神火股份:中标电解铝收储1.5万吨,对盈利影响微弱

中标1.5万吨电解铝对公司盈利影响微弱。

2012年中国电解铝产量1988万吨，同比增长13.2%。截止2012年底全国电解铝产能约2800万吨，产能利用率70%左右。处于中东部的电解铝企业纷纷出现严重亏损，为缓解此困境，国家进行此次收储，但30万吨量对国内电解铝市场影响非常微弱。此次中标价格15137元，高于现货市场约600元/吨。

主动减产应对低迷市况，60万机组投产显著降低成本。

神火股份总计拥有电解铝产能66万吨，其中沁澳铝业14万吨，永城西铝厂6万吨，永城东铝厂46万吨。沁澳和西铝厂已经在2012年彻底关停。2012年电解铝现货平均价格15643元/吨(含税)，公司吨电解铝亏损约2000元，我们预计2012年公司电解铝板块亏损约9.2亿元左右。2013年实际在产电解铝产能46万吨，预计实际产量40万吨左右，60万火电机组发电成本0.44元/度，采用自备电后我们预计公司电解铝完全成本15400元/吨，2013年仍然会有较大亏损。

新疆项目2012年已投产13万吨，2013年4台火电机组投产，2014年有望实现盈利

子公司新疆神火在吉木萨尔县从事煤电铝一体化项目，总规划目标建设160万吨/年铝合金项目，配套建设80万吨/年炭素、3000MW装机容量自备电厂，煤炭产能3000万吨。目前神火股份正在建设一期80万吨/年铝合金(6个生产车间)，4X350MW机组项目，煤矿项目暂时没有开工建设，因当地煤炭非常便宜，不超过100元/吨，且供应充裕，当地矿井基本微利或亏损，先外购煤炭做燃料。

目前正在建设配套炭素厂和电厂，电厂4X350MW机组预计在2013年下半年投产。新疆项目2012年10月份投产13万吨产能(一个车间)，采用外购电力从事生产，但因新疆电网负荷偏小，供应不稳定，制约生产需要关注。因前期投产量较小，缺乏规模效应，预计2012年和2013年新疆项目亏损，待火电机组投产后，该项目将开始盈利。

泉店煤矿核定产能由120万增加至240万吨。

泉店矿位于许昌地区许昌县境内，2009年联合试生产，2010年正式投产，原本核定产能120万吨，煤质为贫瘦煤，用途做生铁冶炼高炉喷吹用。由于是新矿井，加上用于高炉喷吹的贫瘦煤销售价格较高，该矿井具有很强的盈利能力，1H2012年兴隆公司(泉店矿是其下属矿井，神火股份持有兴隆公司82%股权)营业收入86079万元，归属母公司净利28442万元。我们预计2013年泉店煤矿实际产量将由120万吨提升至170万吨，增加约50万吨，吨煤净利预计230元/吨，全年为神火股份贡献净利32062万元。泉店煤矿核定产能已经通过，与之相配套的运输铁路正在建设中，通过改善运输条件，未来仍有利润空间。

梁北煤矿近两年生产颇不顺利，改扩建拟由90万吨提升至240万吨。

梁北矿位于许昌地区禹州市，煤质为贫瘦煤，属煤与瓦斯突出矿井，神火股份持有98%权益。2010年贡献净利50258万元，2011年14828万元，1H2012年6415万元。净利贡献由2010年50258万吨，下滑至2011年14828万元，除了价格因素外，主要因为2011年因地质条件影响，矿井产量大幅下降。1H2012年净利非常少，原因在于采矿证过期，影响产量，4季度后正常生产。我们预计全年净利贡献不超过8000万左右。

若2013年矿井可以完全正常生产，全年实现100万吨产量，按照230元吨煤净利，则贡献全年净利2.25亿元，相比2011年增加1.45亿元。梁北矿井改扩建由2010年开始，2011年报显示累计投入资金3.6亿元，目前待国家发改委审批，这将是公司未来的一个增长点。

整合矿井462万吨受制政策规划待投产，预计2013年产量150万吨

神火股份在河南省资源整合中收购462万吨产能，权益55%，并且为此投入了巨大财力和物力，截至1H2012年累计投资14.7亿元，因18大召开，河南省开展“回头看”活动，狠抓矿井安全，全面关停了小煤矿，预计在明年3月份两会召开前，关于小煤矿复工复产难有大进展，我们预计整合矿井2013年可以贡献150万吨产量，神火权益82万吨，按照吨煤净利80元计算，年贡献净利6560万元。

公司业绩发生根本改善依赖电解铝和氧化铝价格提升

在彻底关停子公司沁澳铝业电解槽和本部6万吨后，神火股份在本部(商丘永城)运营的电解铝产能46万吨，目前网上平均电价0.6元/千瓦时，吨铝亏损2000元，全年预计亏损9.2亿元。

公司收购的子公司河南有色汇源铝业(权益98.93%)80万吨氧化铝，仅在1H2012年就亏损9362万元，总结而言公司在东部地区的氧化铝和电解铝当前均是巨幅亏损状态，未来几年可能也只是减亏，彻底扭转亏损实现盈利难度颇大。

盈利预测

我们预测2012-2014年归属母公司净利分别为2.12亿元、5.75亿元和9.06亿元，以最新股本19亿计算，对应2012-2014年EPS0.11，0.30和0.48元，因电解铝主导公司盈利，当前正处在盈利谷底，未来盈利增长空间大，增速较快，因此当前相对估值较高也合理，我们给予2013年28倍估值，6个月目标价格8.4元，对应2012-2014年PE分别为76X，28X，18X。