避险需求驱动金价向上突破
今年一季度,在美联储降息预期等事件的推动下,黄金走出一波快速上涨的行情,价格不断创下历史新高;进入二季度,随着美国通胀阶段性反弹,美联储降息预期一再推迟,市场避险情绪来回反复,黄金整体陷入高位震荡,国际金价连续3个月维持在2280~2450美元/盎司区间震荡,沪金主力合约则维持在540~590元/克区间波动。三季度以来,随着美国就业增长放缓、失业率上升和通胀降温,市场对美联储年内降息的预期再起,黄金价格再次上行,上周国际金价一度突破2450美元/盎司,沪金主力逼近590元/克,试图向上突破前期震荡区间。
美联储9月降息预期再次升温
美国6月新增非农就业20.6万人,较5月的27.2万人大幅回落,失业率意外上升至4.1%,创下2021年12月以来新高;平均小时工资同比上涨3.9%,为2021年7月以来最低。数据表明,美国非农就业和薪资增速放缓,失业率已连续3个月上升,劳动力市场逐渐降温,为美联储9月降息提供了有利条件。
美国6月CPI同比上涨3%(前值为3.3%),涨幅连续3个月下降,创下2023年7月以来新低;核心CPI同比上涨3.3%(前值为3.4%),为2021年5月以来最低。数据表明,美国6月通胀进一步降温,主要受汽油和二手车价格下跌等因素的影响,剔除能源和食品价格之后的核心通胀创下3年新低,尤其是住房价格涨幅回落。美国CPI数据公布后,市场对美联储9月降息的预期急剧升温,据CME“美联储观察”工具显示,美联储8月维持利率不变的概率为91.2%,但9月降息25个基点的概率上升至84.6%,远超之前的68%。
美联储发布的经济状况褐皮书显示,经济活动在近期保持了轻微适度的增长,工资继续以温和到适度的速度增长,家庭支出几乎没有变化,大多数地区对消费和商业贷款的需求疲软。由于对即将到来的大选、国内政策、地缘政治冲突和通胀不确定性等存在担忧,市场预计美国经济增长将会放缓。由此来看,美联储认为货币政策的紧缩效应正在抑制经济活动,劳动力市场出现降温的迹象,薪资增速逐渐放缓,将在一定程度上打击消费者的信心,抑制消费需求,未来几个月美国经济增长或进一步放缓。
随着海外货币紧缩政策的滞后效应进一步显现,全球经济下行压力加大,上半年部分发达国家央行陆续开启降息周期。瑞士央行3月21日率先宣布降息,成为G10国家中第一个降息的央行;瑞典央行跟随其后,于5月13日宣布降息25个基点,时隔8年首次降息;加拿大央行6月5日开启4年来的首次降息,幅度为25个基点,成为第一个降息的G7国家央行;欧洲央行6月会议决定下调三大关键利率25个基点,为2019年以来首次降息。除了发达国家以外,墨西哥、智利、哥伦比亚等新兴市场国家也纷纷开始降息。
美联储主席鲍威尔在参议院就半年度货币政策报告发表证词称,近期数据显示通胀取得进一步进展,但仍高于2%的目标,需要更多有利数据,才能恢复对通胀下降的信心;劳动力市场呈现降温的迹象,经济增长也在放缓,过早或过晚降息都有风险,将避免给出任何有关降息时机的信号,将在逐次会议上做出决定。由此来看,美联储主席鲍威尔国会证词偏中性,一方面强调通胀依然较高,降息之前需要等待更多有利证据;另一方面认为经济增长逐渐放缓,劳动力市场正在降温,太早或太迟降息都不可取。但美联储拒绝透露何时降息,强调依赖经济数据,逐次会议作出决定。我们认为,美联储此举是在进行预期管理,希望尽量延长紧缩性政策实施的时间,避免进一步加息给经济带来意外伤害,同时避免市场过早或过度交易降息预期,进而阻碍通胀目标的实现。
相比美国而言,欧元区经济接近停滞,制造业持续萎缩的影响逐渐向服务业等其他领域传导。欧洲最大经济体德国已经陷入技术性衰退,未来可能有更多国家步其后尘。美强欧弱的经济格局下,欧洲央行先于美联储开启降息周期,预计未来降息的节奏可能快于美联储,从而推动美欧国债利差扩大,美元指数短期调整后有望继续走强。
美国经济衰退风险尚未解除
从历史数据来看,1978年以来,美国10年期和2年期国债收益率共发生过6次倒挂,分别是1978年8月—1980年4月、1980年9月—1981年10月、1989年1月—1990年3月、2000年2月—2000年12月、2006年6月—2007年6月、2022年7月至今。
其中1979年美国面临第二次石油危机的冲击,通胀一度高达13%,失业率超过10%,经济陷入大滞涨。时任美联储主席沃尔克采取激进的货币紧缩政策对抗通胀,将联邦基金利率一度提高至20%,最终成功制服了通胀,但美国经济也在1980—1982年期间两次陷入衰退。
1988—1989年,受第三次石油危机的影响,美国通胀一度上升至6%。随着经济活动放缓,失业率上升至8%,美联储再次加息对抗通胀。日本作为主要的石油进口国,经济同样受到了油价飙升的打击,并刺破了日本房地产泡沫。1990年7月至1991年3月,全球经济陷入新一轮衰退。
2000年,美国互联网革命推动信息技术投资爆发式增长,互联网泡沫不断膨胀,经济出现过热倾向。美联储再次收紧货币政策,经过6次加息,将利率从4.75%上调至6.5%,给经济和通胀降温,并刺破了科技股泡沫。2001年3—11月,美国经济再次陷入衰退。
为抑制经济过热和房地产投机,2004—2006年,美联储经过17次加息,联邦基金利率由1%上调至5.25%。2007年,美国次贷危机爆发,并引发2008年全球金融危机,实体经济遭受重创,居民部门资产负债表严重衰退。2008年,美国GDP连续三个季度萎缩,失业率在2009年10月上升至10%。
由此来看,美国历史上每一次国债收益率曲线倒挂都伴随着美联储加息周期,并引发不同程度的经济衰退,且美债收益率倒挂持续的时间越长,经济衰退发生的可能性越大,造成的破坏性也越大。
为应对疫情冲击,2020年,全球央行开启新一轮量化宽松,并引发1980年以来最严重的一次通胀。2022年3月—2023年7月,美联储以历史罕见的速度加息,将联邦基金利率由0~0.25%上调至5.25%~5.5%。
值得注意的是,美国10年期和2年期国债收益率自2022年7月开始倒挂,至今已持续25个月之久,倒挂时间为历史上最长的一次。历史数据警示,一旦长短期美债收益率结束倒挂,意味着经济将在不久之后陷入衰退。随着时间的推移,全球货币紧缩的负面影响将进一步显现,全球经济下行压力或加大,高债务国家仍将面临去杠杆压力,进而引发货币贬值、资产价格下跌等连锁反应,加剧全球金融市场动荡。在经济发生衰退的情况下,股票、大宗商品等风险资产将遭到抛售,黄金作为避险资产将受到追捧。
中东地缘紧张局势再添变数
短期来看,中东地缘局势前景不明,避险情绪或仍有反复,短线或对黄金价格提供支撑。
随着市场对美联储9月降息的预期充分消化,美元指数和美债收益率反弹,黄金价格冲高回落,短期或进入震荡调整。当前市场围绕美联储降息预期和地缘风险反复博弈,中东地缘冲突升级可能再次引发避险情绪,将在一定程度上对黄金价格形成支撑。
中长期来看,美国10年期和2年期国债收益率倒挂已持续两年之久,经济衰退的风险尚未解除。随着全球货币紧缩政策的滞后效应进一步显现,美国劳动力市场或将持续降温,通胀有望逐步下降,朝着2%的目标迈近,美联储降息只会迟到不会缺席。一旦美联储降息预期进入反复强化的阶段,10年期美债收益率将快速下行,推动实际利率下降,黄金上涨趋势仍将延续。
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