华泰月报：郑棉近强远弱仍是政策市 关注天气和需求美棉中线仍有上涨可能
报告要点：
当前国内棉花供给以抛储棉为主，7月31日抛储结束后纺织企业或增加使用配额进口外棉。下游需求不佳的情况未见明显改观，进口棉纱和化纤对棉花的替代作用持续存在。1309合约虽然在7月初由20400飙升至21000，但除仓单外并无基本面上的依据。高价刺激下仓单在逐渐增多，截至7月26日郑商所注册仓单202张，有效预报45张，折合棉花9880吨；而1309合约上单边持仓量5639手，折合棉花28195吨，目前的仓单数量还远远不够交割量。8月是否会出现逼仓目前还无法给出定论。1401合约在7月10日大幅下跌185点，偏离之前波动中心20000元，但是笔者一直强调，1401合约上不太可能出现持续大幅的下跌，因为2013年9月1日到2014年3月31日不限量收储是确定的，虽然有市场人士担心，国家出于控制库存数量的目的会从严制定收储细则，但届时现货市场上棉花资源偏紧应该是毋庸置疑的。所以说政策起到托市作用，配额有限、收储导致现货资源有限的情况下，处于收储持续期间的1401合约难以出现大幅下跌的行情。但是也不太可能会上涨超过收储价，如果期价高于20400，可以短线抛空。当然需要提醒投资者的是，郑棉目前仍然是政策市，需要密切关注收储细则，不排除收储标准超出市场预期严格的可能性，届时1401波动重心或下移。1405合约受明年政策转向预期影响，更能反映供需面的真实情况，因此笔者保持看淡远月合约的观点。目前郑棉整体成交持仓都比较清淡，1405合约交投还很不活跃，投资者可适当考虑在远月合约上做空郑棉。
美棉重点需要关注的是德州天气能否出现实质性好转、中国抛储结束后进口需求是否会带动美棉出口出现好转。据目前情况推测，德州干旱延续和中国进口增加是大概率事件，因此笔者倾向于看多美棉，认为中线仍有可能出现上涨。
郑棉走势受政策影响，同时成交持仓低迷，波动幅度在3%以内；而美棉受天气、需求等因素变化影响，也并未再现2013年1-3月的流畅上涨行情。在这种情况下，郑棉主力1401合约对ICE12月合约进口收益率上下波动，配额外进口盈利情况也没有出现，因此并不存在很好的套利机会。如果天气干旱和需求好转情况下美棉能再现年初上涨态势，远月合约（郑棉1405对ICE3月合约）上的正向套利或有利可图。
1.行情回顾
7月郑棉主力1401合约走势阶段性特征明显。7月1日-9日，围绕20000元窄幅震荡；7月10日收一根大阴线，量仓均有所增加，当天下跌185元收盘于19715元/吨；但是1401处于2013年收储期间的这一特点决定了价格不可能持续大幅下跌，10日以后的交易日里，主力持续走高，重新逼近20000元。7月26日再次收一根大阴线，当天下跌165元。成交持仓较6月有所增加，截至7月26日，7月累计成交563768手，双边持仓量69696手。
2.郑棉走势分析
2.1供给：储备棉投放最后阶段，企业竞拍热情不足储备棉投放即将结束，纺企积极性有限，进口棉仍受欢迎按照发改委规定，今年储备棉投放工作将于7月31日结束，7月抛储进入倒计时。本月储备棉投放主要有以下特点：第一，7月1日当周2012年度国产棉投放量大幅增加，但从实际成交情况看，纺企竞拍并不积极。这主要是因为，一方面纺织企业资金紧张，另一方面，下游需求不佳，6、7月是传统纺织淡季，再加上进口棉纱对市场形成冲击，纺织企业积极性因此受到打击。第二，虽然进口棉也出现过流拍的情况，但进口棉仍是储备棉中的成交主力。一旦投放的储备棉中没有进口棉，成交比例就大幅下降。例如在7月11日当天，由于资源中没有进口棉，成交比例仅3%，是1月14日开始抛储以来的最低点。第三，随着抛储结束之日临近，抛储结束后纺织企业用棉来源将大成问题，因此在7月第三周成交量和成交比例也有所回升。
截至7月26日，累计上市总量1420.3万吨，累计成交总量338.8万吨，成交比例23.85%。其中进口棉累计成交79.8万吨，5月6日至今累计成交2011年度进口棉68.6万吨。
进入8月份，新棉陆续上市，根据USDA7月供需预测数据，我国2013/14年度棉花产量为740.3万吨，较2012/13年度的760万吨小幅下降。但是由于确定9月1日到明年3月31日将继续不限量收储，因此棉花加工企业收购籽棉、加工成皮棉后，仍然准备以交储为主要销售渠道，因此后期纺企用棉主要来源仍将是当前囤积的储备棉。当然，目前也有业内人士猜测，国家出于控制库存量和提高储备棉质量的目的，新年度加工企业交储难度很有可能会增加。
进口数量及配额使用情况
由于进口配额有限，同时7月31日前国家每个工作日向市场投放储备棉，纺织企业用棉以抛储棉为主、进口棉为辅，因此近几月我国进口棉花数量出现明显下降。7月我国进口外棉26.98万吨，环比下降22%，同比下降43%。但是由于2013年抛储国家实行竞拍3吨国储棉可获得1吨进口配额的规定，因此竞拍企业在抛储结束后除使用现有囤货外，还可以进口部分外棉。市场上可用配额数量我们通过粗略计算得出：截至7月26日，2013年累计成交总量338.8万吨，我们按抛储结束时成交360万吨计算，会发放120万吨进口配额。2013年1-6月共进口棉花241万吨，进口棉数量（241万吨）=关税配额（89.4万吨）+滑准税配额（120+70万吨）+港口未通关棉花（40万吨），也就是说市场上最多还有80万吨可用配额。
2.2需求：纺织淡季，需求低迷
纺织行业是我国重要出口行业，对于今年纺织行业的发展，大家普遍达成的共识是，我国棉花纺织形势仍不乐观，棉纺业可持续发展面临严峻挑战，需求不足的大环境没有改观，纺织企业很可能仅是维持恢复性增长，这点从我国内外需数据中可以看出。
外需：海关数据显示，2013年6月我国出口纺织品服装约240.9亿美元，同比增加5.25%，增幅较上月扩大0.04%，较去年同期扩大5.29%；环比增加4.87%，增幅较上月扩大1.77%，较去年同期扩大0.04%。其中出口纺织纱线、织物及制品92.25亿美元，同比增加9.72%，增幅较上月扩大4.44%，较去年同期扩大9.13%；环比缩减5.04%，减幅较上月扩大5.7%，较去年同期缩减3.84%；出口服装及衣着附件148.64亿美元，同比增加2.66%，增幅较上月缩减2.51%，较去年同期扩大3.06%；环比增加12.12%，增幅较上月扩大7.16%，较去年同期缩减2.74%。
2013年1-6月，纺织品服装累计出口1272.32亿美元，比去年同期增加136.9亿美元。同比增加12.06%，增幅较去年同期扩大10.44%。
内需：由于储备棉投放截至日期为7月31日，市场预期棉花供给相对充裕，而下游需求在6、7月是纺织淡季，因此中国棉花价格指数4月以来跌多涨少，纱线成交情况是高支纱价格相对坚挺但走货量一般、低支纱销售不佳。当前普梳32支纱报价26255元/吨，精梳40支纱报价31275元/吨，两者较6月同期均下降约50-60元/吨。另外，观察图6就会发现，虽然中国轻纺城成交量较去年同期增加20%以上，但棉布成交量占比却逐步缩小，显示国内高棉价显著抑制棉花需求。
进口棉纱和化纤对棉花的替代作用将持续存在
据海关统计，2013年6月我国棉纱进口14.53万吨，环比下降15.39%，但同比上升34.09%。截止6月份，2012/13年度（2012年9月-2013年6月）我国累计进口棉纱154.21万吨，较去年度同期增加51.67万吨，同比增加50.39%，增幅较去年同期扩大19.72个百分点%。进口棉在我国高棉价时期丰富了市场棉纱供应量，但同时也替代了我国棉花消费。
除进口棉纱替代国内棉花消费以外，化纤等其它棉纺原料对棉花的替代作用也持续存在。7月上半月，涤纶短纤价格延续6月跌势一度降至9990元/吨，随后企稳回升，最高至10190元/吨，总体保持平稳；黏胶短纤价格在7月小幅上涨，报价在13370-13425元/吨之间。化纤价格优势将影响纺织企业配棉比。
3.美棉走势分析
USDA7月全球棉花供需预测数据整体利空。美国：因近期美棉出口装船进度放缓，USDA下调本年度美国棉花出口预估，导致本月USDA报告中2012/13年度和2013/14年度美国棉花期末库存小幅调高。美国2013/14年度产量预估为1350万包，和6月预估值持平；但播种面积、收获面积以及单产等已经根据最新情况有所调整。2013/14年度美国棉花消费量和出口量和6月预估值相同。棉农预估的棉花平均价格为70-90美分/磅，上月为73-93美分/磅。
全球：因全球棉花产量增加而消费下降，2012/13和2013/14年度全球棉花期末库存同样有所上调。USDA根据近期数据修正调整了2012/13年度产销数据：澳大利亚棉花产量上调，巴基斯坦和印度棉花消费量下降，但越南棉花消费量小幅调增。2013/14年度里，受益于早到的季风天气，印度产量增加；但巴基斯坦和俄罗斯消费量预估有所下降。中国本月供需平衡表和6月相同，前提是假设中国当前的收抛储政策持续不变。
可以看到，全球期末库存增加和美国出口预估下调，使得7月11日报告公布后美棉大幅下挫，当日跌幅为2.05美分或2.36%。
3.1美棉生长情况尚可，需求端略显疲软
美棉播种进度和天气炒作
USDA在每周作物生长报告中称，截至7月21日当周，美国棉花生长优良率为44%，之前一周为42%，去年同期为47%。当周，美国棉花现蕾率为77%，之前一周为69%，去年同期为88%，五年均值为83%。结铃率为27%，之前一周为17%，去年同期为45%，五年均值为42%。总体而言，生长进度慢于去年，生长状况也差于去年。但是对照图15，在近七年中，除2007年和2010年，当前的优良率和往年大体相当。
今年困扰美国棉农的是德州干旱天气和三角洲地区降雨过多，已经有市场人士担忧今年棉花收割将延迟，而7月31日中国抛储结束后需求转好的概率较大，对美棉提供有效支撑。天气是个极大的不确定因素，但市场的短期有效性却特别明显，反映在盘面的期货价格上就是，德州的一场及时雨，就有可能使得ICE美棉大幅下挫。因此，最终优良率和产量如何，天气仍然是值得持续关注的重要因素之一。
美棉出口情况
USDA周度出口销售报告称，截至7月18日当周美国2012/13年度棉花出口净销售3.39万包，较前一周减少33%，较近四周均值减少22%；2013/14年度棉花出口净销售9.62万包。当周2012/13年度棉花出口装船12.09万包，较前一周减少6%，较近四周均值减少17%。前文中已经提到，近几月中国进口棉花数量出现明显下降，是促使美棉需求减缓的重要原因之一。我国7月进口外棉26.98万吨，环比下降22%，同比下降43%，这和中国7月31日前密集向市场投放储备棉的政策有关。在抛储之后，随着抛储下发的滑准税配额陆续到位、纺企为后期用棉囤积的储备棉逐渐减少，中国的进口需求出现好转指日可待。
3.2登记库存和基金持仓
ICE登记库存
ICE登记库存维持高位也是影响美棉走势的重要因素。从某种程度来说，登机库存高企而无人接货，侧面也反映出了需求端有疲软迹象。不过好在，“嘉能可重返棉花市场接40万包巨量仓单”这一消息，短时间内就使得库存从偏空因素转而成为偏多因素。7月上旬结束后，ICE登记库存下降明显，由超过60万包骤降至约23.4万包。后期如果持续下降，将对美棉构成支持。后期仍需要进一步关注棉商动向。
CFTC基金持仓
截至7月23日当周，CFTC基金净多持仓较前一周下降89手至64197手。7月净多持仓总体呈现缓慢减少态势，因USDA报告利空、德州降雨、周度出口销售不佳等因素均使得市场对美棉短期走势并不十分看好。
4.后市预测及操作建议
4.1内外盘价格走势预判
对棉花价格走势的判断，我们采用分市场、分合约的方式来分析。
郑棉：1309合约：7月初，1309合约几天内由20400飙升至21000，除仓单外并无基本面上的依据。但仓单因素在7月初并不足以支持1309合约持续上涨，原因在于：高价刺激下，仓单在逐渐增多，截至7月26日郑商所注册仓单202张，有效预报45张，折合棉花9880吨。而且目前距离1309合约交割还有一个月时间，多头在7月初逼仓为时过早。当然，8月是否会出现逼仓目前还无法给出定论，7月26日1309合约上单边持仓量5639手，折合棉花28195吨，目前的仓单数量还远远不够交割量。
1401合约：7月10日，1401合约大幅下跌185点，偏离之前波动中心20000元，但是笔者一直强调，1401合约上不太可能出现持续大幅的下跌，因为2013年9月1日到2014年3月31日不限量收储是确定的，虽然有市场人士担心，国家出于控制库存数量的目的会从严制定收储细则，但届时现货市场上棉花资源相对偏紧应该是毋庸置疑的。所以说政策起到托市作用，配额有限、收储导致现货资源有限的情况下，处于收储持续期间的1401合约难以出现大幅下跌的行情。在7月10日以后直至7月25日的数个交易日内，1401合约稳步上扬，重新逼近20000元一线。7月26日1401又大幅下跌165元，笔者仍保持观点不变，1401难以持续大幅下跌，但是也不太可能会上涨超过收储价，如果期价高于20400，可以短线抛空。当然需要提醒投资者的是，郑棉目前仍然是政策市，需要密切关注收储细则，不排除收储标准超出市场预期严格的可能性，届时1401波动重心或出现下移。
1405合约：政策转向是现在大家关注的焦点问题，据称有权威人士表态“收储政策不应该再持续下去”，相关的调研考察工作也正在进行。以此来看，2014年收储改为直补的概率极大。直补有两大好处：一是棉农能真正受益。在收储政策下，棉农能获得的其实只是棉花加工企业愿意支付的籽棉价格，而20400元交储使得棉花加工企业才是最大的受益者。二是纺织企业艰难度日的情况或有所改观。因为缺乏政策托市价，不管是现货价还是期货价，更能反映供需面的真实情况，因此笔者保持看淡远月合约的观点。目前郑棉整体成交持仓都比较清淡，1405合约交投还很不活跃，投资者可适当考虑在远月合约上做空郑棉。
美棉：重点需要关注的是德州天气能否出现实质性好转、中国抛储结束后的进口需求是否会带动美棉出口出现好转。据目前情况推测，德州干旱延续和中国进口增加是大概率事件，因此笔者倾向于看多美棉，认为中线仍有可能出现上涨。
4.2套利机会
郑棉走势受政策影响，同时成交持仓低迷，波动幅度在3%以内；而美棉受天气、需求等因素变化影响，也并未再现2013年1-3月的流畅上涨行情。在这种情况下，郑棉主力1401合约对ICE12月合约进口收益率上下波动，配额外进口盈利情况也没有出现，因此并不存在很好的套利机会。如果天气干旱和需求好转情况下美棉能再现年初上涨态势，远月合约（郑棉1405对ICE3月合约）上的正向套利或有利可图。
