政策预期积极，黑色系却接连下挫，原因何在？
是市场“不相信”政策吗？又或者是地产依旧“翻身无望”、熊市难改拖累行情下行？
由此推导下一步，盘面是会继续走弱？还是能够在进入旺季后触底反转？行情究竟该如何解析？
正所谓，做好归因，才能得出有效的结论，也就才能有效判断逻辑的延续性、有效展望后市机会行情。
因此，本篇内容，我们依旧先从归因着手，为您理清“因”、总结“果”，明晰核心变量，推演后市行情。
问题一：重挫的原因
我们认为，主要有三大因素导致——
政策对信心的呵护＞对当下现实的作用
即，这些积极的措施，如财政加力、超长期特别国债等货币总量工具，并不能影响到“就在眼下”的开春需求，因为时间不够、来不及从政策兑现为需求。
地产方面，政策虽然坚持“对不同所有制房地产企业合理融资需求要一视同仁给予支持”定调不变，但出现改善迹象，尤其是到拿地开工，也需要更多的时间。
产业恢复迟缓，成材-原料负反馈导致接连下行
节后复产明显弱于往年是有目共睹的（图1）。
而弱于往年的主要原因，还是因为钢厂亏损形势严峻（图2），而下游复工进度慢又进一步拖累钢价，由此也进一步加重了负反馈的状态。
而从成本变化的角度去看则更为明显，高炉成本跌-钢材跌-废钢跌-钢材跌，甚至已经形成了一个负循环，钢价丝毫没有还手之力，只能被动贴着最低成本跟随向下运行（图3）。
那根据以上两条分析也就可以看出，本轮行情与以往黑色系的春季下跌是不同的，此次下跌，风险并非来自于库存和宏观情绪，而是产业现实出了问题。
也因为这个“不同”，反应到盘面上，也就不是跌出深度贴水（期货比现货更弱）、而是现货跌幅＞期货（现货比期货更弱）。
这个迹象，也在春节后就已经初现端倪。
资金顺势借着现货弱势砸盘
也是因为这次“现货更弱”的不同，所以不管宏观的故事怎么讲，资金依旧敢利用产业弱势特点大举砸盘期货，也就带来了本轮行情（图4）。
毕竟在淡季向旺季切换的阶段，只有政策预期显然不够的，产业端实际需求的重要性，会在这个阶段逐步凸显。那这个阶段产业的弱不堪言，也就成了实实在在的利空。
问题二：展望下一步，是会继续下行？还是能够在进入旺季后触底反转？旺季还有希望吗？
明白了为何跌，那展望“何时见底、旺季能否触底反弹”的问题（这里的旺季是指3月下旬-6月这段真正的上半年旺季时间窗口期），实际就是看前面三个导致下跌的关键因素何时才能发生转变、会发生怎样的转变，即——
政策能否由信心转变为现实？何时才能转变为实际需求？又或者地产仍旧“翻身无望”，仍需更多的利好政策出台？
地产经历了一轮下行周期是全市场早都已知道的、无可争议的事实，这波下行周期对行情的拖累也早都已经发生。但在去年7月之后，针对地产的托底政策，也早已一波接着一波出台。
因此，站在现在这个时间节点去考虑接下来的旺季，真正要关注的就变成了：
这轮由地产去杠杆导致的转势下行，时至今日，是否出现了超跌？
去年7月开始，出台的一波又一波政策，何时才能让地产迎来改善的拐点？又或者效果已经开始显现？那又会如何在这个旺季显现（尤其是新开工端）？
这些才是评估这个旺季政策端对需求影响的关键。
基于这个前提，再进一步去细分需要跟进的、能够有效评估需求的关键指标，也就十分清晰了，那就是——
一看去年11月起房企融资改善后的拿地情况及对应的开工进展（图5）
二看三大工程资金到位与项目落实情况；
三看去年四季度发行的1万亿用于减灾防灾建设的特别国债对应的项目情况。不过这里还需注意的是，要看资金到底是会流向影响基础工业品需求的投资领域、还是流向”新质生产力“或其他与基础工业品需求关系不高的领域。
这些都跟进、梳理清楚之后，对于需求的评估，自然就会十分清晰。
产业基本面能否发生变化？又会发生怎样的变化？
供需两端——
需求方面，主要看政策效应何时兑现，上面已经给出解析。
供应方面，需要观察的、可能会出现的变量，就是控产、减产。当前行情的急跌，钢厂亏损明显，倒逼减产的情况，是有可能发生的。比如2022年6月急跌之后，钢厂亏损急速扩大就使得有效减产快速形成（图6）。
再或者，由高层出台的控产减产措施，也有可能发生。虽然这方面的产业政策难以提前准确预判，但当产业弱势进一步加重的时候，就必须要保留对这方面的观察跟踪。
而一旦供应端明显下降，那整体的供需格局，也就会发生改变。
砸盘的空头资金会否退场？何时退场？
今天（本文写于3.12，因此此处的今天指3.12）资金就有退场的迹象，但正如大举进场时很可能不会立刻趋势反转下跌一样，资金的退场也≠一定反转既可反转上行。比如去年11-12月铁矿资金减了50%，市场却一直没跌，相信那段时间伤害了不少交易趋势反转的投资者的信心。
所以，趋势行情的转变，资金的退场只是必要不充分条件，如下图。
最终决定反转的关键因素，还是要看宏观+产业，也就是上述分析的两大关键问题——宏观（尤其是去年下半年的宏观积极举措）能否真正转变为需求、产业负反馈能否止住、能否由此进一步走出“正反馈”来。
以上即为我们对于黑色系当前行情现状与后市发展的理解与思考，希望能拓展您的视角，为您后续的交易提供参考。
（作者：胡屹策略团队）
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