重庆钢铁：盈利面临大幅下滑风险

公司主要产品中厚板09年盈利将大幅下滑

目前公司拥有2450mm中厚板轧机一套，设计产能120万吨。我们在中板厂参观时了解到中板生产线从去年4季度以来都是满产，没有出现过减产情况，由于公司对轧机控制比较灵活，即使很小批量有特殊要求的订单也可以很快调节轧机参数安排生产，因此销售公司方面不管订单大小和规格都能接，正是这种灵活的机制使得中板厂排产一直都比较满。

中厚板是公司主要盈利产品，08年销量达127.88万吨，占公司坯材产品总销量的39.8%，贡献了公司营业利润的75.3%，08年吨中厚板毛利高达1561.8元，毛利率高达26.93%，因此中厚板盈利能力对公司盈利的影响巨大。

但是从目前市场情况看，08年上海市场20mm中厚板均价达5427元/吨(含税)，而截止到4月20日，09年均价仅有3539元/吨，现在的价格已经下降到同06年同期水平，但是铁矿石和焦煤焦炭成本却远比06年同期要高，考虑到近两年公司产品档次的提高，我们认为今年公司中厚板的毛利水平最高也就是与06年持平，约650元/吨。所以我们认为相比08年公司中厚板产品盈利将大幅下滑。

其他钢材产品也不能维持08年的高盈利

公司另外还拥有大型材轧机、中型材轧机、高速线材和棒材轧机各一套，总计产能约195万吨，主要产品为大中型材、高线和螺纹钢，08年销量为144.4万吨，产品主要用于建筑行业，部分用于机械行业。

由于四川地区灾后重建对建筑钢材需求较大，另外重庆本地近几年发展也较快，大量基础设施建设也带来对建筑钢材旺盛的需求，所以公司建筑钢产品的销售和生产情况都比较好。而且西南地区建筑钢市场价格相比国内其他地区也较高，因此即使近期在全国其他地区钢厂建筑钢材都出现亏损的情况下，公司的建筑钢材也能保持盈利。

但是我们认为由于公司铁矿石成本较高，建筑钢材产品在目前的情况下仅能保持微利，不能够达到去年的盈利水平。

公司目前没有原料成本优势

公司目前使用的铁矿石中，进口矿约占50%，其中长协矿约80%，除了进口矿之外，大股东能提供的自产矿约占使用总量的10%，剩下部分都是采购的国内现货矿，由于公司地处西南，进口矿石需经过内河运输，成本相对较高。另外所用焦煤、动力煤也需要外购，因此在原料成本方面，公司没有优势。

现在集团在巫山和陕西等地都有新建的矿山，未来将会增加自产铁矿石的供应量，但是短期之内增加的量不会很大。

长期发展前景广阔，但短期面临较大的经营风险和不确定性

公司计划在重庆市长寿区新建一个现代化的联合钢厂。第一步形成200万吨产能，未来最终将达到600万吨产能。主要有两条生产线，一条为4100mm宽厚板生产线，一条为1780mm热轧板生产线，轧钢的资产均属于股份公司。前端的烧结、焦化、炼铁和炼钢项目均为集团投资，由股份公司代管，未来将择机注入股份公司，但是时间未定，估计在2011年之后。

新区宽厚板4100mm项目，主要为了适应未来的造船业及机械制造业的发展，延续目前的中板生产线产品，产能130万吨，宽厚板工程进展很快，预计09年8-9月份建成投产，再加上3-6个月的调试期，预计2010年初宽厚板项目能够达到设计产能。新区的另一个主要项目1780mm热轧板生产线，设计产能200万吨，鉴于目前市场情况，公司刻意放缓了此项目的进度，预计明年才能建成投产。

关于老区已有生产线的搬迁目前还没有确切的时间表和计划，能够确定的是2450mm中板生产线将搬迁到新区，我们预计时间应该是09年，与4100mm宽厚板的达产时间相配合，从而保证公司产品的产量和市场不受影响，在生产和销售上都能保持一定的延续性。而目前的型材和棒线材生产线以及炼钢炼铁设备或将另外择地搬迁。

公司地处西南重镇，面临的是广阔的西南市场，由于未来西部地区发展将保持相对较高的速度，对钢材产品的需求巨大，得益与此，我们认为公司在产能扩张完毕之后将享受西部大发展所带来的各种益处，发展空间广阔。

但是短期看，公司面临较为严峻的市场情况，09年业绩会出现比较大幅度的负增长，公司的搬迁工作对业绩也会造成较大的影响，涉及搬迁的时间以及补偿等问题都存在较大的不确定性。

维持对公司“中性”评级

我们预计公司09-11年EPS分别为0.17元、0.23元、0.30元，维持对公司的“中性”评级。   （中信建投）