Mysteel：钢材期货为何钟爱RB1005和1010合约

自钢材期货上市以来，螺纹钢期货从首个合约0909开始一直保持平稳运行态势，并且其交易规模逐日壮大。螺纹钢主力上市仅4个多月至8月5日，就以229万余手的成交量超过豆粕期货，成为国内期市新霸主；10月份总成交金额首次超越铜期货，又坐上成交额“头把交椅”，其发展的迅猛远远超出市场预期。伴随着螺纹钢期货的日益壮大，其资金主力也在各个合约之间按序平稳的交替，然就在11月中旬之际，这一平稳过度趋势首次被打破，RB1005合约持仓量一举超过RB1003，成为仅次于当时主力RB1002的第二大合约，随后资金“羊群效应”凸显，纷纷跟随之涌入到RB1005合约，这导致了在11月底合约更替之际，主力资金跃过3、4月份两期合约，出乎意料的转移至1005合约之上，着实令部分投资者深感迷茫。而细心的投资者还可以注意到，RB1010合约在上市仅仅半个月之内，持仓量就超过前期6、7、8、9四个月中的任何一个合约，主力资金是否会继1005之后一下跃居于1010之上呢，这种主力迁移的“跳跃模式”是否会一直延续下去呢，这成为当前部分投资者重点关注的问题。

图1 螺纹钢期现走势及其成交情况

对于当前期钢如此之跳跃模式，笔者认为不外乎以下几点原因：

一、建筑钢材的消费具有明显的季节性特征，冬季由于气候原因导致场外地面施工难度加大，使得建筑钢材进入一个典型的消费淡季，而这个淡季持续时间一般是从年底开始至春节后的一个月左右，在此期间，除了部分下游用户冬储的需要，建筑钢材的需求将会出现较大程度的萎缩。等到开春大地回暖之际，不管是下游房地产，亦或是基础设施建设，其施工环境都将达到一个最佳的状态，楼市素有“红五月”之说，此时建筑钢材的需求也会达到一个高峰，这使得投资者对明年5月份的行情具有较大的期待，也成为投资者炒作的一个十分好的题材，因此资金纷纷涌入到RB1005合约。

二、除楼市的“红五月”之外，股市也有“红五月”之说。这样一个身居一年之中0.382黄金临界点的月份，通过对市场节奏、政策走向和资金欲望的隐秘操控，曾经一度成为资本市场值得再三玩味的传奇。从历史规律来看，自深沪股市1991年开市以来，过去19个5月份收出红盘的有11次，1998年之后红五月的概率近70%，且几乎所有5月前后行情都是重大裂变行情，连2005年特殊的狂跌中继也有筑台的努力。这对当前金融属性日益凸显且与股市联动性日益增强的期钢来说，5月份无疑成为一个绝佳的炒作的时机，此为原因之二。

图2 螺纹钢各合约持仓情况

三、从具体操作来看，其实早在9月下旬，资金就已开始悄悄布局RB1005。从交易所持仓数据可以看出，在9月23日，RB1005的持仓量就已开始超过RB1004，并逐步向RB1003逼近。在经过一段时间的酝酿之后，资金终于在11月16日正式发力，在RB1005上大举建仓，首超三月份合约，并成功的在11月将主力资金转移至RB1005合约之上。而从11月17日交易所首次公布的RB1005的具体持仓结构来看，投机资金的代表浙江永安独占多头之首，而钢厂主力中钢期货与沙钢集团占据空头持仓前两位，由此可以初步推断最先介入并引领市场资金涌入RB1005的机构恐为这三家巨头，从另一层面也反映出当前资金面过于宽裕的现状，以及较大机构在期钢上强劲的控盘实力。

四、投资者关注RB1010的原因或跟1005类似，一方面因为“金九银十”是钢材消费旺季，10月份合约也是一个很好的炒作题材；另一方面资金在RB1010上市仅半个月就大幅建仓，再显流动性过于宽松的格局。

在经过上述分析之后，可能部分投资者还会产生一些疑问：虽说“红五月”确有其事，但“金三银四”也非浪得虚名，为什么主力合约偏偏就跳过3、4月份转移至5月份合约之上呢？如果说是因为3、4月份的行情恢复尚不及5月份，题材的炒作效果是5月份最好，那为什么身于春节之中、最无炒作理由的RB1002却过了一把主力合约的瘾呢？对此，笔者认为只能用资金的因素来解释，毕竟此次跳跃是题材与资金合力作用的结果，有题材若无资金布局是无法达成的，“领头羊”将资金首先建仓于1005之上是后期主力涌入的主要原因，可以设想一下，如果当初永安、中钢等机构在4月份合约上布局，恐现在的主力就轮不到RB1005了。而对于下一期主力是否就一下跳跃至RB1010，笔者认为现在下定论尚早，毕竟金融市场的发展变化并非个人所能预测，而金融市场的走势也非部分资金所能决定。

图3 12月11日期现价差与相邻合约价差 

涉及到具体的操作策略，我们选取12月11日为例。由于上期所期钢的交割仓库多在江浙沪一带，当日三地20mm的三级螺纹钢平均价为3787元/吨（理重），而各合约的价格以及相邻合约之间的价差如图3所示。对于空头套保用户来说，需考虑交易手续费、交割手续费、仓储费、质检费、装卸费、打包（装袋）费、分拣（整理）费、过户费、代办费、运输费、出/入库费、升贴水、资金成本等一系列费用，以及增值税差价及华东一带交割产品的溢价费用等，具体套保成本及当前获利空间如表一所示，可见当前从5月份合约开始之后的合约理论套保空间都相当大。不过在实际操作中可能不会这么顺利，交易所对交割产品生产时间的限制使得投资者可能无法利用RB1003及其之后的合约进行套保，如一定要操作则期间需要串换成可供交割的仓单才能用于交割，这将极大地减小套利空间，具体操作笔者在此不做过多叙述。

表1 钢材期货各合约套保获利空间（12月11日）

 注：表中套保成本的计算假设运输费用为30元/吨，风险金率为50%，一年期贷款利率5.31%，不考虑现货在银行质押与交割月标准仓单可替代保证金所带来的获利空间的增大。

对于跨期套利者，机会同样存在，但要视其风险偏好与资金持有情况。从图3可以看出，近月合约之间的价差要远远大大远月合约之间的价差，最高者RB1005与RB1004之间价差达181元，RB1002与RB1001之间的价差也超过120元，而远期1011与1010之间的价差仅为35元，只要当套利资金成本低于近月价差与远月价差之间的差价，套利即可进行。从表二可以看出，若投资者风险金率设为50%，使用贷款资金进行投资，则套利操作几乎不可实现；但若投资者风险金率设为40%，使用自有资金进行投资，套利尚有机会，如7、8月之间价差加上资金成本约90元，距近期合约之间的126-181元的价差尚有一定差距，但总体获利空间并不大，同时套利空间也视不同投资者的偏好及具体操作而有所不同。

表2 钢材期货跨期套利分析（12月11日）

  注：资金成本的计算期间是假设从当前至合约交割前三个月。

从此次期钢的主力跳跃变迁之中，我们发现，虽然钢材期货上市已靠近一年，但发展尚未成熟，资金炒作的氛围依然十分浓厚，实力雄厚者控盘实力较强，大部分资金均有跟风操作迹象。另一方面，主力合约的跳跃变迁使得各相邻合约之间差价不一，活跃程度迥异，一定程度上加大了跨月套利者实际操作的难度，稍大资金量套利者在获利平仓时，由于相邻合约活跃程度相差过大导致的冲击成本，会极大程度的减少自身获利空间。钢材期货市场的成熟发展还有待金融市场的逐渐完善以及投资者自身素质的日益提高。

我的钢铁研究中心（MRI）包如元

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