长江证券：鞍钢股份行业复苏后业绩将会较快增长

事件描述

鞍钢股份今日公布2008年年报，2008年实现营业收入796.16亿元，同比增长21.55%；实现净利润29.89亿元，同比下滑60.32%。实现EPS0.413元。

事件评论

第一，高价铁矿石及计提存货减值使得公司2008年4季度严重亏损

公司前三季度实现净利润82.53亿元，这意味着四季度公司单季度亏损高达52.64亿元。这其中包含了公司在四季度计提的20.04亿元的存货跌价损失。按照公司年末的存货账面余额测算，计提比例大致在15%左右。我们认为这个比例基本反映了存货跌价的影响。

若剔除20.04亿元的存货跌价准备以及其他因素影响，主营方面四季度亏损达到33亿元左右。按照鞍钢股份年产1500

万吨钢材的能力简单测算，四季度吨钢亏损在800元左右。

主营的巨大亏损主要原因在于公司的铁矿石定价的滞后特点。按照公司三季报披露的信息看，公司下半年的成本较之上半年有大幅上升。

◆铁精粉上半年结算价格为791元，采购数量为490.52万吨；下半年结算价格为970元，按同样采购量计算三季度增加成本4.39亿元；

◆球团矿：上半年结算价格是1012元，采购数量为264.63万吨；下半年结算价格为1250元，按同样采购量计算增加成本3.15亿元；

◆烧结矿：上半年结算价格是786元，采购数量为248.35万吨；下半年结算价格为1150元，按同样采购量计算增加成本4.52亿元。

此次年报披露信息显示，公司全年综合铁精矿、球团矿和烧结矿的价格分别为881元/吨、1126元/吨和1086元/吨。

第二，中板及厚板价格下跌的滞后使得公司2009年1季度业绩面临压力

此次公司并未披露分产品的产量，因此我们还无法精确计算公司各项分产品的销售价格情况。不过，从公司披露的分产品毛利情况可以看出，中板和厚板在2008年下滑幅度要明显好于其他品种。

这种表现与市场价格的变化也基本一致。由于中板和厚板产品跌价较晚，因此2008年4季度这两类产品并没有受到严重的影响。随着近期中厚板产品价格的下跌，预计公司1季度业绩将会受此拖累。

第三，铁矿石定价制度影响2009年上半年公司业绩

特殊的铁矿石结算方式是公司在2009年上半年面临的最大问题。由于参考前一半年度中国铁精矿进口到岸的海关平均报价，公司的铁矿石成本在半年之内维持稳定，并滞后市场价格调整。因此，按照这种定价方式，预计2009年上半年公司的铁矿石参考价格在120美元/吨左右。即便考虑到5%的优惠，公司的铁矿石成本也将高出同行不少。因为供需逆转导致的铁矿石价格劣势预计要到2009年下半年才能得到缓解。

第四，行业复苏后的公司看点包括相对固定的铁矿石成本以及稳步的产量增长鞍钢目前最大的看点在于，预期之内的2009年下半年铁矿石价格下调以及行业可能在二季度面临的复苏。倘若行业能在二季度开始出现逐步回暖的迹象，那么鞍钢一方面受益于上半年较低的铁矿石进口均价，一方面受益于产量的稳步扩张。

产量的扩张主要来自于鲅鱼圈项目。2008年公司鲅鱼圈项目铁、钢和材的产量分别达到54万吨、43万吨和22万吨，距离全面达产还很遥远。我们并不担心公司在鲅鱼圈项目上生产经验和技术的积累，因此，假如市场转好，预计公司鲅鱼圈项目将会很快达产。

第五，维持“谨慎推荐”评级

预计公司2009年、2010年EPS分别为0.57元、0.86元，维持“谨慎推荐”评级。