【核心观点】
从2023年二季度开始，中国经济步入低通胀通道。消费者物价指数（CPI）最近有触底回升的势头，且从猪肉供需来看，猪价逐渐迈入上行阶段，预期CPI低通胀会有所缓和。但相比之下，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比持续于负区间徘徊，未见起色。
PPI可以有效反映工业企业的竞争环境，判断“原材料-制成品-消费者”的价格传导机制是否通畅，因而对于（制造业大国）中国而言PPI更能反映经济发展的健康程度。由于钢铁行业与上游煤炭、铁矿石、运输、电力等行业紧密相关，同时又广泛为下游房地产、基建、制造业等提供基础材料及设备，钢材价格在PPI中极具代表性。而且数据显示，螺纹钢价格与PPI同比变动具有一致性。因此，分析钢铁行业面临的挑战和发展历程能为如何破局低通胀提供思路。
回顾钢铁行业过去十五年的供需变化，宏观调控在缓和供需矛盾中一直扮演关键角色。从钢铁行业的关键指标分析可以看出中国制造业普遍面临需求不足和产能过剩的压力，供给侧管理能有效解决钢铁价格低迷的问题，进而改善企业利润，并有效推高PPI走势。
【正文】
从2023年二季度开始，我国PPI和CPI持续在低通胀区间运行。国家统计局数据显示，4月PPI和CPI分别同比-2.5%、+0.3%，PPI继续为负，CPI则一直低位。低通胀问题长期笼罩，不仅无益于经济发展，也会挫伤市场信心。
一、PPI低通胀问题比CPI更严峻
PPI可以有效反映工业企业的竞争环境以及价格传导机制是否通畅：如果PPI向CPI过渡顺畅，企业可以将上升的成本转移给消费者承担，从而推动CPI上涨；如果PPI向CPI传导不畅，企业的成本压力无法向下游传递，则导致企业利润下降。
理论上，CPI会稍滞后于PPI同向变动，但数据显示，2015年前我国PPI与CPI波动基本一致，2015年后二者走势却频繁背离（图1）。
PPI与CPI频繁背离的原因：
1） PPI和CPI的覆盖范围不完全一致。猪肉作为我国居民主要肉类消费类，其价格波动与我国CPI变动有较高一致性，是CPI的重要影响因素（图2），但猪肉价格并不在PPI口径中。在需求变动不大的情况下，猪肉价格主要由生猪独特的供给周期决定，因此，CPI受猪价波动影响而脱离PPI变动的情况时有发生。
2） PPI向CPI传导不畅。在非垄断市场下，PPI向CPI顺畅传导需要满足终端消费需求充足的条件。否则工业制造企业在接受高价原材料后（通常越靠近上游的大宗商品，工厂的议价能力越差，只能被动接受价格），由于与下游议价时处于弱势地位，就会出现PPI向CPI的传导阻滞。
可见，PPI和CPI的走势各有其独特性，不可一概而论。目前，CPI已有好转迹象，且考虑到能繁母猪存栏量自去年12月持续下降，农业农村部最新数据显示4月我国能繁母猪存栏量降至3986万头，环比再降0.1%，后市向好，随猪价步入上行期，叠加各种公用事业涨价政策，预计CPI低通胀会有所缓和。然而，我国PPI同比持续为负，如果PPI低通胀得不到有效改善，会持续压缩工业企业盈利空间，进而影响投资信心，负作用于经济发展，同时也会拖累CPI。
二、产能去化或可拉动PPI同比回正
钢材为房地产、基建的重要材料，并广泛应用于我国制造业的固定资产投资，同时还与上游煤炭、铁矿石、运输、电力等行业紧密联系，可以说钢铁行业是我国工业发展中极具代表性的行业。从数据看，螺纹钢价格与PPI同比变动具有一致性（图3）。由此，我们以钢材价格为切入点，复盘往年PPI同比为负的原因，并探讨如何走出PPI低通胀。
第一阶段：2008年下半年，美国次贷危机爆发，金融危机在全球蔓延，受此影响，我国房地产预期变差，钢材需求走弱，价格下滑。对应PPI同比急剧下滑并落入负区间。为了应对外部经济环境，国务院及时推出了扩大内需、刺激经济的十项措施，并于2010年底完成4万亿元投资，地产、基建复苏，带动钢材需求转好。对应PPI快速改善回正。
第二阶段：2011年四季度开始，我国GDP增速放缓，尤其在2013年房地产调控政策（限购、限贷等）进一步收紧，导致房产销售受限，库存持续累积。2014年房地产需求回落，新开工面积下降，购置土地减少，融资下滑，地产行业步入负反馈循环。2015年我国商品住宅开工面积同比下滑约14.6%，2016年初商品住宅库存达到了历史高峰。下游需求低迷导致钢材产能过剩问题显现。对应PPI持续在负区间运行。2016年各地政府持续推进棚户区改造计划，棚改货币化安置比例达48.5%，比2015年提高18.6个百分点，一定程度上加快了商品房库存去化，同时刺激房价快速上涨，房地产需求再起带动钢材需求上升。同时，2016至2018年供给侧改革施行，钢材供求关系得到改善，价格回升。同期PPI逐步修复，回到正常通胀区间。
第三阶段：2019至2020年行政性限产政策力度有所减弱，钢铁行业新产能陆续投产，在需求端无明显改善的情况下(叠加疫情影响)，钢材价格回落，PPI同比再次降为负值。2021年，基于“双碳”战略指导下工信部提出坚决对粗钢产量进行压降，粗钢产量同比下降，供求关系改善，钢材价格上行，PPI也同比回正。
从历史经验可见，宏观调控在调和钢铁行业供需矛盾，改善PPI低通胀中一直扮演关键角色。
从2021年底至今，房地产再次步入下行周期，商品住宅库存高企，地产销售压力急剧提升(图4)，钢材需求表现不佳。当前钢铁行业的矛盾核心是需求见顶和产能过剩：一方面，随我国经济由高增速阶段转向高质量发展阶段，钢材消费总量已至峰值；另一方面，由于高炉开停成本较高，钢铁行业难以灵活调整生产，产能严重过剩，钢厂产能利用率已至历史低点（图5），但钢材价格仍受到压制，钢企平均利润率持续下滑（图6）。
在此背景下，仅依靠市场调节难以解决根本矛盾，政府着重从产能端调控才能实现供给高效匹配需求。由于钢铁行业仍相对分散，在市场景气度低时容易陷入无序竞争，市场机制未必能有效进行资源配置，“市场出清”很可能导致行业长期深度调整，对企业、行业、经济发展多方不利。同时，由于钢材需求已在高位，通过刺激需求带动价格回升（或PPI同比修复）的空间有限。因此，政策端继续从供给侧入手，严格实施产量调整，从而缓解供需矛盾，或许有利于引导PPI回到健康通胀区间。
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