在六月，人民币的中间价呈现出逐步放宽的趋势，人民币汇率也逐渐走低，直至上周离岸人民币跌破了7.3的关键水平。7.3也是去年底央行加强汇率维稳措施的一个关键点位。
6月28日，央行二季度货币政策例会的政策表述变化集中于汇率方面：其中，对比上一季度例会，删去了“发挥了宏观经济稳定器功能”和“深化汇率市场化改革”的表述，并把“坚决防范汇率超调风险”的表述置于“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”之后，表明央行保汇率稳定态度明确，短期内也优先于其他政策目标（如降准降息：央行6月20日没有如市场预期降息也有保汇率的考虑），预计人民币汇率短期内将在7.3至7.37（6月26日盘中跌破7.3，最低触及7.3079，为去年11月14日以来新低）的区间内阶段性波动。
美元短期走强是导致本轮人民币贬值的主要因素，今年半数以上的新兴市场货币疲软与美元走强有关，而美元走强主要源于：1.主动走强：虽然美国通胀下滑，但仍具黏性，美联储降息预期存在较大不确定性；2.被动走强：发达国家央行（欧洲、加拿大）陆续降息，美国债收益率和美元指数正相关联动关系被打破，表明美元被动走强压力上升；3.美元指数短期上涨的动力来自于近期市场避险情绪上升。
但我们认为，美联储已经为降息做好准备，美元持续上涨可持续性存疑。中长期来看，随着中国经济基本面好转，加之美联储降息动作展开，人民币汇率贬值压力会有所缓解。
【正文】
近期美元指数持续走升，6月26日盘中最高均升至106以上。离岸人民币对美元汇率近期则波动下行，6月26日盘中跌破7.3，最低触及7.3079，为去年11月14日以来新低。截至6月28日，离岸市场人民币兑美元汇率徘徊在7.2973附近，盘中连续三天跌破7.3整数关口。
一、人民币释放短期压力，但央行保汇率态度明确
6月28日，中国人民银行货币政策委员会召开2024年第二季度例会，此次会议提到，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，去除了“发挥宏观经济稳定器作用”的说法，强调了“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”的重要性，并将其置于更加突出的位置；侧面证实央行对于稳汇率目标的诉求仍然明确。
从近期央行的动作也可以看出，当前央行“稳汇率，防超跌”的态度较为明确：
01央行持续调整中间价，逐步释放人民币贬值压力
央行近两周在人民币汇率变化的重要节点调整中间价，适当打开汇率空间，印证央行短期内正在提前释放部分人民币贬值的压力。
02 央行通过香港发行央行票据，收紧离岸人民币流动性，表明央行稳汇率的决心
6月19日，人民银行通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）投标平台，以利率招标方式发行200亿元央行票据，期限为6个月。其中，50亿元为滚动续发，150亿元为新增发行。这是2023年8月以来，央行第六次在香港增发离岸人民币央票，累计增发规模达到600亿元。在近期人民币创下年内低点之际，央行此举有着较高的稳汇率意味。
二、美元的主动和被动走强
美元短期走强是导致本轮人民币贬值的主要因素，今年半数以上的新兴市场货币疲软与美元走强有关，而美元走强主要源于：1. 主动走强：美国经济表现依旧强劲，美联储降息预期仍存在较大不确定性；2. 被动走强：发达国家央行（欧洲、加拿大）陆续降息，美国债收益率和美元指数正相关联动关系被打破，表明美元被动走强压力上升；3.美元指数短期上涨的动力来自于近期市场避险情绪上升。
1. 主动走强：虽然美国通胀下滑，但仍具黏性，美联储降息预期存在较大不确定性
1）美国5月CPI数据显示通胀回落
美国5月CPI同比3.3%，核心CPI同比3.4%，为过去37个月最低），加大了市场对美联储降息的预期。但本次通胀回落符合市场预期，证明美国经济正向预想中方向发展，且仅一次符合预期的变化并不足以让美联储改变偏谨慎的态度，因此降息预期延后。
同时，五月美国核心PCE环比增速连续三个月下降至1%，显示通胀放缓，加强了之前CPI和PPI等数据显示的通胀下降，尽管通胀率未达到2%的水平，但也加强了美联储九月降息的概率。
但美联储近期态度偏鹰：6月的联储利率决策会议上，美联储整体偏鹰。美联储主席鲍威尔称，预计劳动力市场将保持强劲，对通胀尚未取得足够信心。政策取决于整体数据而不仅仅是通胀数据，但无法明确给出需要多少个月的良好数据才会降息。如果就业出现超预期的疲软，美联储已做好应对准备。这表明美联储或更看重就业数据。
2) 美国5月非农就业数据表现强劲，美联储降息步伐放缓
当月非农就业人数增加27.2万人，较预期高出9.2万；当月薪资增速涨至0.4%，高于环比增加0.2%的预期，引发通胀回升担忧。
虽然通胀下行提升降息预期，但是零售上升、雇主招聘热潮未退、通货膨胀连续三个月超预期显示美国经济仍具韧性，美元降息时间和次数仍存在较大不确定性。而降息的次数和幅度预期一再落空，让美元再度走强。
2. 发达国家央行（欧洲、加拿大）陆续降息，美国债收益率和美元指数正相关联动关系被打破，表明美元被动走强压力上升
1）发达国家央行（欧洲、加拿大）陆续降息，美元兑一篮子亚洲货币升值，美元被动走强
欧元疲软是本轮美元指数上行的主要因素。法国极右翼势力在欧洲议会选举中表现强劲导致欧元大幅下跌，欧洲政治不确定性带动美元上涨。而欧洲央行、加拿大央行降息25个基点，8月英国央行也可能开始降息。美元的一揽子对价货币降息，无形中强化了美元走势，令美元利差优势进一步扩大，导致不少欧美资本再度看涨美元而选择沽空人民币等新兴市场货币。
美国经济的蓬勃发展支撑美元指数持续上升，从而对外汇市场的造成严重破坏，并迫使各国央行保护本国货币。今年以来，美元兑一篮子亚洲货币升值；韩元对美元汇率下跌7%，泰铢和印尼盾分别下跌6.5%左右。其中最明显的例子是：美元兑日元汇率创下近34年新高，同时结束可长达8年的负利率时期，放弃了将政府债券收益率保持在接近于0的承诺。但当前日央行持续偏鸽的货币政策，导致日元持续贬值，也对人民币形成一定拖累。
2）美国债收益率和美元指数正相关联动关系被打破，表明美元被动走强压力上升
六月美债收益率下行，美元指数上升，证实美元正在被动升值。美债收益率下行通常意味着投资者对风险资产的需求减少，转而购买相对安全的美国国债，这会导致国债价格上升，收益率下降。而美元指数上升则表明美元相对于一篮子货币变得更强势。这种情况下，美元的升值往往不是由于美国经济内在因素的强劲，而是因为市场避险情绪的提升或其他货币相对弱势。
3.美元指数短期上涨的动力来自于近期市场避险情绪上升
当美联储真正降息的时候，或者美国经济似乎有走弱迹象的时候，美元指数可能会被动走强：主要是因为在美联储降息的前后，可能就是全球经济衰退最有可能发生的时刻。当全球经济如果发生衰退的时刻，也是全球资金货币避险需求最强的时候，资金可能会涌入美元或者美债以及黄金等，美元指数可能会出现被动走强的情况。
美元持续走强导致中美利差持续扩大，增加人民币贬值压力。2024年初，中美利差仍有扩大，但最近几个月的利差有所收窄。从即期汇率来看，最近几个月人民币汇率仍呈现出持续贬值的迹象，表明除了中美利差的因素，国内有效需求不足，预期偏弱是贬值压力的另外原因。
*中美利差=中国10年期国债收益率-美国10年期国债收益率
三、展望：美元强势可持续性存疑
但我们认为，美联储已经为降息做好准备，美元持续上涨可持续性存疑。从美联储最关心的通胀指标和就业指标情况来看，美国通胀虽然下行，但仍具黏性。美联储态度犹豫不决的原因是：
1）如果拆分通胀构成部分，自2023年以来能源、食品与商品的通胀均明显回落，唯有房租成本持续坚挺，而这也是美国通胀粘性较高的核心因素。而从房价与房租通胀走势来看，2024年房租通胀有望继续回落，带动整体通胀水平逐渐靠近美联储的通胀目标，为降息做好铺垫。
2）当前的就业数据显示，美国劳动力市场的压力开始体现：截至2024年4月，职位空缺率自高位持续下降，失业率有拐头向上趋势。所以在未来失业率仍然存在一定上升的潜在可能性，就业市场压力恐继续加深。
因此，中长期来看，随着中国经济基本面好转，加之美联储降息动作展开，人民币汇率贬值压力会有所缓解。
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