新华财经北京12月18日电2020年虽然受疫情影响，全球经济受到严重冲击，除了中国全球主要经济体中几乎都是年度负增长，但是对于中国投资者而言却是丰收的一年，尤其是权益投资者收益颇丰。中国大陆主要股票指数都实现正增长，创业板指涨幅超过50%，食品饮料、新能源、国防军工等行业指数涨幅超过50%，股票型公募基金的涨幅中位数大概在30%；大宗商品一季度受疫情冲击出现了暴跌，原油期货结算价甚至出现了负值，但是随后商品价格快速反弹，无论是农产品还是工业品都非常强势，铁矿石、动力煤等价格创了历史新高，黄金、白银等贵金属也有很大涨幅；债券一季度暴涨以后就开启了漫漫熊途，收益率易上难下。
2021年无论宏观经济还是货币政策都会出现明显的变化，这也会导致各类资产价格出现新的走势。岁末年初，展望2021年各类资产价格趋势，为新一年的投资布好局。
（一）2021年A股走势：前高后低
2021年一季度经济强劲增速，而通货膨胀率又是多年的低位，这种宏观基本面非常有利于股市的运行。因此一季度股市会延续2020年二季度以后的上升势头，仍有良好的投资机会，无论是周期股，还是消费、成长股都有不错的表现。但是从资金端考虑，这轮行情以公募基金驱动特征非常明显，而这种投资逻辑在一轮行情没有终结前都很难改变，或者说，在行情尚未出现拐点前，基金经理不大可能抛售自己的重仓股。因此2021年一季度市场风格大概率仍会维持2020年的科技+消费的配置策略，而低估值的蓝筹股的超额收益可能并不明显。
2021年二季度经济走势面临较大的拐点，一季度经济增速见顶后快速下降，上市公司盈利增速也会见顶回落，同时通货膨胀会继续上升，这又会压制上市公司的估值。更关键的是，在经济增速10%以上且有通货膨胀预期的背景下，货币政策将会收得更紧。从外围市场来看，美股二季度也会面临下行压力，拜登的财政扩张政策促使利率上升，而利率向上带动无风险收益率上行，进而全球风险偏好将比2020年显著回落。这些都构成股市运行的负面因素，股指也将会由升转降。
二季度以后的股指降幅取决于一季度上升的幅度，如果上升幅度不大则降幅也不会太大。但是由于中小创为代表的科技股以及一些消费股经过了两年的累积上升，其估值已经很高，趋势反转一旦形成，其下跌的幅度也会较大。相对而言，在整体行情较弱的背景下，低估值蓝筹股有很好的防御性，甚至分红收益率较高、业绩仍有成长的公司即使在大盘走弱的情况下仍能缓慢上涨。
虽然从经济基本面拐点判断2021年股市的拐点大致在二季度，全年走势与2020年呈现镜面对称。但具体的拐点要结合资金端来判断，特别是要观察公募基金的申赎情况，一旦发现公募基金的新发规模大幅下降，而基民的赎回额度快速上升，那么股市的拐点将会很快出现。当然如果公募基金的申购持续不断的增加，那么即使经济出现拐点，股市的下跌也不会太明显甚至没有下跌。
（二）商品正迎来牛市，但要谨防2021年下半年的下跌
商品上涨的逻辑是非常确定的，并且农产品和矿产品都还会有明显的涨幅。首先，每一轮全球性的货币宽松之后都会带来一轮商品价格上涨，无论是教科书逻辑还是经验数据都有这样的结论。2008年次贷危机后全球货币放水，导致了随后的商品牛市；2014-2015年中国货币宽松，导致了2016-2017年的黑色产品的牛市。这一轮也是全球货币宽松，宽松的货币自然会流入到商品上去，带来商品价格的整体上涨。
其次，新冠疫情在全球爆发导致农矿产品供给下降。新冠疫情全球蔓延已经持续了三个季度仍未出现明显好转，这对农矿产品的生产、运输都会造成较大冲击，而供给的下降必然带来价格的上升，尤其是农产品的需求是刚性的，其价格上涨的幅度会更大。
第三，全球经济复苏会从需求端推动商品价格上涨。随着疫苗预期向好以及新冠死亡率的下降，全球经济复苏步伐加快，尤其是投资者对未来经济展望的乐观，原材料补库存明显上升，这都带来了商品的需求快速增长，进而推动商品价格的上涨。
这种基本面驱动的价格上涨正好与投资时钟显示的按照风险偏好上升逻辑带来的商品牛市一致，当股市上行到一定位置就会轮动到商品上涨。如果前文判断二季度股市可能出现拐点，则商品市场的拐点要相应延后，可能会在三季度。具体出现拐点的时间要依据全球货币政策变化来判断，当2021年上半年经济上行速度过快，通胀上行幅度过大，必然会带来全球央行货币政策的快速收缩，从而导致商品价格下半年出现下跌。
（三）2021年年中布局债券
尽管现在的债券收益率已经处于较高水平，但是2021年上半年的经济基本面仍然不利于债券市场。经济强劲增长、通胀上行、货币政策收紧都不利于债券收益率下行，并且有可能会推动债券收益率进一步走高。这种宏观背景下，债券投资策略仍要保持较低的杠杆，将债券组合的久期控制在较低水平。
但是如果是货币类产品，则从二季度开始，由于其配置的利率债的收益率水平很高，货币产品的收益水平也将处于很高的水平，从而会吸引更多的资金追捧。大概在二季度和三季度，货币类产品将受到市场的追捧。从另一个角度看，大量资金配置货币类产品也表明在这阶段股票、商品等资产的风险较大，只有货币类金融产品非常安全。
三季度以后，经济增速明显下行，连续几个季度的货币政策收缩也会降低通胀预期，海外补库存阶段也已经结束，债券投资的春天就会来临，拉长久期、放大杠杆比例是较好的投资策略。从全年来看，先后经历股票、商品、货币、债券四类资产轮动，犹如春夏秋冬四季分明。
（四）人民币汇率仍将保持强势
作为观察中国外需以及全球资产配置的重要指标，人民币汇率越来越受到关注。2020年人民币汇率先跌后涨，全年累计升幅达6%，从年内兑美元最高点7.17算起到年底升值达9%。展望2021年，人民币仍然会保持升值趋势，主要有如下几个逻辑支撑。一、美元贬值推动人民币升值。由于美国财政赤字的大幅上升导致美元持续性贬值，这必然会带来人民币兑美元升值。比如2020年人民币兑美元升值6%，而美元指数下跌5.9%（2020年12月15日数据），可以说人民币兑美元升幅主要由美元下跌贡献的。美元基本面仍在趋弱，人民币兑美元会继续升值。
二、不断增长的顺差是人民币强势的内因。中国产品的国际竞争力越来越强，中国的出口增速始终快于全球贸易增速，中国的贸易顺差呈现扩大趋势。2020年月度顺差持续上升，11月份贸易顺差创历史新高，达754亿美元。大量的外汇流入构成了人民币强势的内在基础。
三、中美利差维持在高位也是人民币升值的重要逻辑。以十年期国债收益率为参照基准，中美之间的利差过去长期维持在大约80-150BP的范围，但是目前中美利差超过200BP，未来一段时间中美之间的利差仍会维持在历史高位，因而从利率平价角度看人民币兑美元也有升值趋势。
当然，人民币升值过度显然不利于中国出口贸易，进而影响到中国的经济增长。那么当人民币在一段时间内升值到一定份上就会面临诸多压力，一般而言，一年内升值5%左右出口企业虽有压力但还是能通过各种方式化解。因此，2021年人民币升值趋势还会继续，但不会升值太多。（作者：中航信托宏观策略总监吴照银）
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