核心观点：中美库存存在一定的相关性，目前中国库存周期领先美国库存周期，而中美库存有望共振补库。从实际库存来看，中美仍旧在去库阶段，国内实际库存相对名义库存来说，处于更高水平，但整体已进入被动去库阶段。随着工业品的量价齐升，8月以来国内工业企业利润回暖，预期向好，带动生产情况也逐步改善，因此少部分企业也开启补库阶段。在2024年第一季度有望出现中美共振补库，由补库需求或带动正反馈，商品价格具备了止跌甚至上涨的动能。
当然，进入被动去库或主动去库后，商品价格并非一定上涨。脱离需求来判断不同周期阶段的商品价格的意义并不大。具体到钢铁行业：未来我国钢铁行业具有弱补库的可能性——若出现弱补库，钢价上涨动能并不足够，甚至有继续下跌的可能性。目前，钢铁行业正面临着这两大问题，产能过剩导致供给侧一直较有压力，基本面维持挤压钢厂利润的态势。从周期理论来看，这是典型的进入朱格拉周期底部的特征。而现在钢铁行业同时处于或接近库存周期（基钦周期）的底部。往往经济或行业运行至这两个长短周期底部的时候，长短周期向下共振对经济或行业的负面冲击将更大。同时，下游受房地产支柱行业的影响，需求一直表现疲软，此次补库具有弱补库的可能性。
若钢价有望在企稳后继续回升，受下游需求和美国货币政策的影响，上涨幅度或将有限。需要重点关注11月中旬APEC会议释放的信号，会议内容是否有超预期的表现，特别是中美经济政策协作有无具体内容。
正文：
中美库存存在一定的相关性，目前中国库存周期领先美国库存周期，而中美库存有望共振补库。由于中国是世界上第一大出口国，而美国是全球最大的单一进口国，国际贸易是国家之间供需互补的过程，因此中美库存周期之间存在一定的相关性。从历史数据来看，中美库存存在较强的相关性，二者的库存同比基本上保持一致的走势，除了在2019年10月到2020年5月那段时间，中美贸易争端导致了暂时的库存错配。在2019年10月中美贸易争端发生以后，中国出现了产成品累库的现象，而美国出现了去库的现象，这一点也证实了中美库存之间确实存在紧密联系。
一般而言，目前主要的库存指标为名义库存，是当期的产成品价格与库存量的乘积。此前我们多次提到过PPI、PMI为库存周期的前瞻性指标，在PPI、PMI触底反弹后意味着我国库存周期将有所切换，而由于价格上涨带动上升的是名义库存，实际库存需要剔除价格影响后才可以观察。从实际库存的历史数据上看，中美库存也存在紧密的相关关系，同时也在中美贸易争端开始后有一定的错配关系。
数据来源：钢联数据
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共振补库或将带动商品价格上涨。从实际库存来看，中美仍旧在去库阶段，国内实际库存相对名义库存来说，处于更高水平，但整体已进入被动去库阶段。目前，我国在第七轮库存周期中，从工业企业利润数据来看，9月工业企业利润降幅收窄，边际有所改善，表明库存周期已到去库尾端。9月工业企业利润情况已公布，累计同比公布值为-9%，前值-11.70%，预期值-10.20%。9月单月工业企业利润同比增长11.9%，连续两个月录得双位数增速。体现了目前工业企业整体利润降幅收窄，边际有所改善的现状。随着工业品的量价齐升，8月以来工业企业利润回暖，预期向好，带动生产情况也逐步改善，因此少部分企业也开启补库阶段。叠加近期金融数据已有触底反弹的迹象，有望在明年Q1实现中美共振补库，由补库需求或带动正反馈，商品价格具备了止跌甚至上涨的动能。
进入被动去库或主动补库后，商品价格并非一定上涨。脱离需求来判断不同周期阶段的商品价格的意义并不大。具体到钢铁行业：未来我国钢铁行业具有弱补库的可能性——若出现弱补库，钢价上涨动能并不足够，甚至有继续下跌的可能性。库存周期存在强弱之分，从整个工业库存周期的情况来看，如表1，在第一轮和第五轮库存周期中，补库时间明显短于去库时间，主要由于当时产能过剩问题较为明显，叠加下游需求过于疲软，呈现出弱库存周期的特点。而目前，钢铁行业正面临着这两大问题，产能过剩导致供给侧一直较有压力，基本面维持挤压钢厂利润的态势。从周期理论来看，这是典型的进入朱格拉周期底部的特征。而现在钢铁行业同时处于或接近库存周期（基钦周期）的底部。往往经济或行业运行至这两个长短周期底部的时候，长短周期向下共振对经济或行业的负面冲击将更大。同时，下游受房地产支柱行业的影响，需求一直表现疲软，此次补库具有弱补库的可能性。
从表2可知，在钢铁行业的库存周期中，并非所有主动补库阶段和被动去库阶段都能带动钢价上涨，在库存周期上升的时期仍存在钢价下跌的可能性。
表1：整个工业库存周期情况总结
数据来源：Mysteel根据公开资料整理
表2：工业库存周期与钢价的关系
数据来源：Mysteel根据公开资料整理
若钢价有望在企稳后继续回升，受下游需求和美国货币政策的影响，上涨幅度或将有限。关注11月中旬APEC会议释放的信号。近期由于宏观政策利好，并对宏观预期偏强，钢价有所上涨，但这不是决定影响钢铁价格的决定性因素。当前，随着中美经济工作组第一次会议在北京召开，习近平主席在人民大会堂福建厅会见美国加利福尼亚州州长纽森，外交部部长王毅与美国国务卿布林肯在华盛顿会面等一系列标志着中美关系有所缓和的重大事件发生之后，叠加宏观万亿国债发行等刺激经济的利好政策发布，商品价格有所上涨。在《周期的轮回，美国由滞胀走向衰退》中，我们指出，未来较长时间美国很可能是高利率环境和经济长期低迷共存的模式（即使美国经济数据表现出韧性，周期规律以及流动性因素也将决定经济往这个方向走的可能性较大，详见前文）。这些都将将压制包括钢铁在内的商品价格上涨高度。由此，需要重点关注11月中旬APEC会议释放的信号，会议内容是否有超预期的表现，特别是中美经济政策协作有无具体内容。
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