中证期货：豆类承接偏强格局 二季度调整概率加大
摘要
总体观点：
二季度豆类整体将承接一季度来的偏强格局，但调整的概率在加大。豆粕前期偏强走势后将在高位震荡，油粕比价修复主导油脂短期震荡上行。北半球大豆的种植炒作将支撑行情。但整体商品市场不稳定会传导压力至农产品板块。季节性因素和资金作用仍会主导行情节奏。整体看多二季度豆油表现，豆粕高位震荡，大豆区间震荡。
结论和操作策略：
豆油将在【9300，10300】区间波动，豆粕波动区间【3100，3400】，大豆波动区间【4500，4700】。操作策略：中长线上豆粕、豆油多单上冲至目标区域减仓，等待调整后再建仓多单。豆粕调整第一目标：3200，第二目标：3100；豆油调整第一目标：9550，第二目标9300。大豆维持波段操作。
观点依据：
1、整体商品市场环境不稳定会传导压力至农产品板块
2、中长期看多豆类价格之核心因素为豆类与整体商品比值处于低洼
3、第二季度南美产量炒作和北美种植炒作双向作用市场
4、季节性因素主导行情节奏。压榨利润回升、二季度猪价将反弹、饲料企业盈利
5、政策面“支撑”与“维稳”之双向调控
6、连续增仓上行表明资金逐利，但同时市场已累积风险
1行情回顾
1.1国际市场简评
2012年第一季度，美豆期货市场经历了一月上旬短暂调整之后，开始震荡上行。尤其到了2月底进入3月份以来，美豆更是在季节性销售旺季到来的影响下，南美减产炒作以及资金的逐步增仓介入，突破【1250，1280】美分之重要压力区域，进入中期上行过程中。直到当前，市场仍保持较为良性的上行态势。一季度整体来看，美豆指数上行幅度达11%以上，当前总持仓达到64万手，环比上季度增仓45.9%。成交量同步放大。
美盘油脂油料市场走势分化较为明显，一季度以来整体呈现粕强油弱格局。从绝对值来看，一季度豆粕上涨幅度高达18%，而美盘豆油上涨幅度仅5%，属于豆类中最弱品种。从比价关系中也可清晰的看到，油粕比价自1月上旬小幅走高之后开始走低，3月份以来更是出现加速下行跌破年内比值最低点。当前比价已经跌至1.45以下，粕强油弱格局延续过程中也存在相应的修复需求。（见图2）
1.2国内市场回顾
大连大豆交割标的物为国产大豆，故受美豆整体影响相对偏小而保持相对的独立行情。但整体保持跟随农产品的节奏。一季度整体大连大豆主力合约也整体构筑底部后震荡上行，不过幅度有限，一季度整体上涨幅度为5%。
国内大连期货盘面油粕比价也同步走低，显示豆油弱于豆粕，但是幅度较外盘明显较小。从下图可以看出，3月中旬国内油粕比价又一波较强的反弹走势，其主要原因是由于前期油粕价差过大而资金开始介入豆油引发的豆油上涨，导致比价开始修复。而近期3月下旬随着豆粕的进一步大幅增仓上涨，油粕比价进一步走低，再次跌破3.0，同时又带来了修复需求。
2豆类观点及主要依据
2.1季度观点
二季度豆类整体将承接一季度来的偏强格局，但调整的概率在加大。豆粕前期偏强将在高位震荡，油粕比价修复主导油脂短期震荡上行。北半球大豆的种植炒作将支撑行情。整体商品市场不稳定会传导压力至农产品板块。季节性因素和资金作用仍会主导行情节奏。整体看多二季度豆油表现，豆粕高位震荡，大豆区间震荡。
2.2整体商品市场环境不稳定会传导压力至农产品板块
整体商品市场宏观压力仍未有效解除。经过一季度的短暂回暖和震荡上行之后，市场再度累积风险。虽然当前市场对希腊问题的炒作稍有平静，但是整个欧洲经济缓慢衰退的风险正在进一步加大。短期注入流动性带来的温和通胀风险也在逐步加剧。从3月份欧洲PMI意外跳水可以看出德国和意大利的企业活动减缓，而德国和意大利对欧洲经济的逐步拖累已成现实。
美元的因素仍然值得高度关注。当前全球流动性结构正在逐步发生改变。数据显示美国的经济指标和当前经济复苏的程度仍领先全球。除了房地产行业当前维持弱势之外，其余就业市场和制造业均显示较好的增长势头。且当前美国正在发酵推出再一步适度的宽松货币政策以刺激房地产领域。整体而言美国情况在逐步好转，故资金回流美元正在成为趋势，从这个角度来看，美元的震荡走高成为中长期的趋势。而且从技术数据（见图5）上也可以清晰的看出美元的大区间震荡底部在不断的抬高。
整体经济情况对大宗商品的影响不容忽略。欧洲经济恶化以及全球抗通胀的压力会给大宗商品的价格产生较强的抑制作用。且当前而言，国际原油、铜、橡胶、粮食作物都处于相对高的价格区域，即使是由于成本支撑导致的震荡区间的上移，仍不能解除抗通胀带来的调整压力。这样整体商品市场环境的不稳定还会给农产品板块带来相应的压力。
2004年以前，美豆和伦铜的比值一直运行在0.25-0.4区间，经历了2004-2007年铜价超级大牛市之后，该比值曾短暂的回到了这一区间之内。但是随着08年金融危机对商品价格的冲击，价格普遍下跌之后，2009年直到现在，铜价经过资金推动和经济复苏的需求，已经回到了新的价格中枢里面波动。但由于其节奏问题，当前豆类商品的比值仍然偏低，从上图可以看出，尤其是豆油和铜的比价处于历史底部区域0.15附近波动。虽说短期有了一定的回升，但仍处于很低的价值区间。
国际原油价格近期再次突破100美元后加速上涨至110美元，然后在100-110美元之间波动。相对历史同期和其余大众商品的比价而言，尤其是和生物原料的主要来源物豆油和棕榈油的比价而言仍处于相对较高的位置。随着日益增长的能源需求，高油价将成为历史的常态，这将在能源层面提振油脂类的价格。
2.4基本面分析
2.4.1市场预测机构不断下调南美的作物产量
下调第一步：芝加哥2月3日消息，贸易消息人士称，分析机构InformaEconomics调降2011/12年度阿根廷大豆及玉米产量预估。其下调阿根廷2011/12年度大豆产量预估至4650万吨，之前预计为5100万吨。下调巴西2011/12年度大豆产量预估至7000万吨，之前预计为7200万吨。
下调第二步：二月中旬《油世界》及各权威分析机构进一步下调南美主产国大豆产量，其中巴西产量下调至6900万吨以下。阿根廷交易所更是下调本国本年度大豆产量至4450万吨以下，巴拉圭下调幅度更是愈50%。
下调第三步：咨询机构Agrura2月28日称，预计巴西2011/12年度大豆产量料为6,800万吨，远不及今年1月预估的7,020万吨，尽管该国大豆总种植面积将达创纪录水平。另一机构，巴西农产品资讯机构Agroconsult称，将该国2011/12年度大豆产量预估削减110万吨至6,990万吨，本月初预估为7,100万吨。
2.4.2国际方面：全球大豆供需情况
2.4.3国际方面：美国大豆供需情况
11/12年度美国大豆结转库存3月预估值为2.75亿蒲式耳，等于上月值，超出市场平均预期。市场平均预期数字为2.69亿蒲式耳。美国对本土大豆出口量预估值为12.75亿蒲式耳，比去年下降2.26亿蒲式耳，幅度为15%，而减产幅度为8.2%。显然美国对需求的预测不甚乐观。然而二月份美豆的销售增速大于往期，美豆期末库存并未调整给季末库存数据调整埋下伏笔。
2.4.4国内方面：中国大豆供需情况
2011年中国、美国大豆产量都有所下降，两国2011/12年度大豆期末库存预期下降，使得2011/12年度两国大豆供需趋于紧张，同样全球总大豆供需也有所偏紧。
2.4.5中国豆粕供需情况
豆粕新年度供需平衡预估值同比未有太大变动。期初库存的减少值将以产量的增值来填补，其中总供给和总消费会同比增长，幅度相对一致保持2.2%以上的增幅。期末库存小幅增长但消费量预估同比提升较为明显。经过我们的统计我们预估截止年度末豆粕库存消费比将为12.6%。低于去年同期0.1个百分点。
2.4.6中国豆油供需情况
豆油新年度中国供需维系偏紧平衡。11/12年度中国豆油的库存消费比从22.8%下降2.5个百分点至20.3%。其中调整最大的部分在于食用消费和家庭消费的同比提升，由于这两部分用量占用权重较大，导致国内总消费量提升6.20%至1219万吨。（见表格3）
2.5季节性因素主导、压榨利润回升、二季度猪价将反弹、饲料企业盈利
2.5.1季节性因素主导
每年的大豆销售旺季（3、4、5月份）此时无论是现货还是期货，市场的供需矛盾不断得到深化，交易都进入了正常活跃期。期货价格对供需等因素的反应越来越敏感，其趋势性也越来越较为明显，持仓量也越来越大。此时的两个市场与收获、定购、淡季相比，人气越来越旺，资金也持续稳定地增加。
而且从下游市场来看，豆粕的需求旺季在5月和9月，豆油夏季需求相对偏弱，今年的一季度豆粕现货走强带动的期货价格强势表现也和该因素有极大的关系。而1301期货合约对应的豆油合约正式传统的豆油备货需求旺季，二季度的5月份一般主力资金会移仓到1301合约，该合约正是豆油的容易上涨的合约。
2.5.2现货和贸易流向
产区大豆收购价稳定，局部地区上涨。进口大豆港口分销价格上涨50-100元不等，其中张家港二等大豆报价4150元/吨，豆粕产区分销价格3350元/吨，散装四级豆油分销价格9610元/吨，港口大豆压榨盈利136元/吨；
现货市场交易情况及价格行情方面：国产大豆大多平稳，二线主产区行情开始回落整理，港口进口大豆分销价格平稳。进口大豆方面：日照、青岛港口美西大豆现货市场价格下调至4120元/吨，个别进口商美西大豆3月底预售报价下调至4160元/吨，成交可议，不过目前经销商进口大豆现货库存不多，挺价意愿仍较强，进口大豆现货跌幅不大。目前美国大豆到中国港口海运费均价49.00美元/吨，巴西大豆到中国港口海运费均价48.00美元/吨，阿根廷大豆到中国港口海运费均价48.00美元/吨。按昨晚美盘大豆价格及当前海运费价格计算，4月船期美湾大豆到岸完税价为4300元/吨，5月船期美湾大豆到岸完税价为4310元/吨，较昨日涨30元/吨，6月船期美湾大豆到岸完税价为4320元/吨，7月船期美湾大豆到岸完税价为4330元/吨。巴西大豆4月船期大豆到岸完税价为4290元/吨，5月船期大豆到岸完税价为4280元/吨，6-7月船期大豆到岸完税价为4290元/吨。阿根廷大豆5月船期大豆到岸完税价为4250元/吨，涨10元/吨，6月船期大豆到岸完税价为4300元/吨。
国产大豆压榨利润一直偏低，主要是产区大豆成本较高且出油率较低。大豆的购销不太旺盛，前期东北油厂的库存价格较高，加上近期国内油脂油料现货价格弱于外盘，故产区大豆的压榨利润未能有效好转。大连压榨利润为-300元，较上周继续扩大亏损。黑龙江集贤地区压榨利润稍高，接近成本。
2.5.3压榨利润
国产大豆压榨利润一直偏低，主要是产区大豆成本较高且出油率较低。大豆的购销不太旺盛，前期东北油厂的库存价格较高，加上近期国内油脂油料现货价格弱于外盘，故产区大豆的压榨利润未能有效好转。大连压榨利润为-300元，较上周继续扩大亏损。黑龙江集贤地区压榨利润稍高，接近成本。
由于豆油价格回调但豆粕价格上扬，现货保持相对坚挺。国内港口大豆压榨利润大部分转正，除山东沿海港口和大连为小幅亏损之外，河北秦皇岛、江苏地区以及广东地区港口压榨利润全部转正，但是压榨利润在100元左右。
2.5.4猪价将反弹，但难过高点，禽类价格回落，饲料企业小幅盈利
4-5月份，猪肉有望受供不应求影响，出现价格反弹的现象。近期猪肉价格连续回落但是饲料等成本支撑较为明显，猪肉价格调整幅度有限。当前全国生猪价格跌至14.5元/公斤左右。鸡苗、鸭苗平均报价分别为3.3元/羽，4.2元/羽，环比均有所下跌。但值得强调的是，猪价仍处于下行周期，即使有反弹，也难以超过前期高点。
图33：生猪存栏量单位：万头
当前毛鸡价格居高不下使得禽类屠宰场利润缩减，毛鸡需求将下滑。因天气变暖，禽类养殖难度减弱，清明前后将出栏集中。预计鸡价格将有所回落。同时因为补栏高峰已过，饲料需求将回落。从前5年禽类养殖和饲料行业波动周期来看，伴随着2008-2009生猪向下周期。禽类养殖出现负增长，但饲料企业仍能保持盈利小幅增长。弱周期性特征明显。
3政策、资金动向
3.1政策面“支撑”与“维稳”之双向调控
2月1日，新华社受权发布了《中共中央、国务院关于加快推进农业科技创新持续增强农产品供给保障能力的若干意见》（2012年中央1号文件）。文件共分六个部分23条，包括：加大投入强度和工作力度，持续推动农业稳定发展；依靠科技创新驱动，引领支撑现代农业建设；提升农业技术推广能力，大力发展农业社会化服务；加强教育科技培训，全面造就新型农业农村人才队伍；改善设施装备条件，不断夯实农业发展物质基础；提高市场流通效率，切实保障农产品稳定均衡供给。
其细则中明确提出要稳步提高小麦和稻谷最低收购价，适时启动玉米、大豆和油菜籽等农产品的临时收储政策，健全粮棉油糖等农产品储备制度。日前，政府再度提高了2012年稻谷最低收购价格，至此，针对稻谷市场的最低收购保护价政策已经连续实施8年。同时，国内小麦市场同样受到政府最低收购价格政策的支撑。这种政策导向已经很明显的确立了农产品尤其是粮食作物的大幅波动将受到政府的调控。
不可忽略的是政策调控永远是双向的，收储支撑的同时又要用释放库存来平抑物价和控制通货膨胀。其调控的最终目的是使生产资料价格平稳运行。
3.2资金动向仍将成为后期行情发展的重要影响因素
从行情演绎的角度考察，资金对行情的影响作用重要不可忽略，基本面因素较为交织复杂的情况下，期货价格更多表现为金融属性。我们对豆类期货市场相对资金动向进行考察，美豆总持仓月度环比增加24.6%，美盘豆粕、美盘豆油增仓均比较显著。和上月相比，美盘投机基金持有豆类净多单。环比增加幅度最大的为美盘豆粕。
美盘豆类总持仓也呈现大幅提升，其中美豆从年初的40万手一路增至当前的94万手，资金持仓兴趣高涨。
资产管理机构在美豆持仓呈现净多单。且环比再度大幅增加。当前基金净多单量已经达到24万手，创年度内新高。
从技术图形上可以看出，自年初以来的豆类价格逐步震荡上行，美豆突破1250-1280美分重要压力区域之后正式步入上行通道。随之该区域演化为重要支撑。而大连大豆由于自身的限制因素并未有效突破，加上现货商手中的货源较为便宜，故在4500上方套保的意愿比较强烈。所以连豆以区间震荡个格局为主。前期一直领涨的豆粕增仓十分显著，短暂调整后资金开始大幅增仓。几个交易日以来，M1209合约从90.7万手持仓增至130.8万手，幅度达44.2%。资金推动下粕价也一直保持坚挺。笔者不由联想到玉米当月中旬在前期高点处的大幅增仓行为，而由于国外市场不配合和创新高之后抛压加大，玉米持仓已较前期有所减少，短期弱于豆粕。作为期货市场的交易参与者则需要高度关注持仓兴趣的变动，近期如果出现大幅减仓需要谨慎。而豆油后期偏多的主要理由是比价的修复的需要。资金的轮动效应等等因素也会影响豆油的走势。而菜籽油现货价格的强势也会影响到豆油的价格。从技术图形来看，豆油9500元为前期重要的压力位置，在经过放量突破之后进入9500-9800区间整理，如果后期有效突破，目标为10200-10500一线。但整体属于阶段性行情，注意上方压力。
结论和操作策略：
二季度豆类整体将承接一季度来的偏强格局，但调整的概率在加大。豆粕前期偏强将在高位震荡，油粕比价修复主导油脂短期震荡上行。北半球大豆的种植炒作将支撑行情。整体商品市场不稳定会传导压力至农产品板块。季节性因素和资金作用仍会主导行情节奏。整体看多二季度豆油表现，豆粕高位震荡，大豆区间震荡。
豆油将在【9300，10300】区间波动，豆粕波动区间【3100，3400】，大豆波动区间【4500，4700】。操作策略：中长线上豆粕、豆油多单上冲至目标区域减仓，等待调整后再建仓多单。豆粕调整第一目标：3200，第二目标：3100；豆油调整第一目标：9550，第二目标9300。大豆维持波段操作。
