东吴证券：行业景气回暖仍待时日，把握结构性投资机会
一、行业经营现状分析
1.钢厂产量恢复较快，产能过剩问题未能根本解决。
09年年初以来，钢材市场逐渐回暖，国内钢厂产能释放速度明显加快，市场资源供应量急剧增加。1季度月粗钢产量均超过4000万吨，钢材产量超过4500万吨，截至四月末，全国累计生产粗钢17067万吨、钢材19698万吨，分别同比增长了0.06％和2.72％。其中3、4月份的粗钢日产量维持在145万吨左右，对应的年化粗钢产量达到5.2亿吨以上。之前公布的《钢材产业调整与振兴规划》中预计09年我国粗钢表观消费量为4.3亿吨，明显低于当前产量，国内钢铁企业的产能利用率明显处于过高状态。
1-2月份国内粗钢产量增加329万吨，而同期库存总量增加375万吨，即所增加粗钢产量部分全部反应为国内市场企业库存和社会库存。根据2月下旬中钢协所作的调查，全国20个大中城市5类钢材库存总量为670万吨，较一月份增加184万吨，增幅37.9%；其中社会库存590万吨、增加41.7%，港口库存80万吨、增长15%。市场终端需求不足，加之钢企大规模非理性复产，导致社会库存伴随钢价回调出现反弹。5月8日，工信部向全国各省市区主管部门和各大型钢厂企业下发了《关于遏制钢铁行业产量过快增长的紧急通报》，重申了对淘汰类、限制类生产能力继续实施差别电价政策，并要求商请当地商业银行减少或停止贷款。如果小钢厂产能得到控制，大中型钢厂的盈利状况将有所好转，但这具体有赖于政策的实施效果。
2.伴随着产量的提升，钢价有所反弹。
由于季节性因素对行业需求的影响，历年的钢价往往在二季度出现反弹，今年亦如此。从4月中旬以来，国内钢价震荡上行，各品种均出现不同程度的反弹，相对于四月初的最低价来讲，反弹幅度均已超过10%。
3.经济呈现回稳迹象，国内投资持续强劲，钢铁部分下游行业出现复苏。
在国家4万亿投资、十大产业振兴计划以及促进消费等一系列“扩内需保增长”的政策刺激下，众多宏观经济指标均出现回暖，显示经济正逐步走出低谷。在此背景下，基建投资维持高增长，房地产出现反转迹象，制造业渐趋稳定，钢铁需求将逐步回升。
一季度GDP同比增长6.1%，略低于08年4季度6.8%的同比增长速度，但环比增速已明显回升。3月份固定资产投资同比增长率由1-2月份的26.5%上涨至28.65%,4月份继续上升，达到了30.3%，其中最主要的部分由政府基建和民生项目拉动。自08年4季度国家施行各项经济刺激政策后，基础建设项目即着手规划，目前，大多数项目前期准备工作已经完成，并已陆续开始进入施工阶段，估计2季度固定资产投资有望维持高速增长。
房地产行业是钢铁行业用钢量最大的下游行业，占钢铁需求的40.7％，因此，房地产行业的复苏将有力拉动钢铁需求，尤其是建筑类钢材需求。最新公布的5月份国房景气指数为95.94%，已连续三个月呈小幅上升趋势。房地产复苏迹象已开始显现，如果房屋销售的增长能够稳定，未来投资将见底回升，新开工面积有望止跌回升，届时将大幅拉动房地产用钢量。
受产业振兴计划，汽车、家电下乡计划等政策的刺激，汽车、家电行业的状况均明显好转。4月汽车销量创历史新高，预计09年产销量增速达9.6％。但销量恢复明显主要是单位用钢量较低的乘用车，而单位用钢量高的重卡、大客等商用车销量预计仍在下滑，因此下半年汽车行业用钢量仍将小幅下降，但下降幅度明显收窄。前期启动的家电下乡政策，经过一段时间准备后对家电的拉动可能于下年才开始显现，因此，往年的季节性因素对家电销售的影响将被弱化。此外，房地产的复苏也将拉动家电需求，从而增加对家电用钢的需求。
4.原料价格下降，生产成本降低。
5月26日新日铁与力拓已就2009年铁矿石谈判达成一致，具体为PB粉97美分/干公吨度，Yandi粉97美分/干公吨度，PB块117美分/干公吨度，与2008年相比分别下降32.95%、32.95%和44.47%，中国钢铁企业不能接受这个价格，不予跟进。两周后淡水河谷也和日韩达成降价协议，块矿降幅与力拓一致，粉矿降幅仅28%。在新日铁、浦项与力拓和淡水河谷均已达成协议的形势下，仍然坚持降价40%底线的中钢协在亚洲钢企中显得孤立无援，中方后续谈判将更加困难。虽然三大矿山巨头中必和必拓尚未表态，但从矿山巨头的一贯统一立场以及近期力拓将与必和必拓成立合资公司的消息来看，必和必拓最终跟随力拓谈判结果的可能性较大。而中方想如愿达成更低降幅的希望越来越渺茫，未来的结果恐怕不是被迫接受日韩降幅就是以谈判破裂告终。但降价已基本成为“确定”的事实，像08年的高成本将不再成为今年困扰钢企升生产的主要问题。
二、行业估值与盈利预测
2009年以来，钢铁板块上涨约50.83%，而A股上涨52.46%、沪深300指数上涨62.91%，即钢铁板块跑输大盘。总体而言，09年上半年是行业反复筑底的过程，下半年总体形势好于上半年，行业真正复苏有可能要延续到4季度。
从估值来看，当前A股钢铁板块的P/B约为1.7，成为估值最低的板块，再次成为估值洼地。尽管经历了一段时间的上涨，但各家钢铁公司的估值水平大多仍处于各自的历史平均估值水平之下，钢铁行业景气度的回升使得行业的补涨值得期待。
09年下半年钢铁行业投资线索：
1.工信部正着手研究制定《钢铁企业兼并重组条例》，推进特大型钢铁企业集团发展，在更大范围内实现资源的优化配置，提高国内、国际市场竞争能力。在国际金融危机和国内钢铁产能总体过剩的背景下，通过兼并重组优化钢铁产业组织结构已成为实现钢铁产业振兴的当务之急。联合重组、由大变强应该是即将出台的《钢铁企业兼并重组条例》的核心和重点，在钢铁行业整合正在加速进行的同时，选择何种模式重组已成为重组能否顺利进行、各方利益能否达到平衡的关键所在。可以关注杭钢股份、包钢股份、南钢股份。
2.本轮经济复苏主要依靠政府财政政策的刺激,导致钢铁品种结构分化，目前下游的需求复苏主要集中在财政重点投入的“铁（路）工（路）机（场）”等基础设施建设部门，建筑用钢材品种直接受惠于这些基础设施建设项目，拉动长材率先回暖，下半年我们继续看好长材的景气度。可以重点关注国家4万亿投资受益较大、长材比例较高的钢铁公司股票。可以关注酒钢宏兴、八一钢铁、莱钢股份。3.进入6月中旬，铁矿石现货市场成交明显好转，受铁矿石谈判以及市场对未来预期好转影响，各地铁精粉价格均有所上涨，两拓已基本停止了现货矿的发售，钢厂开工率的持续提高也成为了拉动铁矿石价格主要因素。可以持续挖掘铁矿石类及有铁矿石资源的上市公司的投资机会，如鞍钢股份、酒钢宏兴、凌钢股份、金岭矿业。
三、重点个股推荐
杭钢股份：公司08年实现主营业务收入220.6亿元，净利润0.36亿元，每股收益0.04元；09年1季度实现主营业务收入34.3亿元，净利润0.16亿元，每股收益0.02元。公司是浙江省唯一的大型钢铁联合企业，产品主要用于机械加工、汽车和摩托车配件、标准件制造、日用五金等行业，在经济衰退周期背景下，品种调整尤为重要。易切削钢产量创月度新高说明公司品种调整能力较强。《钢铁产业调整与振兴规划》提出杭钢搬迁和宝钢重组宁波钢铁，在宝钢集团提出2011年8000万吨规模的前提下，杭钢股份被并购预期加速。预期09、10年EPS分别为0.14元和0.22元，对应的PE分别为40倍和26倍。
酒钢宏兴：08年公司实现营业收入324.8亿元，同比增长45.5%；实现净利润4430万元，合每股收益0.05元，同比下降94.3%。09年1季度实现营业收入53.88亿元，同比下降24.5%；实现归属于母公司所有者的净利润815万元，合每股收益0.01元，基本盈亏平衡。公司在3月份提出了整体上市预案，根据该预案在收购集团资产后公司将拥有5亿吨30%品位的铁矿石，材产能由现在的360万吨提升至700万吨，产能规模实现翻番。此外，产业链将更加完善，产品又在线棒和中板的基础上增加了热轧卷板和碳钢冷轧薄板（投产后）等，产品结构进一步完善。尤其是对集团资产收购完成后，公司将是国内一体化最为完善的钢铁企业之一，5亿吨的铁矿石储备带来巨大的盈利上升空间。预期09、10年EPS分别为0.21元和0.33元，对应的PE分别为55倍和35倍。
鞍钢股份：公司08年实现营业收入796.16亿元，同比增长21.55%，利润总额38.42亿元，同比下降63%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润30.16亿元，同比下降60.43%；每股收益0.417元，全面摊薄净资产收益率5.63%，同比减少8.25个百分点。公司09年1季度微利，2季度吨钢亏损约400-500元/吨，单季亏损约20亿元。上半年的亏损主要源自于高价的铁矿石成本。由于集团矿的定价方式造成半年价格时滞，目前鞍钢的铁矿石成本仍在860元/吨，预计7月份开始将降至650元/吨以下，成本优势将再次显现。同时提高钢价，从而可以保证公司的盈利水平。另外，鲅鱼圈一期650万吨生产规模已基本形成，其厂区距港口和高速公路仅3公里左右，运输成本极低。目前两座高炉均已投产，利用系数在2.3左右，达国际先进水平。该项目投产初期成本高拖累了公司上半年业绩，下半年随着成本将逐步下降，同时在行业复苏后拥有新增产能也将成为一个增长点。2010年公司新、老区生产线全面达产，以及新建取向硅钢片生产线等高端产品项目将陆续进入达产期，业绩有望继续大幅增长。预期公司09、10年EPS分别为0.37元和0.61元，对应的PE分别为32倍和19倍。
八一钢铁：公司08年实现主营业务收入200.4亿元，净利润1.03亿元，每股收益0.14元；09年1季度实现主营业务收入32.7亿元，净利润-1.0亿元，每股收益-0.13元。公司经营业绩出现大幅下滑主要原因在于上市公司不具备铁前系统，生产用铁水全部为集团提供。前期集团囤积进口铁矿石数量较多，导致公司生产成本相对产品价格下降较慢，后期随着高价铁矿不断消耗，公司生产状况将得到逐步改善。09年计划陆续投产150万吨热轧二期，50万吨中厚板和110万吨新棒线项目，09年生产计划钢材产量较08年增加60万吨左右，其未来几年内产量有望继续增加，增长动力强劲。作为优质建筑钢材生产企业，公司地处新疆，具有绝对的区位优势，其显著受益于国家刺激经济恢复的投资政策，随着天气转暖，各项工程陆续开工，二季度公司经营业绩将出现好转。预期09、01年EPS分别为0.42元和0.54元，对应的PE分别为25倍和19倍。
莱钢股份：公司08年实现主营业务收入397.66亿元，净利润2.64亿元，每股收益0.29元；09年1季度实现主营业务收入60.2亿元，净利润-5.8亿元，每股收益-0.63元。公司是全国最大的H型钢生产基地，拥有200万吨的中型H型钢生产线和30万吨的轻薄型H型钢生产线，投资20亿元、年设计生产能力100万吨的大型钢生产线05年9月29日投产，标志着莱芜钢铁集团公司成为全国规模最大、品种最全的H型钢生产基地。与普通建筑钢材线材和螺纹钢等产品相比，H型钢的门槛较高，产品一旦需求出现反弹，产量不会快速上升，具有持续性。预期09、10年EPS分别为0.47元和0.65元，对应的PE分别为20倍和15倍。
凌钢股份：公司08年实现主营业务收入91.7亿元，净利润3.56亿元，每股收益0.44元；09年1季度实现主营业务收入18.6亿元，净利润-0.63亿元，每股收益-0.08元。公司08年底通过定向增发的方式收购母公司旗下保国铁矿，目前公司已具备了从铁矿石开采到钢材轧制生产的完整产业链。受铁矿石价格大幅下滑的影响，保国铁矿盈利能力大受影响，直接导致公司09年1季度经营业绩不佳。但完整的产业链是钢铁行业上市公司核心竞争力之一，在铁矿石价格反弹时，公司渴望获得最先和最大的收益。公司08年进行了大规模的技术改造和装备升级，随着120吨转炉及90万吨高架棒线生产线的逐步达产，09年计划产钢300万吨，大幅提升100万吨。前期公布的钢铁产业振兴规划细则中提出进一步发挥宝钢、鞍本、武钢等大型企业集团的带动作用，加快行业间的并购重组。此前公司即与鞍钢集团合资建设朝阳钢铁基地，而国家产业政策的扶持使得其未来被鞍钢整合的预期大幅提升。预期09、10年EPS分别为0.41元和0.55元，对应的PE分别为21倍和16倍。
