守正待时 耐心把握市场周期

美尔雅期货

[宏观配置：上半年国内经济放缓海外产能周期重启拉动有色 ]

弘则研究董事长王沛认为，2016年极其宽松的流动性环境对应着2017年乃至2018年上半年全球制造业复苏的周期。美国资本货物出货量、重卡销售等指标均反映了美国可能存在着产能周期扩张的过程，这对国内出口端有利。欧美经济强势使得海外供需关系更好，从而间接支撑国内市场供需平衡表，而只要国内供需关系不恶化，则2018年整个有色特别是铜和锌这两个品种从大方向上说可以继续作为多头配置。

2018年上半年，国内房地产市场应该处于继续回落周期。这既包括销售的回落，也包括房地产投资的回落。2017年三四线城市的销售下降至历史区间下沿，销售放缓的速度较快，这意味着整个房地产周期还是非常清晰地处于向下的周期。利率周期领先房地产大概半年的时间，利率上行必然带来房地产销售的收缩，而房地产销售收缩又必然带来房地产投资的收缩。2017年金融市场利率上升会在2018年体现到实体经济利率上升上，所以2018年整个现金流偏紧。

广义社会融资增速反映了实体经济真实融资需求的变化，其从2017年年初一直回落意味着2017年经济增速一直在放缓，而2018年上半年还将继续放缓。但是，与上两轮经济增速放缓周期相比，自2017年开始的这一轮经济增长放缓速度偏慢。投资者应该关注的是，盘面什么时候出现极端的预期以及对预期的反复修正，即寻找市场定价不合理的空间点和时间点。市场在总趋势上大的定价逻辑是有效的，但同时一些小的逻辑经常会产生矛盾，而此时恰恰是投资者很好的交易机会。

[有色金属：供给制约新常态下游需求成新驱动]

图为沪铜1802合约日线

美尔雅期货有色研究员王艳红认为，2018年铜供需矛盾缓解，全球由过剩转为少量短缺，我国仍小幅过剩5万吨左右，整体不支持铜价走出牛市行情。但2017—2018年将是铜价转折的关键时点，预计2018年LME铜均价在6700美元/吨，我国铜指数均价在50000元/吨一线。未来铝价将由炒政策预期逐步回归基本面，只要政策落地按部就班，不发生大的变化，国内电解铝长期过剩的局面将逐步结束。中长期来看，铝价总体仍旧向好，电解铝成本附近可做多。对锌而言，预计国内环保督察将趋于日常化，环保不达标的企业难以生产，同时嘉能可复产仍存在不确定性，叠加全球低库存，锌价具有较强支撑。在全球镍供需格局有所改善的前提下，新消费可能出现的变化使得上涨行情可期待，我们认为镍市基本面逐步好转会促使镍价重心上涨至11000美元/吨上方。镍品种建议逢低做多为主。

嘉宾预计2018年废铜进口将减少20万—30万吨(金属量)，中长期对铜供给影响可能不大，但如果政策衔接不好，阶段性尤其是旺季时可能会形成供需错配，对铜价将起到很强的支撑作用。

在有色投资方面，2018年废铜的供给会对铜价有一定支撑。铜是跟全球经济复苏非常密切的一个品种，随着特朗普税改往前推进，下一步可能会推行到基建上，从这个层面来看，会带动铜的需求以及整个市场的风险偏好，“特朗普交易”有望再现，铜的金融属性也会表现得更加明显。我们对2018年铜价相对乐观，铜价回到每吨六万元上方的概率很大，价格回调可以买多。

未来推荐铜锌套利，因为锌的供应慢慢在增加，嘉能可成本较低，其复产会加速其他企业的复产；而2018年铜矿供应与2016年差不多，几乎没有什么增量。叠加废铜政策和铜矿罢工的影响，2018年智利有四分之三的劳资合同将重新进行谈判，市场会有阶段性的炒作。预计中国需求增速仍在2%—3%，即带来20万—30万吨的新增消费量。我们预计铜的供应增量在40万—50万吨，加上目前交易所库存及社会库存不多，保税区库存也在区间下沿，因此预计铜锌套利有机会。另外，看多镍铅比价，因为镍在电池等新能源上的需求上升，铅在电池上的份额将逐步下降，长周期来看镍铅比价将会走高。

[化工品：格局转换演绎冰与火的碰撞]

美尔雅期货化工研究员徐婧认为，原油市场炒作一年的OPEC延长限产终于在2017年年底尘埃落定，然而OPEC减产方与美国页岩油增产方的博弈并没有结束，在页岩油产量不断创出新高的压力下，2018年油价大概率会在55—65美元/吨区间波动。而区间波动的油价对内盘化工品成本的支撑不会太强。翔鹭和远东重返PTA市场后，短期PTA价格承压。但中长期看，在下游景气度提升以及产业利润修复的提振下，PTA行业将会逐步走出泥潭。2017年聚烯烃品种最大的亮点在“禁废令”与环保限产上；2018年国内外大量新增产能投放，供给端压力不容小觑，但产能投放时间点多集中在下半年，因此聚烯烃品种料继续维持正套格局。甲醇无疑是2017年化工市场最耀眼的一颗星，冬日的烈火将行情点燃，环保限产、天气因素成为炒作常态。港口库存大幅累积的转折点或在2018年1月前后，届时对现货的炒作热情将逐步降温，甲醇将呈现近弱远强格局。

图为塑料1805合约日线

嘉宾认为，2018年上半年PVC供需结构大概率好于2017年上半年。对1805合约来说，2018年春节后面临着下游工厂开工负荷提升，以及PVC装置的春季检修，因此季节性压力和库存压力并不很大。策略方面，我们更倾向于做5月合约和9月合约的正套。

PTA老装置复产后，产能有980万吨，2018年产量增速预计在28%，而2017年聚酯12%的产量增速2018年能否维持不确定，但7%—8%的增速可以保持。2018年PTA价格重心上移将更多得益于PX供应紧张以及下游聚酯需求的提振，中长期应把握PTA价格重心上移的机会。

2018年一季度塑料价格大概率是修复行情；二季度料在美国货大幅进口冲击的预期下，上行压力较大；而三季度如果不能证实这种预期，市场将出现一波反弹行情；四季度下行概率较大。2018年聚烯烃市场应继续关注煤改气的管道需求，以及下游产业集中化趋势。政策方面，关注“禁废令”的影响。

甲醇方面，2018年国内有400万—600万吨产能投产计划，国外以伊朗为主总共有775万吨新增产能投产计划。基于目前的估值，2018年甲醇市场偏空。

[黑色工业品：一季度供需错配投资机会显现]

美尔雅期货研发部总经理助理兼黑色资深分析师饶子宜认为，2018年开年螺纹钢大概率存在供需错配现象，因此在钢价跌出一定空间后，黑色系1805合约价格会有较为乐观的涨幅。供给方面，2018年3月15日限产结束，预计恢复正常生产在4月中旬前后，届时主力合约已经移至1810，因此在1805合约交易期间，供给不会恢复，在此之前电弧炉增量也不会出现。

图为螺纹钢1810合约日线

当前钢材需求良好，基建投资和PPP项目投资也没有转差迹象，2018年钢材需求的转折点不会出现在开春旺季，5月之前需求有望维持甚至环比会上升。中长期看，租售同权以及钢材下游制造业的原料低库存、高利润和高订单将为未来的工业用材提供一定支撑。此外，2018年春节前后累库将明显不及往年，极低的库存水平和极端的贴水回归预期是我们看多开春螺纹钢1805合约的最关键因素。

2018年钢铁行业利润有望维持在较高水平，黑色系1805合约适宜作为多头配置。可长期关注螺纹钢买近卖远的正套。另外，卷螺差的核心在热卷和螺纹钢社会库存差的变动，可阶段性关注1805卷螺差扩大的机会。

黑色圆桌论坛大咖云集，大家一致认为2018年供给侧改革趋势不变。2017年更多的是针对建材进行供给侧改革，未来有可能对板材进行改革。2018年供给侧改革将更加细化和灵活。从下游基建、房地产来看，2018年二季度是一个供需平衡状态。2018年热卷可能会比螺纹钢高200元/吨甚至300元/吨。钢铁行业合并重组对热卷影响相对较大，对螺纹钢影响较小。

双焦方面，嘉宾较看好焦炭1805合约。未来3—5年内不会批新的焦化产能，只要国家没有新的焦炭产能投入，今后5—10年焦炭可作为多头配置。

铁矿石方面，由于供给侧改革去除中频炉，转炉废钢比例由5%提升至15%，每月铁矿石需求减少500万吨，铁矿石价格快速下跌。同时钢厂利润大，钢厂对高品矿的需求增加。铁矿石基本面偏弱，块矿产量增加迅速，因而块矿价格下跌也比较快。

[农产品：拉尼娜大概率发生油粕内藏波涛]

美尔雅期货农产品分析师李小双认为2017/2018年度拉尼娜大概率发生，全球大豆周期拐点将至。目前权威机构预测拉尼娜将在2017年年底至2018年年初形成，但程度偏弱。根据历史数据，拉尼娜对南北美大豆尤其阿根廷大豆减产影响较大。这次的拉尼娜持续时间、强度及对南美大豆产量影响存在不确定性，但即使程度偏弱，在市场高涨热情配合下，美豆价格仍可能有较大涨幅。南美天气炒作期在2018年一季度，可参考美豆底部成本支撑950美分/蒲式耳左右。做多国内豆粕。

2017/2018年度全球油脂供应继续宽松，可在油脂宽幅振荡中寻找结构性机会。预计2018年一季度国内油脂价格上行压力仍较大。强弱方面，菜油>豆油>棕油，以此做强弱对冲。预计菜豆油价差会扩大。国内豆油库存持续保持高位，大豆炒作往往更利多豆粕。看好豆棕油价差扩大。

嘉宾认为，随着种子技术进步，美豆单产虽然在提高，但在2017年稍微干旱的情况下，则出现了下降，因此未来若天气恶劣，炒作单产的行情值得期待。未来主产区出现干旱等不利天气很有可能，南美天气升水是大概率事件。

预计2018年国内饲料工业产量同比增长不大，蛋白在饲料中的配比增加也有限。预计2018年生猪出栏量会更大且更快，猪料对蛋白需求提高，但禽料上进口杂粕比如葵花籽粕会替代豆粕在猪料上的增长，因此2018年豆粕消费增量将有限，消费不太乐观。而从供应端来看，在大消费背景以及农产品价格长期低迷的情况下，一旦发生减产——供应绝对量减少，会带来剧烈的行情，这在2018年可能会出现。

图为豆粕1809合约日线

油脂方面，未来一两年油脂间套利可做多菜油，菜豆油价差未来可能到1500元/吨甚至2000元/吨。目前国内豆油、棕油库存都很高，短期价格维持振荡，长期变数比较大。出现拉尼娜现象则买粕空油。本质上来说，虽然油脂价格与粕价有跷跷板效应，但在振荡底部时两者的波动方向往往趋同。

玉米淀粉方面，2017/2018年度玉米供应已经确定，整体缺粮，缺口需要1.8亿吨的临储陈粮来补充市场。因此，2017年10月新玉米上市后比较紧俏，上市两个月东北四省区农民玉米已经卖出近50%。2018年春节后玉米价格可能会滞涨，预计总体运行区间在1600—1800元/吨。淀粉行业产需基本平衡，一旦供大于求就会通过开工率变化调节平衡。深加工成本基本在450元/吨左右，以长春玉米为定价。长期来说，围绕玉米和淀粉盘面在300—500元/吨的价差去做淀粉的加工利润。未来两三年可能有两千多万吨的淀粉产能释放，但是工厂建立的过程缓慢，2017年释放的产能只有四五百万吨。