10月14日,LME锌价继续上涨2.89%至3520美元/吨；沪锌主力2111合约强势涨停，收于25700元/吨，较13日上涨7.08%，创2018年3月以来新高。在继铜铝镍后，锌成了近期有色市场新的“宠儿”。锌价上涨背后的主要原因在于：
一、欧洲电价成倍上涨，Nyrstar宣布减产，加剧锌供应危机。近期世界电力供应均较为紧张，欧洲极端天气侵袭，风电和水电发电量骤降，天然气价格上涨导致发电成本抬升，10月以来意大利天然气价格年涨6倍，美国天然气价格也达到12年以来最高水平。受国外影响，国内天然气价格也快速蹿升，截至10月13日天然气均价5696元/吨，较年中上涨49%。受疫情和制造业复苏、新能源汽车销量大幅增长等影响，欧洲主要地区的工业、居民用电量同比翻倍，个别国家增幅超7倍。为了缓解电力供应紧张的状况，欧洲重启了燃煤电厂，推升国际煤价上涨。而电力成本的飙升，导致全球最大的锌冶炼企业Nyrstar宣布削减其三家位于欧洲冶炼厂的锌产量，从本周三起减产幅度高达50%，该三家冶炼厂合计产量70万吨，约占全球份额5%，减产50%相当于影响全球锌产量2.5%水平，意味着一个月减量约2.9万吨。此条消息引发海外市场对锌供应的担忧，LME锌价大幅拉涨。
二、国内能耗双控，对锌供应和成本形成双重影响。根据发改委印发的《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，9个省（区）上半年能耗强度不降反升，8个省（区）在能源消费总量控制方面为一级预警。多地能耗亮起“红灯”，而近期多个省市突发电力供应紧张问题，能耗双控不达标的省市集中“拉闸限电”，对锌的供需造成影响。究其原因，主要在于今年的煤炭供给紧缺、“双碳”目标压制区域能耗消费。
据国家能源局数据，1-9月，全社会用电量累计61651亿千瓦时，同比增长12.9%。其中，第二产业用电量40980亿千瓦时，同比增长12.3%；第三产业用电量10826亿千瓦时，同比增长20.7%；城乡居民生活用电量9088亿千瓦时，同比增长7.0%。而1-8月原煤累计产量为25.97亿吨，同比增4.4%。而今年受极端天气和疫情等影响，海关总署发布1-8月煤及褐煤进口仅为1.98亿吨，同比下降10.5%（1-9月累计进口23039.6万吨，同比下降3.6%）；动力煤（包括褐煤）进口1.61亿吨，同比减少1.5%。煤炭整体总供应为27.95亿吨，同比增3.2%。用电增速大幅高于原煤供给增速，尤其工业用电增长最快，煤炭严重供不应求，电厂库存大幅下降，已经明显危及电厂生产。此外采暖季即将来临，保民生用电压力进一步加大，而煤炭供给释放缓慢，只有全面实施能耗双控才能保证电力系统稳定和民生用电。可参考《Mysteel解读：今年限电情况或延续至年底》解读。
（1）作为耗电大户的有色行业，锌供给受到了明显的影响。限电减产影响最大的是云南、湖南和广西三个省市，产能分别占全国的18%、14%及10%。9月，湖南省要求部分冶炼厂限产20%，严重地区限产50%；云南地区部分冶炼厂接到通知限电25%；广西某精炼锌企业九月底限电检修，影响产量近3000吨。综上预计9月国内精炼锌产量环比减少2539吨。而10月这一情况或加剧，供给收缩的预期更加强烈。
（2）除了对供给形成直接制约外，锌的冶炼成本也水涨船高。从成本上看，锌冶炼厂主要原料大头在锌精矿，其次是煤炭、焦炭、天然气、汽柴油等。欧洲炼厂因环保、减碳等因素增加天然气用量，一般1万吨的规模炼厂，根据燃料配比不同，一年耗天然气150-250万立方米不等，占总生产成本的4%-7%，电力一年大约4000万度，占总生产成本的8%左右。而国内动力煤价格翻倍更是使得电力成本大幅攀升。
三、货币助推全球大宗商品进入超级周期，叠加通胀压力持续抬升。今年上半年，有色板块中铜铝创新高，7月镍创新高，9月铝再创新高，整体有色市场进入了史无前例的超级周期。除了基本面的作用，资金也是主要的影响。截至2021年7月，美国M2供应量较2019年12月增加5.1万亿美元（33.2万亿人民币）；欧元区增加1.88万亿欧元（14.25万亿人民币）；日本增加128.5万亿日元（7.58万亿人民币）。在凯恩斯主义盛行的时代，货币成为了当今全球最主要的救市手段，天量的货币从央行主要流向金融市场，导致商品市场进入超级周期和不断攀升的通胀压力。
展望后期，锌价涨势或未止。主要在于：
一、欧洲能源危机短期内难以解决。受“双碳”目标影响，长期以来欧洲大量使用风电、水电等清洁能源，但由于其本身具有不稳定性，在今年的极端天气下，发电量受到了较大的影响。目前欧洲多地重启煤电，但仍难以填补供应紧张的缺口，部分国家担忧后期面临大面积的能源荒从而导致能源抢夺战升级；煤炭出口大国印度尼西亚国内电厂缺煤严重，并且已提前进入雨季，预计将持续到明年2、3月，当地政府为保内供，限制了煤炭出口；此外，欧洲即将进入冬季，或将面临更为严峻能源紧缺状况，在天然气价格成倍上涨的情况下，煤电或将部分用于取暖，这将导致工业用电更加紧张。
二、国内能耗双控势在必行，限电或持续到年底。因煤炭紧缺叠加“能耗双控”政策影响下，各地发布相关限电限产计划，预计电力需求增速或放缓，并且在粗钢压减政策下，生铁产量有所下滑，整体对煤炭需求或放缓，总消费约为121400万吨（考虑了因冶金行业焦精煤洗出率较低的影响）。供给方面，根据内蒙古和山西核增产能计划预估，四季度我国煤炭产量或有4000万吨左右的增量，今年四季度总供应约在116100万吨。因此四季度整体煤炭缺口为5000万吨左右，其中主要用于发电的动力煤缺口约在6000万吨以上，叠加因各省“能耗双控”管控，四季度限电或持续。限电将对锌冶炼端持续施压，10月广西、云南、湖南地区冶炼厂仍有限电限产情况，并且部分省市电力供应较9月更加紧张，预计10月国内锌产量环比减少8400吨，较9月进一步下降。
三、需求预期向好，库存绝对水平偏低。目前限电对锌需求也造成了不同程度的扰动，但从节能减排效率和经济性的角度来说，长期来看，限电对需求的影响将小于供给。同时，8月以后地方债发行量显著提升，四季度有提速的预期，基建等需求回暖，将带动一定的锌需求增量，消费存在触底反弹的预期，在库存绝对水平偏低的背景下，进一步支撑锌价。
三、超级商品周期尚未真正结束。在股市和债券市场风险随着美国债务危机而抬升的情况下，推升大宗商品价格就成为了相对较好的“赚钱”方法之一。因此在商品市场的超级周期下，有色板块或将轮番上演“领涨”的现象，年初至今价格表现相对保守的锌或延续补涨行情。
风险提示：11月美国将开始缩减购债规模，市场或交易流动性收紧预期，大宗商品价格承压；限电对需求的影响程度。
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