核心观点：在9月央行持续的流动性注入基础之上，国内经济表现平稳。1-9月GDP增速维持在6.9%，保持稳定，商品消费和房地产投资增速止跌趋稳，但是固投增速的持续下降表明经济下行压力依然存在，而工业增加值的回升也难以持续。目前，中国经济依然处于结构转型中的稳定增长格局。制造业维持相对稳定，而房地产销售增速连续下滑，仍处于去库存阶段。总体来看，9月宏观经济表现依然缺乏亮点，预计全年的GDP增长将稳定在6.8%左右的水平。
一、国内生产总值稳定增长 三季度增速小幅回落
GDP增速保持稳定。 2017年第三季度按可比价格计算的GDP同比增长6.8%，符合预期，较上一季度下降0.1个百分点。前三季度GDP同比增长6.9%，增速与前两个季度持平。前三季度GDP中，第一产业增加值同比增长3.7%，第二产业增加值同比增长6.3%，第三产业增加值同比增长7.8%。值得注意的是，前三季度最终消费支出对GDP增长的贡献率为64.5%，比上年同期提高2.8个百分点。消费对GDP增长贡献程度的持续提升表明中国经济的结构性调整正稳步进行中。
图1：按可比价格计算的GDP走势
数据来源：MRI，国家统计局
二、工业增加值环比增速大幅回升 年末增长压力仍存
9月工业增加值同比增长超预期，未来增长压力仍存。1-9月份，规模以上工业增加值同比增长6.7%，符合预期，与1-8月持平，高于去年同期0.7个百分点；其中9月份规模以上工业增加值同比增速为6.6%，增速较8月份上升0.6个百分点，高于预期0.1个百分点。央行持续维持流动性稳定以及原材料价格下降等因素都促进企业生产积极性增加。未来由于北方环保限产以及需求端低迷等因素，预计年末工业增加值增长将承受一定压力。
图2：工业增加值走势
数据来源：MRI，国家统计局
制造业持续强势。从分类来看，受上游产业固投增速持续萎靡的影响，9月份采矿业增加值同比下降3.8%，降幅持续扩大。制造业同比增长8.1%，较上月大幅增加1.2个百分点，成为本月最强势的分类指标，制造业继续成为带动工业增长的主要行业。制造业细分行业中，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增速较8月上升幅度较大，主要原因是由于本月基建行业固定资产投资完成额增长回升拉动相关产业的增长。汽车制造业以及专用、通用设备制造业增速较8月均小幅回落，这与相关行业固投增速的持续回落相吻合。
图3：三大门类工业增加值走势
数据来源：MRI，国家统计局
三、固投完成额增速持续下滑 制造业固投相对稳定
固定资产投资完成额累计同比增速持续下降。1-9月份，全国固定资产投资（不含农户）458478亿元，同比增长7.5%，增速较1-8月份回落0.3个百分点，连续第三个月回落。9月份较8月份环比小幅增长0.56%。目前我国正处于经济由投资拉动转为由消费拉动的结构性转型期，加上今年开始国家推行的去产能调结构的政策的推动，造成固投增速的持续下滑。
图4：固定资产投资走势
数据来源：MRI，国家统计局
原料与中游产业差距继续扩大。采矿业投资降幅扩大2.2个百分点，制造业投资增速小幅回落0.3个百分点，两者增速差距正持续扩大。受煤炭和铁矿石价格持续走低外加国家去产能政策的影响，黑色、有色、非金属矿采选业与黑色、有色金属冶炼压延加工业继续负增长。与原料产业的收缩相对的是基础设施、金属制品业和汽车制造业投资成为少数累计同比增速较上月增长的细分行业，其中基础设施固定资产投资9月增幅达到15.7%，成为环比增幅最高的细分行业。原料与中游产业固投增长差额的扩大反映出终端产品需求与原材料需求的不一致，也造成了钢厂利润的持续攀升。
四、社会消费品零售回暖 家具类商品增长迅速
消费品零售额增速止跌企稳。随着居民可支配收入的持续增长，9月份名义社会消费品零售总额同比增长10.3%，结束了连续两月的增速下跌趋势，并继续保持10%以上增长，环比增速回升至0.9%；1-9月份，社会消费品零售总额累计同比增长10.4%，增速与上年同期持平。扣除价格因素来看，9月份社会消费品零售总额增长9.3%，较8份实际增速上升0.4个百分点。
图5：社会消费品零售总额走势
数据来源：MRI，国家统计局
居住相关行业消费成最大亮点，汽车消费平稳上升。9月份限额以上单位商品零售13774亿元，同比增长7.9%，增速较8月均小幅回升。行业分类中，居住类相关行业零售增幅大幅回升。家具类商品消费同比增幅达15.5%，高于8月4.2个百分点，成为本月同比增幅最高的商品分类；建筑与装潢材料类商品消费增长9.5%，增幅较8月扩大0.7个百分点。居民对生活条件的改善性需求可能是带动居住行业消费增长的主要原因。汽车类商品消费增长趋于稳定，9月汽车消费的增幅为7.9%，与8月份持平，累计增长较1-8月份回升0.3个百分点。
图6：汽车消费总额走势
数据来源：MRI，国家统计局
五、货币供应维持紧平衡，社融规模环比大增
M2增速高于预期。9月M2货币供应同比增长 9.2%，较8月回升0.3个百分点，高于预期水平，结束此前连续7个月的增速下降趋势。进入9月以来央行频繁进行公开市场操作，向经济持续注入短期流动性，缓解了可能出现的流动性紧张。如果年末央行维持现行的公开市场操作力度，未来受央行控制的流动性紧平衡将持续。
图7：2015年以来的货币供应变化
数据来源：MRI，中国人民银行
社会融资需求增长超预期，企业贷款同步回升。受央行持续注入流动性影响，9 月新增社会融资规模1.82万亿元，同比增加近1084亿元，环比增长达23%，大幅超预期。其中新增人民币贷款1.27万亿元，超出预期水平700亿元。从结构上看，面向实体经济的贷款量大幅提升，9月新增人民币贷款中企业中长期贷款增加5029亿元，较8月大幅增加1390亿元。总体来看，实体经济的融资需求继续增长，融资结构持续改善，符合央行对于金融回归实体经济的预期。
图8：2015年以来的社会融资量变化
数据来源：MRI，中国人民银行
六、CPI同比回落，PPI持续回升
食品价格增幅小降，非食品价格增幅上涨。9月份CPI同比上涨1.6%，较上月下降0.2个百分点，环比上涨0.5%，较8月小幅上涨。其中食品价格环比增幅下降至0.5%，畜肉类价格下降7.5%，以畜肉类为主的食品价格增幅回落成为CPI增幅放缓的主要因素；非食品价格增幅0.5%，较8月增幅扩大，居住类、医疗保健类以及生活用品及服务类价格同比增幅小幅上升。
图9：近五年居民消费价格走势
数据来源：MRI，国家统计局
钢材价格上涨带动PPI加速提升。9月份PPI环比上涨1%，连续三月上升，同比上涨6.9%，较8月上升0.6个百分点。生产资料价格同比上涨9.1%，原材料和加工工业价格增幅扩大抵消了原材料价格下降的影响并带动整体生产资料PPI的上涨。细分行业中，大部分主要行业同比涨幅扩大，其中黑色金属冶炼及压延加工业上涨31.5%，有色金属冶炼及压延加工业上涨20.2%，两项指标继续大幅高于其他行业，符合近期钢材价格持续走高的趋势。此外通用设备制造业、专用设备制造业以及电气机械及器材制造业均有小幅上涨。涨幅回落的行业主要为煤炭、黑色金属和有色金属采选业，涨幅分别为28.6%、14.2%和13.7%。总体来看中下游产业出厂产品价格上升带动整体PPI增速上涨，同时也带动中游工业增加值的增长。
图10：近五年工业生产者出厂价格走势
数据来源：MRI，国家统计局
本文作者：侯晨昱 021-26094289
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