2022年1月17日，人民银行放量开展7000亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作和1000亿元7天期逆回购操作，同时，MLF操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点，分别降至2.85%、2.10%。此次政策利率下调是2019年以来的第四次下调，也是2020年3月以后的首次下调。鉴于当前我国货币政策框架正在从数量型向价格型加快转型，政策利率的信号作用不断增强，因此人民银行此次对MLF利率和逆回购利率的下调向市场释放了货币政策宽松窗口已打开的信号。
我们认为，此次政策利率下调的主要原因有三点：一是当前经济下行压力仍大，社会融资需求偏弱，需要政策发力稳增长；二是我国通胀压力趋缓，美联储加息提速未至，降息迎来较好窗口期；三是企业融资成本需进一步降低，调降MLF利率效果更佳。
一、逆回购及MLF利率双降，货币政策宽松窗口打开
继2021年12月一次调降金融机构存款准备金率和一次调降1年期LPR利率后，2022年1月17日，为了维护银行体系流动性合理充裕，人民银行放量开展7000亿元1年期MLF操作和1000亿元7天期逆回购操作，当日有5000亿元MLF和100亿元7天期逆回购操作到期，当日实现净投放2900亿元。同时，MLF操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点，分别降至2.85%、2.10%。此次政策利率下调是2019年以来的第四次下调，也是2020年3月以后的首次下调。
鉴于当前我国货币政策框架正在从数量型向价格型加快转型，政策利率体系不断完善，利率传导机制不断健全，政策利率的信号作用不断增强。2021年人民银行各期货币政策报告也曾多次提到观察公开市场操作的重点在价不在量，市场要更加关注利率而不是只关注操作数量。因此，1月17日人民银行对MLF利率和逆回购利率的下调更具重要意义，向市场释放了货币政策宽松窗口已打开的信号。
二、三大因素促使人民银行春节前双降息
春节前人民银行加量公开市场操作，同时下调政策利率，主要目的在于维持市场资金面平稳，切实降低企业融资成本，提振实体经济融资需求，激发经济活力，加大逆周期调节力度，稳定市场信心，增强市场的积极预期，为对冲经济基本面的下行压力提供支撑。而此次政策利率下调的主要原因我们认为有以下三点。
1.当前经济下行压力仍大，社会融资需求偏弱，需要政策发力稳增长
国家统计局最新公布的数据显示，2021年国内生产总值（GDP）比上年增长8.1%，高于6%以上的预期目标，显示我国经济持续稳定恢复，主要指标实现预期目标，但我国经济的现行压力依然不容忽视。从季度数据来看，2021年一、二、三、四季度GDP同比分别增长18.3%、7.9%、4.9%、4.0%，增速下行较明显。消费数据和投资数据也相对偏弱。12月当月，社会消费品零售总额同比增长1.7%，较11月下降2.2个百分点，较2020年和2019年同期分别下降2.9个和6.3个百分点；1-12月全国固定资产投资（不含农户）同比增长4.9%，较11月下降0.3个百分点，较2020年同期增长2个百分点，但较2019年同期下降0.5个百分点。
需求收缩、供给冲击、预期转弱是当前经济面临的主要压力。从社会融资数据来看，12月社会融资规模增量为2.37万亿元，虽然比上年同期多7206亿元，但较11月增量减少0.24亿元。12月末，人民币贷款余额192.69万亿元，同比增长11.6%，增速分别比上月末和上年同期低0.1个和1.2个百分点。此外，人民银行发布的《2021年第四季度银行家问卷调查报告》显示，2021年四季度贷款总体需求指数为67.7%，比上季下降0.6个百分点，比上年同期下降3.9个百分点。其中，制造业贷款需求指数比三季度下滑0.4个百分点，基础设施下滑2.3个百分点，房地产企业下滑0.9个百分点。从供给来看，随着保供稳价政策效果的逐渐显现，大宗商品价格回落，我国PMI从2021年四季度开始已显现逐月回升态势，供给冲击总体有所缓解，但受经济周期性回落、原材料成本压力仍偏高和国内散发疫情影响，小微企业经营压力依然较大，对未来预期依然偏弱，12月小型企业制造业PMI回落至46.5%，比上月下降2.0个百分点，低于临界点，连续8个月位于收缩区间。因此，切实需要宽松货币政策来提振融资需求，稳定市场预期。
2.我国通胀压力趋缓，美联储加息提速未至，降息迎来较好窗口期
事实上，在中央经济工作会议定调稳增长，以及2021年12月人民银行调降金融机构存款准备金率和1年期LPR利率之后，市场对货币政策进一步宽松预期已有共识。从10年期国债收益率数据可见，12月10年期国债收益率中枢较11月下降6.56BP，12月29日10年期国债收益率降至2.7899%，跌破2.8%，截至12月31日降至2.7699%。
市场普遍预计，2022年一季度会迎来进一步宽松政策，然而选在1月份进行降息，主要因为当前我国通胀压力已有所缓和，通胀制约因素减弱，同时，美联储加息还未展开，宽松政策迎来较好的窗口期。
从通胀情况看，受食品价格和国际原油价格下行影响，12月CPI同比上涨1.5%，涨幅比上月回落0.8个百分点；环比由上月上涨0.4%转为下降0.3%。保供稳价政策效果持续显现，叠加原油等部分国际大宗商品价格走低影响，工业品价格也有所回落。12月全国工业生产者出厂价格同比上涨10.3%，涨幅比上月回落2.6个百分点；环比由上月持平转为下降1.2%。12月工业生产者购进价格同比上涨14.2%，环比下降1.3%。
就美联储加息而言，12月美国CPI同比增长7.0%，创1982年6月以来新高，且已连续八个月不低于5%，显示通胀压力仍在持续发酵。因此，预计美联储加息和缩表进程将提速，而美联储加息后较易对我国降息产生制约，因此对我国来说，当前是加大货币政策宽松力度比较好的窗口期。
3.企业融资成本需进一步降低，调降MLF利率效果更佳
为支持实体经济健康稳定发展，前期人民银行通过运用多种货币政策工具，包括下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，下调支农、支小再贷款利率0.25个百分点，引导1年期贷款市场报价利率下行5个基点等，来保持流动性总量合理充裕、长中短期供求平衡，降低银行资金成本，提高银行信贷投放能力，从而有效降低实体经济融资成本，刺激有效融资需求。然而，从12月金融数据可以看出，当前实体经济融资需求依然偏弱，企业融资成本尤其是小微企业融资成本依然较高，结构性政策工具受限于规模较小，对宽信用的驱动力也不够强劲。
而在MLF利率—LPR报价利率—贷款利率的传导机制下，更有效降低实体经济融资成本的最直接方式就是降低MLF利率。回顾历史数据可见，在历次MLF利率下调之后，LPR利率都会跟随下调，且整体降幅较明显。此外，当前银行业金融机构的净息差已接近历史低点，经济和疫情影响银行利润增长有限，因此银行让利空间不大，然而MLF利率降低，可有效降低银行负债端成本，缓解银行利率约束，从而为LPR利率下降打开空间，促进企业融资成本的下降。
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