2023年铜价，不像2022那样因诸多外部因素和动荡的宏观环境而大幅波动，而是基本维持高位震荡。SHFE铜价在2023年前三季度大多数时间震荡于64000-71000元/吨。
LME和SHFE铜价通常具有高度相关性。但是从图中可以看出，两者在2023年出现明显分歧，LME铜价相对SHFE铜价更弱势。一是因为美联储自2022年以来大规模加息至5.25%-5.5%区间，保持在 22 年来的最高点，而中国则始终实施逆周期调节。二是因为汇率因素导致铜价内强外弱，人民币持续贬值利好出口，导致海外供应宽松，国内则频频出现现货紧张。展望四季度，若人民币汇率在政策合理指引下合理升值，维持稳定可持续发展的汇率水平，在内外盘比价当中，人民币升值则对国内铜价形成偏利空影响。
图1：SFHE & LME铜价（单位：元/吨，美元/吨）
数据来源：LME、SHFE
不过，从铜价和美元指数的反向关系图可以发现，LME铜价同样与美元指数在2021年后出现背离。这体现出美国国内高通胀环境下经济增长面临的压力。疫情导致的经济衰退使得美联储无限量化宽松释放的流动性没有充分体现在铜价上。这或许也体现出美元信用格局的逐渐转变，以及铜的商品属性占比在近年的提升。
图2：LME铜价和美元指数（单位：美元/吨）
数据来源：LME、 FED
铜价与美国CPI指数正相关性达82.52%
铜价与美国CPI指数之间具有较高的相关性，从拟合方程看出，两者的正相关性达到82.52%,这意味着美国CPI的增长速度对铜价的增速起到显著作用。
图3：LME铜价与美国CPI相关性
数据来源：LME、US DOL
当前海外通胀依然存在较大韧性。美联储和欧洲央行官员均反复警告市场通胀将比想象更加顽固，而利率需要像80年代一样长期维持在10%以上才能降低通胀，而这必然将引发衰退。
在加息的末尾阶段，铜价通常将面临一波大跌，而在降息结束后的低利率环境通胀会开始新一轮上涨。由此我们便可以从宏观面推断，铜价在当前处于高位。短期来看，四季度美元指数或仍将维持高位，这将对铜价形成压制, 以及预计在2024年前三季度都将维持高利率，铜价回落的时机正在接近。而从长期看，随着经济复苏，以及长期通胀因素作用下，铜价将延续涨势。但预计新一轮上涨在2025年前很难出现。
图4：LME铜价与美联邦基金利率（单位：美元/吨，%）
数据来源：LME、FED
海外紧缩衰退依旧，国内经济回暖仍需时
欧美的M2在过去三年从高位骤降。在欧美央行开始大规模收紧流动性后，市场消费和企业运营均面临着巨大压力。而中国逆周期调节导致的输入性通胀，使得美国虹吸中国外汇储备和经济增长，同样使中国经济面临压力。即便如此，权威机构对2023年美国、欧元区和中国的GDP增速预期依然有2.1%，0.8%和5.2%，并且对于2024年有更乐观的估计。乐观情景下，2023年四季度中国强势复苏、美国经济韧性，全球总需求回升，利多商品，铜价底部尚有支撑。
图5：主要经济体M2年环比（单位：%）
数据来源：PBC,FED,Bank of France
图6：中国各行业季度GDP同比（单位：%）
数据来源：NBS,GACC
全球铜矿产出稳步增长，市场对TC上涨仍存预期
据ICSG数据显示，全球铜矿1-8月产量为1450.84万吨，同比2022年1-8月的1428.92万吨增加21.92万吨，增幅1.5%。由于岩土工程问题、设备故障、恶劣天气、社区行动、项目进展比预期慢等干扰因素，2023年上半年排名前20的矿企产量增长接近8万吨，增量不及年初预期，因此，ICSG将2023年世界铜矿产量的增长率从4月预期的3%降至1.9%。不过由于秘鲁的超预期增产，以及其它国家项目的稳定增长，铜精矿现货市场供大于求的局面未变。国内矿供应虽受到部分干扰，但巨龙、玉龙铜矿补充部分缺口，因此四季度铜矿产量同比基本保持稳定。
图7：全球铜矿产量（单位：万吨）
数据来源：ICSG
目前进口矿供应稳定，发运卸港也较顺利。冶炼厂原料库存处于常规水平，市场仍主要交易11月或12月船期货物，现货市场成交活跃度略有下降。CSPT小组敲定今年第四季度铜精矿现货TC指导价为95美元/干吨，与三季度持平。根据Mysteel数据显示，标准干净铜精矿TC从2月份的77美元/干吨一路波动上行，7月份一度达到94.7美元/干吨，当前成交重心继续向80美元中低位附近转移。市场对TC上涨仍存在乐观预期。市场关注重点在国内冶炼项目进展情况及检修情况。继续关注南美、非洲矿山与港口的发运情况、冶炼厂的检修及项目进展。
图8：中国铜精矿价格指数和现货TC（单位：美元/干吨）
数据来源：我的钢铁网
中国1-9月累计进口铜矿同比增7.6%，港口库存同比降40%
据海关总署统计，2023年1-9月中国铜矿砂及精矿进口量为2036万吨，较去年同期1892万吨增加144万吨，增幅7.6%。Mysteel预计2023年中国铜精矿进口总量同比增长近10%至2781.2万吨。2024年同比增速预计3.8%左右。
图9：中国铜矿进口（单位：万吨）
数据来源：GACC
截至11月3日， Mysteel统计中国7个主流港口（连云港、南京港、青岛港、锦州港、烟台港、防城港、北海港）库存为60.3万吨，周环比下降8.7万吨，较2022年同期93.2万吨少32.9万吨（降幅40%）。
图10：中国铜精矿港口库存（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
废铜供应增速放缓，四季度维持偏紧格局
2023年前三季度国内废铜供应量为279.3万吨，较2022年同期增长12.3%。四季处于年度收尾阶段，企业存在年底冲量的动机，与此同时，国内经济政策持续的利好，在宽松的经济环境下，国内废铜供需均有增加的契机。但四季度随着进入冬季，废旧金属物质拆解速度减缓，预计国内四季度废铜供应量增速不及前三季度。预计2023年全年国内废铜供应量在355-360万吨。
图11：中国国内废铜供应量（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
今年国内废铜行业发展最大的问题是供应紧张，在二、三季度废铜供应紧张问题尤为突出，这样导致废铜价格一直维持在高位，精废差长期低于合理精废差，严重背离市场运行逻辑。
利废企业不得不向外需求资源，据海关总署数据显示，1-9月铜废碎料进口量为144.84万吨，较2022年1-9月135.79万吨进口量同比增9.04万吨（增幅6.67%）。然而，由于进口亏损，再加上海关查验严格，退柜事件时有发生，或将影响一定进口清关，部分生产、贸易型企业有意转向东南亚建厂，东南亚吸引了从欧洲、美洲废铜体量，从而削减了原本到中国的体量。与此同时主要进口来源马来西亚受政策影响，废铜出口量减少。虽然废铜进口量同比增长，但废铜进口增长量低于预期，废铜进口或难有较大增量。预计全年废铜进口量在185万吨，相对去年增加8万吨左右。综合废铜国内供应、进口来预测，四季度废铜供应整体仍处偏紧格局。
图12：中国废铜进口量（单位：万吨）
数据来源：GACC
从需求来看，今年废铜需求领域主要是再生铜杆和阳极冶炼领域，今年再生铜杆整体产能无减少。另外，因价格优势，今年阳极板产能新增明显，利废企业对废铜的需求较大。
供应偏紧、需求增加，预计四季度废铜价格依旧维持较高水平，精废价差仍偏低，废铜经济性减弱对精铜价格存一定支撑。
海外精铜供应开始宽松，国内精铜产量维持高位
据ICSG数据显示，2023年1-8月全球精炼铜产量为1772.5万吨，同比增长80.38万吨，增幅4.75%，而消费量为1758.83万吨，同比增长44.42万吨，增幅2.59%，过剩13.69万吨，而去年同期为短缺22.27万吨。今年上半年海外精铜供应增量有限，主要来自刚果金的湿法铜，以塞尔维亚BOR冶炼厂的扩建，下半年随着智利、印尼以及美国冶炼厂检修后复产，以及洛阳钼业的出口问题得以解决，海外精铜供应将开始宽松。
图13：全球精炼铜产量（单位：万吨）
数据来源：ICSG
据Mysteel调研统计，2023年1-10月国内电解铜产量累计953.31万吨，同比增加72.68万吨，增幅8.25%。目前Mysteel调研统计11月份已知的检修企业有三家，总体影响大概2.75万吨的产量，但是同时11月的精铜消耗量比较有限，减少的产量对国内的供应量影响比较小。
图14：中国精铜产量（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
中国2023年精铜进口同比超预期下降
据海关总署数据显示，未锻轧的精炼铜阴极及阴极型材1-9月进口量为249.37万吨，同比2022年1-9月272.29万吨低基数基础上减22.92万吨，降幅8.42%，全年累计进口量预计同比减少15.6万吨，而这部分短缺量由国内精炼铜产量增量弥补。值得关注的是，洛阳钼业在年内需要把滞留在民主刚果的28万吨铜发往国内，预计后续民主刚果的进口量会超过智利，成为中国第一大铜进口国来源。所以整个四季度的进口量预计还是比较可观的。
图15：中国精铜进口（单位：万吨）
数据来源：GACC
图16：上海铜市场进口盈亏（主力合约）（单位：元/吨）
数据来源：我的钢铁网
供应强势增长，10月库存超预期回落，未来低库存或将成为常态
据Mysteel调研统计，中国电解铜社会库存从2月末的32.04万吨持续去库至11月2日的6.56万吨，去库量达25.48万吨，降幅79.5%，保税区库存也从3月中旬的19.2万吨持续去库至11月2日的1.8万吨，保税区库存减少主要是因为进口持续盈利，进口窗口，打开保税区的货物大量清关入市，且国外货物暂不流入国内保税区仓库，直接发往下游工厂，入库较少。四季度虽有强势供应增长预期，但社会库存和保税区库存持续下降，未来低库存或将成为常态。
图17：中国精铜社会库存（单位：万吨）
图18：中国精铜保税区库存（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
需求端各个板块有所分化，整体预计四季度小幅增加
由于新兴需求的蓬勃发展，以及房地产、基建等行业需求的逐渐减弱，铜加工正面临较为明显的结构性变化。与汽车和地产开工周期相关的品类开工较为弱势，与中国地产竣工周期和新能源相关的品类则维持较高景气度。其中铜管及黄铜棒等传统需求走弱，但是铜板带箔尤其是铜箔产量增长显著。
国内精铜杆消费存预期，再生铜杆产出难提升
据Mysteel调研统计，2023年1-10月中国精铜杆累计产量为757万吨，同比增56.2万吨，增幅8%。据Mysteel对铜杆企业排产计划调研显示，11月份精铜杆企业产出有下降预期，预计环比下降3.36%至81.21万吨。但四季度是国家电网集中发力阶段，前三季度订单实际执行进度偏慢，四季度存在终端建设计划提速的可能，因此整体来看，四季度精铜杆消费存一定期待空间。
图19：中国精铜杆产量（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
据Mysteel调研统计，2023年1-10月中国再生铜杆累计产量为205.1万吨，虽同比增55.5万吨，增幅39.2%，但年内产出环比持续下滑。据Mysteel对铜杆企业排产计划调研显示，由于10月有国庆假期影响，11月份再生铜杆企业产出预计环比增11.39%至18.19万吨。现阶段，原料采购难度较大，且再生铜杆市场消费未有提升预期，预计四季度整体产量难有较大提升。
图20：中国再生铜杆产量（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
从Mysteel调研的结果来看，2023年1-10月中国铜板带累计产量为215.6万吨，同比减少3.9万吨，减幅1.83%，同时，铜板带订单变化不大，主因是疫情放开后铜板带市场消费需求不佳，下游需求并没有出现非常大的改变，据市场反馈海内外订单均出现下滑。除了新能源，变压器等行业对紫铜板带和高端合金铜带的需求增长外，电子电气等行业需求并未有太大改善。
图21：中国铜板带产量（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
另外，我国铜板带进口在下降，但出口在增加，净进口量呈现大幅收缩趋势，显示着我国铜板带行业生产技术水平的提升，正逐步实现进口替代，对高端进口铜板带的依存度正在降低。随着国内新增产能逐步爬产，预计四季度铜板带产量将环比增长3-8%。
图22：中国铜板带净进口（单位：千吨）
数据来源：GACC、我的钢铁网
储能电池推动铜箔新增长，动力电池仍为铜箔主需求点
据Mysteel调研统计，2023年1-10月中国铜箔产量为58万吨，同比增长8.6万吨，增幅17.33%。进入旺季后，铜箔供应相比于上半年明显增多。储能电池快速发展，市场规模迅速扩大，是今年锂电铜箔新的需求增长点，对锂电铜箔订单采购量大幅增长。新能源产业链在经历上半年震荡后下半年将持续向好，市场将稳步增长，在新的利好政策推动下，动力电池依然是铜箔的主要需求点。
图23：中国铜箔产量（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
图24：中国动力电池产量（单位：Gwh）
数据来源：GISA
铜管产量环比持续下滑，铜棒产能利用率11-12月阶段性回升
据Mysteel调研统计，2023年1-10月中国铜管产量为150.7万吨，同比增长26.5万吨，增幅21.3%。随着房地产竣工率的回升，空调等家电作为房地产后周期的需求体现，在今年二三季度改善明显，带动铜管产量上涨。但随着旺季的结束、国外需求放缓，以及房地产新开工率的下滑，空调消费在四季度预期较弱，预计铜管需求将会小幅回落。且随着价格重心的下移，预计铜管加工企业大多会开始减产。
图25：中国铜管产量（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
据Mysteel调研统计，2023年1-10月中国铜棒产量为101.74万吨，同比减少4.91万吨，降幅4.6%。进入二、三季度，国内需求下滑，出口受限，供给过剩导致成品累库，而铜棒企业多以以销定产模式，因此开工产线不断减少。展望四季度，下游制冷阀门配套、卫浴产品出口和国内消费在年末仍潜力，对铜棒构成支撑，预计产能利用率在11-12月阶段性回升。
图26：中国铜棒产能利用率（单位：%）
数据来源：我的钢铁网
电力电网仍为中国铜消费主力，预计增速达8%
据ICSG数据显示，全球2022年精炼铜消费量为2599.95万吨，2023年预计消费量为2650万吨。据Mysteel数据显示，作为全球铜主要的消费国，中国2022年精炼铜消费量为1402.66万吨，2023年预计1470.33万吨，占全球总消费量55.48%。中国的铜消费主要集中在电力电网，占比50%；其次家电16%；交通、建筑和电子分别占9%，8%，7%。
图27：全球及中国铜消费（单位：百万吨）
数据来源：ICSG、我的钢铁网
国家电网表示，2023年电网投资预计将超过5200亿元，十四五期间，电网规划投资累计将超过2.9万亿元。据此推算，2023-2025年中国电网和电力投资对铜需求的增速将达到8%，也就是每年新增60-90万吨。这部分将组成中国铜消费主要增长动力。电力电网投资在四季度存在补进度需求，且基于光伏及风电装机季节性特点，四季度为传统爆发期，预计四季度电力电网用铜仍有较高增速。
图28：中国电力电网投资完成额（单位：十亿元）
数据来源：NEA、我的钢铁网
房地产低迷仍为中国耗铜拖累，新能源用铜量不断加大
房地产竣工率对铜需求的影响主要体现在房地产后周期中空调等家用电器的消费量。随着2023年以来国内“保交楼”等支持政策的出台，国内房地产竣工率同比大幅攀升。但是这一趋势同样有去年低基数的作用，且相对于去年二三季度的低迷，当前的竣工率仍在下降。这或许意味着房地产大面积完工的趋势难以延续。事实也是国内空调家电厂商对四季度及以后的消费预期多数表示悲观。新开工率的低迷更能显示当前房地产行业的困窘。即便国内房地产刺激政策已经几乎全部落实，但实际消费的回暖仍需要等待时间验证。
图29：中国房地产新开工及竣工面积同比增速
数据来源：我的钢铁网
当前，新能源耗铜除了前面提到的光伏、风电等绿电领域外，还体现在新能源汽车上。据产业在线数据显示，中国2023年1-9月新能源汽车产量为631.5万辆，同比增160.02万辆，增幅33.94%，产量渗透率达29.98%。虽然汽车需求有一定透支，增速有所放缓，但新能源汽车车辆购置税减免政策的延续和优化，将继续对新能源汽车形成提振，后续新能源汽车产销仍将保持较高增速。Mysteel估算，2023年中国新能源汽车产量920万辆左右，按照耗铜量83千克/辆计算，2023年新能源汽车铜需求在76万吨左右，较2022年增加18万吨。
图30：中国新能源汽车产量及产量渗透率（单位：千辆）
数据来源：ChinaiOL、我的钢铁网
国内2023年铜消费增速预计为5.05%
综合以上信息,得出2023年电解铜供需平衡表。
供应端：全球最大的铜矿之一Cobre铜矿已于十一月暂停生产，对2024年的供应影响更大，今年四季度原料供应相对还是属于宽松的，检修少，外加高利润，四季度冶炼厂维持高产，全年预计产量为1146.02万吨。考虑到洛阳钼业28万吨精铜的进口情况，四季度月均进口量预计在34.37万吨，全年预计进口量为352.43万吨。
需求端：光伏+风电年底会追量，但空调、电网、汽车、包括竣工数据等增速都可能会环比回落。四季度月均消费预计在130万吨左右，全年实际消费量预计1469.7万吨，同比增速预计5.05%。
库存：四季度虽有强势供应增长预期，但社会库存和保税区库存持续下降，未来低库存或将成为常态。
表1：中国2023电解铜供需平衡表（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网、GACC
2023年四季度国内铜价承压运行
欧美高利率维持，美国经济强于欧洲支撑美元，四季度美元指数或仍将维持高位，海外宏观经济压力大，对铜价形成压制。国内方面，消费旺季以及诸多提振政策对需求的提振预期在近期高位震荡的价格上有一定反映，但当前经济现状仍在改进路径上，需要重点关注政策提振下国内需求实际落地情况。原料供应宽松，检修少，外加高利润，四季度冶炼厂维持高产，叠加进口有增量预期，四季度供应整体高位运行。需求端各个板块有所分化，整体预计四季度小幅增加，对铜价底部尚有一定支撑。预计四季度国内铜价整体承压运行，主流价格在区间65000-69000元/吨高位震荡。
图31：中国电解铜现货价格（单位：元/吨）
数据来源：我的钢铁网
图32：中国电解铜现货升贴水（单位：元/吨）
数据来源：我的钢铁网
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