由于热卷与螺纹具有相同的原材料成本，只是轧制成本有差异，因此，理论上二者价差应当基本稳定。但根据历史数据观察，二者价差通常有明显波动，且波动相对具有规律性。热卷与螺纹的相关性如何以及卷螺价差的形成机制等问题值得探究。
热卷与螺纹价格的相关性分析
螺纹钢是方坯通过热轧形成的带肋钢筋，热轧板卷是以板坯为原料经加热后由粗轧机组及精轧机组制成的带钢，二者的原材料加工过程是完全相同的，有着共同的影响因素，因此二者价格走势应当基本一致。
1.热卷与螺纹价格走势高度一致 利润差受各自供需格局影响存在差异
图 1：热卷与螺纹价格走势
数据来源：钢联数据
通过相关性验证，热卷价格与螺纹价格相关性为0.98，高度正相关，走势基本一致。主要原因是：一方面，生产过程除了轧制环节不同外，二者基本使用共同的原料，原料成本基本一致。另一方面，热卷与螺纹同属于中游钢材行业，其宏观经济大环境一致，宏观环境影响钢材下游需求，进而体现在钢材价格走势上。然而，受政策及下游需求影响，二者供需格局不一致就会导致二者走势出现短暂的背离。受轧制成本影响，在其他影响因素一致的情况下，热卷与螺纹的价差应当基本维持在150-200元/吨，也就是说在二者价差的基础上除去轧制成本基本上可以认为是二者的利润差，这里的成本差假定为200元/吨。
2.热卷价格与螺纹价格相互影响
对于热卷价格与螺纹价格的影响机制，选取时间序列Myspic普钢绝对价格指数（螺纹）及Myspic普钢绝对价格指数（热卷），时间跨度：2008/7/11-2018/4/27。对两个序列进行后续模型检验，以了解二者价格序列的影响机制。
表1 热卷与螺纹价格均为一阶平稳序列
|
序列 |
原始序列 |
一阶差分 |
||||
|
t值 |
t值（5%level） |
p值 |
t值 |
t值（5%level） |
p值 |
|
|
rb（螺纹钢） |
-1.62584 |
-3.418762 |
0.7817 |
-12.6129 |
-3.418674 |
0 |
|
hc（热卷） |
-2.55936 |
-3.418657 |
0.2994 |
-7.31374 |
-3.418744 |
0 |
数据来源：MRI整理
根据单位根检验，二者时间序列原始数据具有明显的波动性与趋势性，一阶差分序列是平稳的，可以进行后续因果检验。对差分序列进行格兰杰因果检验，结果显示，在最佳滞后期两个序列是相互影响的：螺纹价格的变化会对热卷产生影响，热卷价格的变化也会对螺纹价格产生影响。为判断二者的相互影响效应，对差分序列进行脉冲响应检验发现，热卷对螺纹价格的影响为正向影响随着时间推移是逐渐减弱的，螺纹对热卷价格的影响则具有不确定性。
图 2：热卷对螺纹价格变化影响呈递减趋势 图 3：螺纹对热卷价格变化影响方向具有不确定性
数据来源：MRI整理
根据向量自回归模型对热卷与螺纹价格进行预测，选取滞后期为2，模型拟合优度为99%，各变量系数在0.1%的显著性水平下均是显著的。根据历史数据拟合，绝对误差均值在1%左右，方向正确率为65%左右。预测回归方程为：
rb=0.16*hc(-1)-0.14*hc(-2)+1.25*rb(-1)-0.28*rb(-2) + 33.6;
hc=1.39*hc(-1)-0.43*hc(-2)+0.025*rb(-1)+0.004*rb(-2) + 47.05，其中rb为螺纹价格指数序列，hc为热卷价格指数序列。（随时间推移，历史数据不同，模型系数或有差异）
热卷与螺纹价差分析
受热卷与螺纹轧制成本不同，理论上热卷与螺纹价差应当基本稳定，但受二者供需格局不一致及政策影响，卷螺差呈现不稳定波动。从历史数据看，2009年3月螺纹钢开始挂牌交易，现货螺纹表现明显强于热卷，卷螺差负向扩大。2014年3月热卷正式上线交易，现货热卷明显强于螺纹，负向卷螺差逐渐修复。
政策方面，2016年年底开始， “淘汰地条钢，中频炉停产”等政策因素日显凸出，去产能日趋严格化，最直接收益的是棒材类品种，限产导致螺纹价格一度走高，螺纹钢利润超过1000元/吨，出现螺强卷弱的局面，2017年5月热卷倒挂明显，价差达-742元/吨。另外，螺纹钢主要用于房地产与基建行业，而热卷主要用于汽车行业、家电行业等，由于汽车行业与建筑行业生产具有周期性的错位，从而导致卷螺差变动虽不稳定但具有一定的规律性。
1.热卷与螺纹的价格收敛性（价差收窄阶段）
热卷与螺纹价格的收敛性存在于价差收窄阶段，由于螺纹与热卷价格高度相关，走势基本一致，也就是说二者基本是同涨同跌。因此，长周期来看，当价差为正且收窄时，螺纹向热卷靠拢，热卷表现相对弱于螺纹：当价格上涨时，螺纹价格涨幅必定高于热卷；当价格下降时，螺纹跌幅往往不及热卷。当价差为负且收窄时，热卷向螺纹靠拢，螺纹表现相对弱于热卷：当价格上涨时，螺纹涨幅不及热卷；当价格下降时，热卷下降幅度不及螺纹。以2016/1-2018/4为例。
图 4：根据价差判断价格相互收敛性
数据来源：钢联数据
2.卷螺差与螺纹产量高度负相关（价差扩大阶段）
由于价差一方面也是利润差的体现，因此当价差扩大时，利润差相应扩大，利润较高的一方往往会促使钢厂多生产相应的品种，卷转螺、螺转卷的生产或成为可能。由于热卷产量波动较小，因此价差对产量的影响关系主要考虑价差对螺纹钢产量的影响。根据历史数据，通过相关系数验证，分时间段来看，价差扩大时，价差与螺纹产量高度负相关。通常情况下，当正向价差扩大时，螺纹钢产量会减少；当负向价差扩大时，螺纹产量会增加。例如，2017年2-5月，由于 “淘汰地条钢，中频炉停产”等因素影响，去产能日趋严格化，环保限产常态化，螺纹钢价格一路走强，同时热卷需求方面，在宏观去杠杆的大背景下，车辆购置税优惠减少，汽车等下游行业需求逐渐走弱，对热卷价格缺乏支撑导致螺强卷弱，负向价差逐渐扩大，这段时间对应的螺纹产量明显增加。
未来卷螺差走势
卷螺差的形成主要是受制于二者的供需格局错位影响。螺纹钢主要用于建筑及基建行业，需求旺季通常表现为“金三银四“，”金九银十“，受北方气候影响，春节前后螺纹需求转淡；热卷的需求主要集中在汽车、家电等行业，通常汽车需求旺季在春节前后及四季度，下半年一般从九月份汽车需求位于全年平均水平之上，四季度及春节前后为汽车需求旺季，对应热卷需求强劲。
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本文节选自2018年第5期《Mysteel参考》。《Mysteel参考》是上海钢联出品的一份月刊，旨在“挖掘宏观产经深层问题、追踪钢铁产业链条动态形势、集萃企业经营之道”。欢迎订阅，来电咨询可获赠最新一期杂志及电子版。联系电话：021-26093397，联系人：费小姐。
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