五月下旬以来，此前“高歌猛进”的贵金属行情出现回调，但进入本周金银走势分化表现加剧，内外盘白银价格走势均明显强于黄金。为何金银走势出现明显分化？目前市场行情的主导因素是什么？后续贵金属价格是否会继续冲高？对此，记者采访到多位分析师。
近期金银走势为何分化加剧？
5月下旬以来，白银价格表现明显强于黄金，国内沪银期货主力合约一度出现涨停。究其原因，金瑞期货贵金属分析师吴梓杰认为，这主要源于白银的工业属性更强且现货需求旺盛，同时还有白银长期被低估后的趋势性估值回升。他表示，前期驱动金银价格上涨的主要因素来自贵金属的金融及货币属性，目前该驱动因素已经有所钝化。
而近期白银现货需求持续火热，海外方面美国鹰扬银币4月销量（按质量计）同比大涨178%，1—4月累计同比上涨62%，显示出海外消费者对实物白银需求的火热。在国内，下游光伏需求逐渐转好，4月光伏电池实际量61.88GW，环比增加9.07%，同比增加34.52%；5月预计排产量达到64.12GW，环比增长3.61%。
可以看到，近期白银与有色金属板块共同表现强势，东证衍生品研究院贵金属分析师徐颖认为，一方面是国内一线城市陆续出台房地产市场优化政策，对工业品价格有所提振；另一方面，纽约铜一度交易“挤仓”，铜价大涨带动白银价格走高，并且国内交易所库存也处于较低位置，使得白银成为市场资金的“新宠”。
吴梓杰表示，当前白银的主要生产源头铅矿以及铜精矿供应面临一定瓶颈，特别是铜精矿加工费持续为负，使得白银的供应弹性和潜力较低，供需矛盾持续扩大。在工业需求的带动下，国内库存持续去化，目前上期所白银库存已经降至2016年以来的低点。
在一德期货贵金属分析师张晨看来，市场分歧及基本面差异是金银走势分化表现的主要原因。首先看向海外方面，在近期贵金属价格回调过程中，相较于纽约期金近5万手的大幅减持，纽约期银的资金减持力度有限，支撑外盘银价强于金价。再看向国内，考虑到白银库存去化趋势延续，叠加上金所递延费方向显示多空博弈持续，国内白银溢价大幅走强，已刷新白银期货上市以来新高，说明需求强劲；而黄金溢价升幅相对有限，递延费方向显示空头持续占优，暗示消费偏弱。二者基本面的差异令内盘金价弱于银价。
五矿期货研究中心贵金属研究员钟俊轩表示，在贵金属实际利率以及美元指数的分析框架中，黄金价格相较于白银价格能够更好地反映美联储的货币政策预期。近期美联储官员表态偏“鹰派”，市场延后对于美联储降息时点的预期。CME利率观测器显示，当前市场预期美联储年内仅有一次降息，首次降息将会发生在11月份，这导致国际金价出现一定幅度的回调。而本轮银价上涨更多体现的是金银比价向下修复的逻辑，即为“补涨”行情，金银比价已经由5月5日的86大幅下降至当前的73，预计后续仍存在下行空间，内外盘银价表现强势。
吴梓杰告诉记者，在黄金价格已经连续创下历史新高的背景下，白银价格仅突破了疫情期间创下的前高位置，距离49.8美元／千克的历史高点仍有较大的差距。目前随着白银工业属性的凸显，市场供需矛盾的激化，白银相较于黄金的估值存在趋势性回升的可能，这也为白银价格反弹提供了空间。
美联储政策变动仍是决定性因素
看向当下的贵金属市场，吴梓杰认为美联储政策预期再度成为主导贵金属价格走势的重要因素。一方面，此前阶段的一些利好因素，比如流动性宽松、市场避险情绪等对贵金属价格的向上驱动有所钝化。另一方面，当前联储政策预期摆动比较剧烈且处于一个较为关键的时间节点，市场关注度以及博弈空间有所增加。
回顾今年以来的数据，一季度的主线是美国经济、通胀双双偏强。但进入4月，美国通胀数据重新回落且部分经济数据出现走弱迹象，美国通胀“黏性”和经济“韧性”面临一定的考验。而4月的数据究竟是一个暂时的波折，还是趋势性走弱的开始，目前仍存在较大的不确定性。市场需要持续观察5—6月通胀和经济数据的走向，以判断年内联储政策的方向，因此政策预期的不确定性和市场博弈空间有所增加，对贵金属价格的影响也有回升。
张晨认为，当前美联储货币政策由紧向松切换的宏观面仍是决定贵金属价格趋势的主要因素，只不过随着时间的推移，市场与联储关于降息的预期差极度收敛，相关因素影响有所“钝化”。从上周公布的5月FOMC会议纪要以及近期联储官员的讲话情况看，年内降息仍为基准预测，而后续通胀表现将决定降息的信心以及落地时点。
他表示，经历了一季度“去通胀”进程的停滞以及4月通胀数据的稍有缓和，二季度剩余时间的通胀数据将显得至关重要，而考虑到通胀环比增速超一季度进而带动同比增速进一步远离联储2%目标的可能性有限，预计年内联储重启加息是小概率事件，贵金属仍将处于“降息方向决定根基、降息时点延后提供扰动”的牛市节奏中。
在钟俊轩看来，当前主导贵金属价格走势的因素也有所分化。对黄金价格而言，美联储货币政策预期仍将占据主导地位，受到经济数据和联储官员表态的影响，近期货币政策预期偏紧。而在经济数据方面，美国5月密歇根大学消费者信心指数终值为69.1，高于预期的67.5和前值的67.4。
对白银价格而言，他认为工业需求表现以及金银比价修复逻辑成为白银价格最主要的驱动因素。世界白银协会在4月份发布的最新报告显示，预计2024年光伏用银需求将出现20%的增长，达到7217吨。今年白银供需缺口6695吨，较去年缺口扩大17%，为2021年以来连续第四个供不应求的年份。工业需求赋能加上金银比价下修驱动使得银价表现强势。
后续贵金属价格能否继续冲高？
徐颖告诉记者，经历了3月以来黄金价格的大幅“飙涨”，然后是白银价格的“补涨”行情后，短期内贵金属市场对利多因素已经有较为充分的定价，市场的“多头交易”略显拥挤。从基本面上看，美国经济虽然边际走弱，但没有快速恶化，美联储的降息预期在通胀反弹的背景下进一步延后，高利率持续的时间拉长，基本面还需等待更多弱化的数据，才能给到贵金属新的上涨动能。
吴梓杰也认为，短期贵金属价格仍有调整的空间。首先是目前美国经济韧性比较强，偏鹰的政策预期仍有一定的交易空间，未来可能持续对金银价格形成压力；其次在联储货币宽松仍偏远期的情况下，美国的流动性无法持续宽松，短期如果流动性出现拐点可能对金银价格形成利空；最后，本轮金银行情自2月末启动以来，价格高位风险持续累积，但尚未经历较为充分的调整阶段，未来不排除有超涨回调的可能。不过中长期来看，他表示未来随着联储降息交易的再度开启以及美国经济的趋势性走弱，远期金银价格仍有较好的上涨前景，白银在工业和金融属性的驱动下，价格涨幅或高于黄金。
张晨则表示，对于美联储降息落地前的贵金属走势依然偏向乐观，他认为在中期向上趋势相对确定背景下，任何因降息预期回落或经济数据强劲引发的阶段性“逆风”将是贵金属多头入场的良机。不过，他也提示短期盘面处于高位胶着的状态，不排除大幅上涨后引发阶段性调整的可能。他建议投资者密切关注纽约期金在2285美元／盎司的支撑情况，一旦失守将面临调整周期的升级，但调整后预计金银价格仍将延续升势，在纽约期银已经刷新2021年以来高点的背景下，纽约期金再创新高或仅为时间问题。
钟俊轩表示，近期美国经济数据存在韧性，联储官员表态偏鹰派，市场延后对联储降息时点的预期，预计黄金价格仍将呈现高位震荡走势。当前金银比价为73，仍存在向下的空间。同时，COMEX白银持仓量为18.6万手，处于近两年来的相对高位。截至最新报告期，COMEX白银管理基金净多头持仓为3.61万手，维持自3月份以来的净多持仓格局。在工业属性及比价修复驱动的背景下，预计白银价格仍具备一定上涨空间。
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