前言：中国海外的铁矿投资有两个“引擎”——政策和市场。自80年代 “走出去”政策开启了中国企业海外铁矿投资的序幕，之后企业受市场驱动，投资数量和金额逐步上升，并在2008年金融危机后达到顶峰。在这段上升周期内，跨行业投资增加，投资的方式也逐渐多样化。
海外矿山投资数量和金额在2009年顶峰后迅速下降。政策端：中国钢铁产能过剩，政府开始实施供给侧改革，铁矿石整体需求下降。市场端：2008-2012年期间的大量投资以失败收场，同时铁矿石价格持续低迷导致回报率低，企业对外投资信心不足。2017年以后，“一带一路”致使海外矿业投资得到新的政策端支持，但是国内钢铁行业供给侧改革持续深化，政策端动因持续减少。2019年以来，Vale溃坝和COVID-19疫情引起全球铁矿石供应缩减带动铁矿石价格上涨，又提供了新的市场驱动。但是，前期大量失败的投资案例让此阶段的投资以对历史项目的重启整合为主。
本文旨在通过回顾中国海外铁矿资源投资的历程，来总结投资变化的趋势，梳理趋势变化的原因。
一、铁矿投资的引擎
中国是全球最大的铁矿石进口国和消费国，2019年铁矿石对外依存度为80.4%。
但是自2004年取代日本成为铁矿石最大进口国以来，中国却没有获得相应的定价话语权。以Rio Tinto、Vale、BHP为首的国际矿山依然掌控着铁矿石的定价权，钢铁行业的利润深受铁矿石价格波动的影响。2020年中国黑色金属冶炼和压延加工业实现利润总额2464.6亿元，同比下降7.5%，利润率不足4%。与钢铁行业形成鲜明对比的是，Rio Tinto 2020年毛利利润率47%。
除了巨大的利润差距,对于钢铁企业来说,铁矿石供应的稳定性也有重要的意义。钢铁冶炼生产是一个连续的过程(特别是中国绝大部分长流程的钢铁企业),供应波动影响钢铁企业整条生产线的运行,增加成本管理的难度。
同时, 对于国家来说,海外铁矿石投资也有重要的战略意义。从国民经济上来说, 钢铁行业体量巨大, 同时又是基建、房地产和汽车等工业的上游, 由铁矿石供应垄断引起的钢铁价格波动将直接影响下游企业的运行。从资源安全保障上来看,2020年中国粗钢产量占全球粗钢产量的56.3%。中国铁矿石市场是一个巨大的需求集中地，而国内的铁矿石资源品位低,开采难度大,如果国际政治形势出现变化,进口铁矿石供应受限,将严重影响钢铁生产。 而从可持续发展上来看,铁矿石作为一种不可再生资源,投资海外铁矿石对保存国内铁矿资源也有积极作用。
以上因素构成了海外铁矿石投资的两种动机——政策驱动和市场驱动。可以说，过去20年,铁矿投资趋势的背后实际上是政策和市场的变化趋势。
二、投资历程回顾
本世纪以来，我国对外直接投资连续快速增长，长期位列全球第二位。采矿业在我国对外直接投资活动中曾一度占据主导地位，但近三年的占比却微乎其微（见图1）。铁矿是采矿业集中投资的主要矿种之一，采矿业对外投资的变化趋势和铁矿高度相关。
图1：中国采矿业对外直接投资趋势（单位：亿美元）
数据来源：国家统计局
随着铁矿投资政策和市场的趋势变化，参与海外投资的主力企业不一而足, 大体可以分为三类:
1.政策驱动的大型国有企业
这些企业担负了从根源上解决资源供应安全，预防国际铁矿石垄断的国家使命。拥有来自银行和政府的授权,在海外并购时拥有资金上的巨大优势。例如中钢、中铝和五矿集团。
2.政策和市场混合驱动的钢铁冶炼企业
国有钢厂不一定担负国家使命,但在“走出去”的政策驱动和满足自身需求的市场驱动下,也大量参与了海外铁矿投资。例如宝钢、武钢、河钢等。而民营钢厂也有自身的需求, 因此也积极采购铁矿石来保障供应,。例如沙钢、 海城西洋等。
3.市场驱动的民营企业
它们的并购活动主要受市场驱动,例如股东利益和自身的企业战略驱使, 如南金兆、华南投资等。
图2：中国历年新增海外铁矿投资项目（单位：个）
数据来源：China Global Investment tracker, Mysteel, 公开资料整理
从投资的数量和金额上看，中国海外铁矿的投资可以分为五个阶段，每个阶段都有其显著的主导动因和时代背景。
表1：投资阶段划分
|
阶段 |
企业性质 |
主导动因 |
投资数 （年均） |
铁矿石价格（年均） |
粗钢产量增长率（年均） |
|
1980年-2000年 |
央企 |
政策 |
1 |
$30.2/dmt |
7% |
|
2001年-2007年 |
央企,国有钢厂,民营钢厂 |
政策,市场 |
2.17 |
$55.2/dmt |
22% |
|
2008年-2012年 |
央企,国有钢厂,民营钢厂，其他矿业公司,投资公司 |
市场,政策 |
11.8 |
$135.6/dmt |
8% |
|
2013年至2017年 |
国有钢厂,民营钢厂，其他矿业公司 |
市场 |
2 |
$86.7/dmt |
3% |
|
2017年至今 |
国有钢厂,民营钢厂，其他矿业公司,投资公司 |
市场，政策 |
1.67 |
$78.5/dmt |
7% |
数据来源：公开资料，我的钢铁网
第一阶段（1980年-2000年）
上世纪80年代到本世纪, 铁矿石需求量长年稳定，价格长期低迷，各主要矿业国家力求吸引国际矿业投资。我国的资源约束问题开始凸显，全球配置资源的意识开始萌芽。这个阶段，海外投资项目廖若晨星，投资主体多为受政府主导的大型国有企业。铁矿投资金额虽然总量相对较小，但在当年的对外投资中所占比例非常可观。
本阶段，中钢集团前身中国冶金和首钢分别在澳大利亚和秘鲁投资了恰那铁矿项目和首钢秘鲁马科纳项目。虽然经历了许多挫折，但这两个项目至今仍然是中国海外铁矿投资的成功范例。这与高质量的资源和合适的投资时间点密不可分。
这个阶段的海外铁矿投资主要受到政策驱动，市场驱动的影响相对较少。恰那和秘鲁铁矿两个项目都被赋予了超越铁矿石的政治意义。其中，恰那铁矿是中国海外首个重大矿产资源投资项目，合营30年以来，很多领导人都曾到访过恰那项目。已经被视为中澳经济相连的纽带和中澳两国的友好交往的平台，也成为了双方关系的象征。
表2：第一阶段部分海外投资项目（1987年-2000年）
|
年度 |
中方企业 |
国家 |
境外矿山/企业 |
储量(亿吨) |
中方持股 |
成品矿(万吨/年) |
权益矿(万吨/年) |
|
1987 |
中钢集团 |
澳大利亚 |
恰那铁矿 |
2 |
40% |
1000 |
400 |
|
1992 |
首钢集团 |
秘鲁 |
马科纳铁矿 |
16.6 |
98.40% |
680 |
680 |
数据来源：公开资料,我的钢铁网
第二阶段（2001年-2007年）
本世纪以来，少数企业意识到铁矿石资源的价值，开始了海外探索。相比第一阶段，成规模投资项目的数量上升明显，从第一阶段的年均1提高到此阶段的年均2.13。这段时间海外铁矿的投资依然以中央控股的央企为主，其中宝钢是最早走出去的企业之一，通过在合适的时机与国际矿山合作，获得了稳定的铁矿石供应保障体系。
表3：第二阶段部分海外投资项目（2001年-2007年）
|
年份 |
中方 |
矿山 |
股权 |
国家 |
|
2001 |
宝钢 |
Agua Limpa铁矿 |
50% |
巴西 |
|
2002 |
宝钢 |
帕拉杜伯铁矿 |
46% |
澳大利亚 |
|
2004 |
包钢 |
巴日格力图铁矿 |
49% |
蒙古 |
|
2004 |
唐钢,武钢,马钢,沙钢 |
威拉拉铁矿 |
40% |
澳大利亚 |
|
2005 |
中钢 |
Midwest-Weld Range |
50% |
澳大利亚 |
|
2005 |
包钢 |
额仁矿床 |
73% |
蒙古 |
|
2005 |
海城西洋 |
别列佐夫铁矿 |
100% |
俄罗斯 |
|
2005 |
昆钢 |
贵沙铁矿 |
45% |
越南 |
|
2006 |
中信泰富 |
Mineralogy-Sino铁矿 |
100% |
澳大利亚 |
|
2006 |
中钢 |
中钢印度-Paradip铁矿 |
100% |
印度 |
|
2007 |
鞍钢 |
Gindalbie Metals-卡拉拉 |
50% |
澳大利亚 |
|
2007 |
通钢 |
凯恩斯山铁矿 |
8% |
澳大利亚 |
|
2007 |
中冶 |
布拉格兰德铁矿 |
70% |
阿根廷 |
数据来源：Heritage Foundation, 公开资料整理
在投资趋势变化的背后，是全球经济上行,中国钢铁产量高速增长的时代背景。2000-2007年，中国粗钢产量从1.26亿吨增长到4.93亿吨，粗钢产量翻了四倍（图3）。钢厂对进口铁矿石的需求爆发式增加, 2000 年中国铁矿石进口只有7000 万吨不到，而到了2017年中国铁矿石进口已经达到历史最高的10.74亿吨，铁矿石进口需求急剧扩张。
图3：中国粗钢产量和增速（单位：百万吨、%）
数据来源:钢联数据
为了获取稳定的铁矿石供应, 2003年，宝钢作为中国企业的代表首次加入了三大矿山铁矿石长协谈判，中国对铁矿石的大量需求打破了多年来的供需平衡，然而日本钢厂新日铁依然掌握了谈判主导权，新日铁每年有大量权益矿，年度长协价格从 2004 年开始快速增长。
同时，并不是所有企业都具备铁矿石进口资质，能从国际矿山直接获取长协矿，这就导致拥有长协矿的企业可以对没有资质的企业销售来牟取利益,形成了一个巨大的现货矿市场。在 2001 年到 2007 年间，即使长协价格大幅上涨，长协价依然长期低于现货价，价差给获取长协矿的钢铁企业和贸易商留下倒卖长协矿牟利的空间。 这部分利益实际上增加了市场对海外投资的驱动，大量企业在这个阶段观察到铁矿石生产中的巨大利益。
中国企业在第二阶段饱尝三大矿山垄断的苦楚，长协定价不受生产企业控制，造成了钢铁行业生产成本波动。为第三阶段的爆发埋下伏笔。
在本阶段，中国海外投资的趋势出现了两个显著的不同,一是内在动因的改变, 中国企业对外铁矿投资的主要动机从政策驱动向市场驱动。 二是参与主体的不同, 跨行业投资趋势开始显现,除了钢铁生产企业为了保障资源供应而收购铁矿外，其他企业开始进入境外矿业投资领域。
第三阶段（2008年-2012年）
这一阶段，中国海外铁矿石资源需求呈现出爆发性增长，并购案例和并购金额都显著上升，中国企业纷纷投资海外，以各种方式获取铁矿石资源。 同时，2008年受全球金融危机影响,大量国外矿业公司出现资金压力，十分需要中国资金注入。而中国企业受金融危机冲击较小，而在经历第二阶段后，对投资海外矿山意愿较高，双方一拍即合。据不完全统计，2008-2012年间，中国海外铁矿投资超过50个，金额超过150亿美元（不含中铝入股Rio Tinto）。
其中，比较重要的海外铁矿并购有2008年中铝145亿美元入股Rio Tinto，可惜的是最后以Rio Tinto毁约收场。中铝还在2010年与Rio Tinto合作开发了全球储量第二的Simondou铁矿。国有钢厂在这个阶段依然是并购的主力，其中武钢集团在2009年接连‘抄底’，连续以低价收购澳洲CXM矿业，WPG矿业公司和巴西MXX矿业。民营钢厂湖南华菱在2009年成功收购FMG 17%的股份，后者在中国市场需求的拉动下，成为世界第四大矿山。
表4：第三阶段部分海外投资项目（2008年-2012年）
|
年份 |
中方 |
矿山 |
股权 |
国家 |
|
2008 |
中钢 |
Midwest-Weld Range |
51% |
澳大利亚 |
|
鞍钢 |
Gindalbie Metals |
36% |
澳大利亚 |
|
|
包钢 |
邦戈露铁矿 |
50% |
澳大利亚 |
|
|
华菱 |
Golden West |
12% |
澳大利亚 |
|
|
南金兆 |
Pampa de Pongo |
100% |
拉美 |
|
|
沙钢 |
Grange Resources |
47% |
澳大利亚 |
|
|
沙钢 |
Stemcor-Savage River |
90% |
澳大利亚 |
|
|
首钢 |
Mount Gibson |
40% |
澳大利亚 |
|
|
天津荣程 |
Balla Balla铁矿 |
10% |
澳大利亚 |
|
|
五矿, 新兴 |
Kelachandra and Manasara |
20%, 35% |
印度 |
|
|
武钢 |
Centrex |
15% |
澳大利亚 |
|
|
武钢 |
邦矿 Bong Mines |
60% |
非洲 |
|
|
中冶 |
Cape Lambert project |
25% |
澳大利亚 |
|
|
2009 |
海城西洋 |
别列佐夫铁矿 |
100% |
俄罗斯 |
|
宝钢 |
Aquila Resources |
15% |
澳大利亚 |
|
|
广东顺德日新 |
Chilean Iron |
70% |
拉美 |
|
|
华菱 |
FMG |
17% |
澳大利亚 |
|
|
南京兆 |
Cardero |
100% |
秘鲁 |
|
|
首钢 |
Hierro秘鲁铁矿 |
100% |
秘鲁 |
|
|
武钢 |
MMX Mineracao |
22% |
巴西 |
|
|
武钢 |
Consolidated |
19. 9% |
北美 |
|
|
武钢 |
CXM矿业公司 |
60% |
澳大利亚 |
|
|
武钢 |
WPG矿业公司 |
50% |
澳大利亚 |
|
|
武钢 |
CNR-布鲁姆湖(Bloom) |
25% |
加拿大 |
|
|
武钢 |
Bekisopa铁矿 |
100% |
马达加斯加 |
|
|
重钢 |
伊斯坦鑫山铁矿 |
-- |
澳大利亚 |
|
|
2010 |
中铁 |
African Minerals |
13% |
塞拉利昂 |
|
华东有色地勘 |
Itaminas 铁矿 |
100% |
巴西 |
|
|
华南投资 |
FerrAus |
42% |
澳大利亚 |
|
|
华南投资 |
Brockman -Marillana |
55% |
澳大利亚 |
|
|
山钢, 中国铁物 |
African Minerals -Tonkolili |
37.5% |
塞拉利昂 |
|
|
中铝 |
Rio Tinto-Simondou |
45% |
几内亚 |
|
|
2011 |
四川汉龙 |
Sundance Resources-穆巴拉铁矿 |
16% |
澳大利亚 |
|
洪桥 |
SAM － Salinas |
70% |
巴西 |
|
|
武钢 |
Adriana Resources |
60% |
加拿大 |
|
|
武钢 |
Century Iron |
25% |
北美 |
|
|
2012 |
中钢 |
洛比铁矿 |
喀麦隆 |
|
|
宝钢 |
NorthStar-GlacierValley |
12% |
澳大利亚 |
|
|
河钢 |
Alderon Iron Ore- Kami |
25% |
加拿大 |
|
|
河钢 |
Palabora Mining |
74. 5% |
拉美 |
数据来源：Heritage Foundation, 公开资料整理
这个阶段是中国海外铁矿投资的高峰，大量企业意识到铁矿石资源的价值，对外投资的主要动因转变为市场驱动的企业自主行为。跨行业投资趋势明显，出现了大量不与采矿业和钢铁行业相关的民营企业对海外铁矿投资。投资铁矿石资源的方式更加丰富，投资方式主要包括全资收购、参股成为股东并获得协议矿供应量、与铁矿石生产商组建合资公司开发矿山、战略层面参股但并不一定直接获得协议量等。比较前两个阶段的资源获取方式， 这一阶段的方式更加灵活和务实。
第四阶段（2013年至2017年）
2013年-2017年，我国矿业对外直接投资持续下降，进入调整阶段。全球经济增速放缓，大宗商品市场持续低迷，铁矿石价格从140美元的高位逐渐下降，全球矿业进入深度调整期。
图4：国际铁矿石价格走势（单位：美元/干吨）
数据来源：World Bank,钢联数据
中国钢铁行业在这个阶段出现了产能过剩，这些过剩的产能即使转移到全球也无法完全消化。因此，有观点开始认为钢铁工业整体上对铁矿石的需求不会增加。海外矿山的投资趋势也受到了产能过剩的影响，自2013年以来投资项目的数量和金额迅速减少。民营企业成为矿业海外投资的主力，投资矿种向铜、金集中，锂，钴，镍也逐渐成为境外收购的重点。
2015年，中央政府针对钢铁和铁矿石等行业产能过剩严重的问题提出供给侧结构性改革。认为钢铁供给体系与需求侧严重不配套，中低端产品过剩，高端产品供给不足。此外，中国钢铁的供给侧集中度和产能利用率低，导致钢铁行业盈利低迷。供给侧改革以来，中国粗钢产量出现了负增长，需求的持续低迷让铁矿石价格低位徘徊，中国企业对海外铁矿的投资动机不足。海外投资多数为存续项目的后续投资，包括宝钢2014年10亿美元收购其在2009年入股的Aquila Resources，山钢收购即将破产退市的非洲矿业75%的股份，达成对其唐克里里铁矿的100%控股。
表5：第四阶段部分海外投资项目（2013年至2017年）
|
年份 |
中方 |
矿山 |
股权 |
国家 |
|
2013 |
庆化能源 |
塞拉利昂特大型铁矿 |
100% |
塞拉利昂 |
|
鞍钢 |
Gindalbie Metals |
12% |
澳大利亚 |
|
|
2014 |
宝钢 |
Aquila Resources |
65% |
澳大利亚 |
|
2015 |
中润资源 |
龙铭蒙古铁矿 |
100% |
蒙古 |
|
山钢 |
African Minerals |
75% |
塞拉利昂 |
数据来源：Heritage Foundation, 公开资料整理
这个阶段投资趋势由供需关系主导，国内供给侧改革，需求下降使得中国企业大幅减少对采矿业的对外直接投资。铁矿石价格低迷，对外投资的市场驱动也不足。同时，在2008-2012年间中国海外投资的铁矿项目因为各种原因（管理失误，开采困难，基建落后，政治环境复杂多变等）导致成本高昂，远远高于三大矿山的铁矿石销售价格。大量铁矿面临开采即亏本的处境，不得不关停，如中钢的Weld Range，中信泰富的Sino铁矿。这些失败的铁矿投资对中国企业的投资信心造成了严重打击。比起前三个阶段，第四阶段的投资以对存续项目的重启和整合为主，新增项目相对较少。
第五阶段（2017年至今）
2017年“一带一路”之后，受政策驱动，中国对外直接投资恢复，采矿业也开始了新一轮的尝试。这一阶段的铁矿投资相比其他矿种项目数量提升有限，一方面是由于前期投资的大量失败和低迷的铁矿石价格，市场驱动力不足。另一方面，国内供给侧改革依然在不断深化。
在2019年，巴西矿山Vale发生溃坝事故，铁矿石供需平衡被打破，价格大幅攀升直接导致钢铁生产企业利润下降。持续两年的高价铁矿石再度激发了对海外铁矿的投资欲望，投资金额和数量再次上升。
表6：第五阶段部分海外投资项目（2017年至今）
|
年份 |
中方 |
矿山 |
股权 |
国家 |
|
2017 |
首钢 |
Hierro秘鲁铁矿 |
100% |
秘鲁 |
|
2018 |
中融新达 |
Pampa de Pongo邦沟铁矿 |
100% |
秘鲁 |
|
2019 |
中钢 |
Crosslands Resources |
100% |
澳大利亚 |
|
宝钢 |
FMG |
8% |
澳大利亚 |
|
|
2020 |
雪松控股 |
Stemcor-印度矿山 |
100% |
英国 |
|
赢联盟 |
Simondou |
85% |
几内亚 |
|
|
河钢 |
Pampa de Pongo邦沟铁矿 |
100% |
秘鲁 |
数据来源：Heritage Foundation, 公开资料整理
第五阶段的投资趋势依然是以对存续项目的重启和整合为主，例如庆化集团的塞拉利昂特大铁矿以及河钢的邦沟铁矿，新增项目还相对较少。但是再度出现了投资性质很强的收购，如雪松控股收购Stemcor和新加坡韦立集团参与西芒杜铁矿石项目投资。
三、总结
中国企业的海外铁矿投资在政策上从“走出去”战略时期的大力支持，到供给侧改革带来的对铁矿石需求的抑制，再到“一带一路”倡议，整体上政治对中国企业海外铁矿投资的影响在减弱，市场逐渐成为企业海外铁矿投资的主导因素。
而随着中国经济市场化程度加深，中国企业更多是处于自身需求而做出投资决定。市场化程度加深丰富了海外投资的企业类型和方式，大量国有钢厂和民营钢厂为了自身需求出海投资。同时，铁矿石成为大量跨行业资本的投资方式，在第三阶段达到顶峰后，以大量投资的失败结束。在第四阶段，铁矿投资又回到了以国有钢厂为主导的趋势上。而随着今年以来铁矿石价格的再次上升，海外铁矿投资趋势有所回升。
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