盾仍未凸显，因此前两周黑色系的下跌处于交易负反馈预期阶段，实际的启动时间窗口预计大概率在节后发生，需要关注被动压减的干预情况，但无论如何铁矿石届时都将面对一定的下行压力。

正文

一、负反馈对铁矿石的压力大小 取决于本身基本面的强弱

2022年，两次负反馈分别在6月和10的中下旬启动，均为传统旺季的尾声阶段（见图一）。通过比较可以发现，第一次负反馈对于铁矿石造成的下行压力都要更大，不论是从时间跨度还是价格降幅来说。具体来看，6月份负反馈周期中，铁矿价格下跌天数为18天，期间最大降幅超过20%；而10月份负反馈周期中，铁矿价格下跌天数为11天，最大降幅约为14%（图二）。究其原因，我们认为是由铁矿本身基本面情况的强弱所决定的。

从港口库存水平来看，截止10月24日，45港口进口铁矿石库存为1.29亿吨，同比下降8.06%；截止6月17日，45港口进口铁矿石库存为1.27亿吨，同比增加4.76%，库存水平相对偏高。两次负反馈启动时，虽然港口库存绝对水平相差不多，但两者的供需结构截然不同，六月处于供需双弱时期，而十月则呈现供需双强格局，后者在基本面结构上明显优于前者。

表一：两次负反馈数据比较

二、当下负反馈仍在酝酿之中 五月或为现实启动窗口

通过2022年两次负反馈的比较可以发现，启动的主要导火索均为下游需求旺季不旺。具体来看，第一轮负反馈开启时间为在2022年6月中旬，由于3、4月份各地疫情封控，钢材旺季预期较往年有所推迟，而随着封控陆续解除，五大材表需截至6月17日仅为950.57万吨，同比降幅仍达到9.3%。而第二轮负反馈的开启时间为10月中下旬，截至10月21日，五大材表需为1019.74万吨，同比增加10.1%，但主要是由于2021年低基数的原因，较2020仍有较大差距（图三）。因此，两次负反馈的开启均伴随着钢材需求的不及预期。

其次，钢厂亏损大幅扩大是负反馈启动的催化剂。钢材需求证伪叠加原材料的坚挺进而影响了钢厂的盈利情况，然而由于市场竞争较为激烈以及高炉停复产成本高昂，钢厂往往不会一出现亏损就立即做出停产反应，而当亏损幅度明显增加，范围大幅扩大时才会进行开始减产。具体来看，2022年两次负反馈启动时，247钢厂盈利率分别为41.99%和38.53%，而河北螺纹即期利润分别为-217.75元/吨和-90.76元/吨。

基于此判断当下形成负反馈的时机尚未成熟，原因包括：

1. 当前钢厂虽然已陆续出现亏损，截止4月21日，整体247钢厂盈利率已不足43%，但由于最近两周市场已提前交易负反馈的逻辑，导致黑色下整体下行之中，原料端受到了更大压力，从而使得钢厂即期利润有了边际修复，且当下钢厂盈利率仍然高于去年两次负反馈开启时间，加上钢厂通常需要1-2周反应时间，因此判断目前仍处于负反馈的初期阶段，尤其是长流程钢厂是否会再次发生大范围减产仍需时间验证；
2. 当下成材仍然处于去库阶段，虽然已进入尾声，但旺季不旺仍需要进一步确认时间；
3. 一季度宏观数据偏好，房地产边际改善，然而可持续性存疑，风险仍需时间发酵；
4. 近期，铁矿炒作供应题材，叠加当下正处于五一补库周期，且当下港口库存大幅低于去年同期，铁矿本身基本面矛盾仍需时间酝酿。

综上来看，五月节后启动负反馈的概率较大，然而需要关注被动压减的干预情况，但无论如何铁矿石届时都将面对一定的下行压力。然而考虑到当下铁矿的基本面情况，叠加宏观预期相对偏好，本轮负反馈的压力或小于去年6月，实际强度将取决于下游需求的延续性情况。

免责声明：Mysteel发布的原创及转载内容，仅供客户参考，不作为决策建议。原创内容版权归Mysteel所有，转载需取得Mysteel书面授权，且Mysteel保留对任何侵权行为和有悖原创内容原意的引用行为进行追究的权利。转载内容来源于网络，目的在于传递更多信息，方便学习与交流，并不代表Mysteel赞同其观点及对其真实性、完整性负责。申请授权及投诉，请联系Mysteel（021-26093397）处理。