Mysteel：卷螺价差或在九月中旬扩张修复 ——螺强卷弱格局再转变

今年八月，阶段性“螺强卷弱”导致卷螺差加速下降至零线以下。当前螺强主因钢厂大幅减产恰巧适配淡季需求下行，导致螺纹供需矛盾不明显，而前期支撑热卷的强劲需求突然减弱，高供应下库存风险暴露，导致短期内螺纹钢基本面好于热卷，卷螺差逐渐缩小。

然而，当前“螺强卷弱”的格局或难以持续，卷螺价差在九月上旬或仍在负值区间波动，但中旬后有望向上扩张修复并重回50-100元/吨区间的潜力：

1）螺纹旺季需求成色或有不足：虽即将进入季节性回升期，但房地产仍在筑底，且“特殊专项债”占比较高，实际用于基建形成实物工作量或有限；而热卷需求仍具韧性：制造业边际改善，且出口保持稳定，虽有下滑风险但速度或极为缓慢。

2）铁水或从热卷回流至螺纹：螺纹产量自低位逐渐回升，伴随实际需求有限回升，总库存虽维持去库，但速度或不尽如人意。而热卷产量虽有继续上行的风险，但在需求仍具韧性的情况下，累库压力或仍位于适中水平。

因此，“螺强卷弱”的格局或将被打破，卷螺价差或将在螺纹需求旺季被证伪后加速修复至正常区间。

【正文】

八月初开始，卷螺价差不断收窄，截止8月27日，上海现货卷螺差已倒挂50元/吨（图一），盘面卷螺差降至80元/吨。同时近期螺纹基差走强，而热卷走弱。

2018年11月起，螺纹开始执行新国标，由于添加了钒合金，螺纹钢成本抬升，螺纹与热卷的成本差距接近100元/吨，即二者差值在50-100元/吨为正常值域。从2020年开始，卷螺差波动范围在-200元/吨至300元/吨。2023年卷螺差平均值为82.2元/吨，2024年至今，卷螺差平均值为169.7元/吨。然而，截止8月27日，上海现货卷螺价差倒挂至50元/吨。

一、阶段性卷螺差倒挂的核心原因是：螺纹大幅减产和热卷需求预期突然走弱

近年来制造业和出口的景气度逐年上升，成为中国经济增长的主要推动力。然而，房地产市场日益疲软，导致用钢需求明显从建材转向板材。据Mysteel统计，今年上半年螺纹表需同比下降近20%，而热卷表需同比上升近2%，“卷强螺弱”的格局导致热卷价格持续高于螺纹，卷螺差长期处于正值区间。

然而，今年七月初钢筋新旧国标事件发酵，引发螺纹现货价格超跌，卷螺价差在7月25日上升至300元/吨。但随后东南亚国家开启反倾销调查，叠加七月钢材出口数据下降，热卷需求预期走弱给市场信心重重一击。前期主要经济驱动力转弱，导致卷螺差局面逆转，伴随热卷高库存压力爆发，卷螺价差高位加速回落，并于8月16日开始倒挂，逐渐收窄至-60元/吨。

二、“卷强螺弱”持续性有限，预计卷螺差或将在九月中旬逐渐修复至50-100区间

1、 螺纹旺季需求成色或不足，而热卷需求表现仍具韧性

今年八月螺纹表需环比降幅远超历年同期（图二），主要因为：1）今年高温多雨和极端天气现象频频，拖累下游施工进度；2）七月起新旧国标切换导致螺纹现货价格超跌，需求加速下滑，螺纹出库量大幅下降。

                    数据来源：Mysteel

预计九月螺纹需求将迎来季节性回升，但受资金掣肘回升幅度或有限：

1）目前房地产仍在探底：房地产在“金九银十”消费旺季仅边际改善，据国家统计局数据，1-7月房屋新开工、竣工、新屋销售同比跌幅收窄，但幅度较小；

2）特殊专项债或抑制基建实物工作量的形成：三季度专项债发行虽开始发力，但化债风险同步走高。自六月起，特殊新增专项债的发行逐步启动并加速（截至8月23日，今年全国已累计发行了3658亿元的特殊新增专项债）。这些债券主要集中在6月至8月发行，三个月的发行量分别占当月新增专项债发行总额的15.6%、63.1%和34.4%（图三）。

因此，实际用于基建形成实物工作量的专项债金额或许不能过于乐观，基建对螺纹旺季需求的推动力或有不足。

然而，热卷需求受季节性因素影响较小，九月需求预计持稳，大幅下降可能性较小：

1） 制造业对热卷内需仍有较强支撑：据产业在线四大白电排产计划显示，九月家电产量仅边际小幅下降（图四）；而汽车九月产量则季节性回升，产量环比八月增长，但提升空间有限（图五）。

2） 短期内海外对华钢材出口制裁影响或有限：参考以往海外反倾销案例，裁决前，对应品种钢材出口量不见明显下滑，反而因关税落地前抢出口行为导致部分月份钢材出口量不减反增。以价换量和关税落地前抢出口行为可能在热卷价格稳定后进一步支持八、九月钢材出口动能修复，因此短期中国钢材出口动能或难见明显下滑（图六）。

因此，九月热卷需求或将维持现状，大幅下降可能性较小。

2、 铁水或从热卷回流至螺纹，叠加旺季需求回升幅度有限，螺纹产量加速回升风险带来的库存压力并不亚于热卷

七月初螺纹新旧国标切换事件发酵，多数钢厂开始减产检修以缓解压力，螺纹产量加速下降并创2015年以来新低。期间，铁水向板材转移，螺纹供需矛盾大幅缓解，螺纹总库存连续七周去库，且去化节奏受旧标加速消化快于往年，库销比持续下降。

然而，Mysteel调研显示，多数钢厂计划八月底陆续复产，预计螺纹产量将见底回升，且近期唐山、华东部分钢厂存在囤钢坯现象，随着钢厂亏损逐渐修复，螺纹产量在九月仍有加速上行的风险：1）当前螺纹库存同比往年位于绝对低位水平；2）钢厂陆续开始生产新标，以弥补部分规格短缺情况。在旺季需求成色或有不足的情况下，螺纹虽维持去库状态，但库销比并未低于历年同期水平（图九）。

而热卷供应端保持强势，今年总库存绝对量长期高于历年同期，内外需突然同步走弱致其高库存压力一触即发，库销比加速上升。但近两周热卷现货价格大幅下降，即期亏损急速增至400元/吨，促使计划检修的钢厂数量增多。尽管如此，热卷需求在九月预计将持稳，淡旺季切换期间需求或有反弹，且出口仍具韧性，产量或将再次进入上行通道（上周热卷小样本产量止降转增，预计九月周均产量环比上升至319万吨），得益于需求仍处于高位，九月总库存虽会季节性累库但幅度或不及历年同期（图十）。

总的来看，考虑到当前螺纹产量处于绝对低位，基本面阶段性强势，卷螺价差在九月中旬前或仍在负值区间波动。但随着螺纹产量加速上行叠加需求回升幅度有限，供需矛盾将逐步累积。而热卷高供应，高库存，高需求的格局或将延续，“螺强卷弱”格局再转变，预计卷螺差或在九月中旬逐渐扩张至50-100元/吨区间，且四季度制造业进入生产销售旺季，而建材再次转入需求淡季，卷螺差或将进一步扩大至150元/吨。

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