2016-2017年，得益于供给侧改革下钢铁供应端的收缩，钢价持续两年大幅上涨，但在2017年底我们就认为供应偏紧导致的上涨将在2018年出现明显的转变，其依据是2018年钢铁行业的供给侧改革重点将由“总量压减”过渡到“高标准倒逼”和“结构升级”，同时产能置换的推进也会促进升级后产能的回补，因此判断2018年钢价支撑的主要逻辑就由供应端转向了需求端。
鉴于房地产投资从产业大周期而言已经进入低增长期，其对钢价的支撑笔者将另外撰写文章探讨，本文重点以工业周期的角度探讨钢铁行业上下游当前处于哪一个周期阶段中，进而判断钢铁需求端的量价趋势。
一、 前提-工业周期的运行逻辑简析
要从工业周期的角度判断对钢铁行业的影响，首先要了解工业大周期的运行逻辑是什么。若把工业行业抽象为一个单独的工业企业，市场经济环境下一个简单的时间链条逻辑就是“供需-价格-利润-产量-库存”，笔者以PPI增速作为价格指标，工业企业利润和产成品库存累计同比增速作为利润和库存指标，通过两两对比的方式可以看出，价格指标（PPI）与工业企业利润增速之间、工业企业利润增速与产成品库存增速之间存在较明显的相关性，且均呈现出与上述逻辑相符的领先性。
图表 1 PPI（生产者价格指数）走势略领先于工业企业利润增速
数据来源：钢联数据 国家统计局
图表 2工业企业利润领先于产成品库存增速
数据来源：钢联数据 国家统计局
但是我们也不难发现，与库存、产量、价格等指标不同，需求并没有直接指标来表示，因此研究上通常会用库存这个间接指标来推算，但是如下图所示，以库存趋势来推算需求趋势存在一个最大的问题就是二者之间同样存在时间差，企业库存的增减就被分为四个阶段。
图表 3 库存周期的四个阶段
数据来源：MRI
因此无论是从逻辑链条还是需求与库存间的相互关系来看，产成品库存增速在周期研究中实际是作为需求以及其他指标的验证指标来使用，这一点与短期市场趋势预判中库存指标的作用有很大的区别，需要特别注意。
二、 警惕工业进入周期性回落阶段
2018年1-3月，全国规模以上工业企业实现利润总额15533.2亿元，同比增长11.6%，增速比1-2月份放缓4.5个百分点，较2017年21%的累计增速大幅下降约9.4pct。单纯从利润累计增速的角度来看，自2017年1-2月大幅冲高之后，2017年全年工业企业利润累计增速就呈逐步下降的趋势，那是否意味着从利润的角度来看工业上升周期已经结束了呢？笔者认为存在这个可能。首先从2000年后的周期长度来看，我们已经经历了两次弱周期和三次强周期，弱周期历时29-33个月，其中上升期大约有12个月，三次强周期总时长平均有43个月，其中上升期平均27个个月。而我们看到库存自2016年6月触底反弹之后，在2017年4月出现高点，5月回落，上升时长正好接近一年，因此不能排除本轮仅是一个弱周期，且已经处于回调区间中。
图4 2000年之后历次库存周期长度对比
数据来源：MRI
通过利润和库存的累计同比历史数据分析，我们发现以往二者之间在峰值和谷底的拐点上存在明显的时间规律：当企业利润出现负增长时，企业对产量的调节会比较迅速，大约在8个月左右的时间库存就能触底回升，新的上升周期开启；但是当利润触顶回落时，由于此时企业生产仍有利润，对产量的调整通常会在利润增速大幅下降一段时间之后进行，因此利润和库存的峰值差通常在20个月左右。
图表 5工业企业利润与产成品库存增速的拐点对比
数据来源：钢联数据 国家统计局
但是本轮周期在2017年2月份利润增速出现高点之后，库存高点在4月份出现，时差仅有2个月，假设2017年的高点就是拐点，那么合理的解释是供给侧改革导致周期扭曲。因为传统的工业周期形成有个大前提，即从长期市场来看需求是基准，供应会主动调节以适应需求变化，所以在紧俏时会主动增产，过剩时主动减产，从而形成产量、价格、库存的上下波动。但是供给侧改革打破了这一前提，通过逆周期调控先压缩供给端，从而将逻辑链条改变为“供给-产量-价格-利润-库存”，由于供应收缩的提早到来，导致去库存的提前进行，库存与利润之间的传导时间被大幅压缩也就得到解释，同时也意味着2017年初的高点即是拐点的假设也变的合理。
三、 钢铁相关下游或将进入周期回调阶段
供给侧改革是近两年工业企业各项数据变动的核心逻辑，而供给侧改革与以往最大的不同是改变了以往自下而上的调整顺序，变为自上而下的调整，这也意味煤矿采掘业和黑色金属压延这种工业上中游行业会首先享受改革红利，产品价格上涨利润扩张，再将价格的上涨逐级向下游行业传导，进而出现两种情况：1、价格传导顺畅，下游工业企业利润影响不大，增加的成本最终体现在CPI和PPI的部分分项指标中；2、价格传导不畅，CPI和PPI的部分分项指标未出现明显上涨，下游工业企业利润受到压缩，进而影响产出、库存等指标。
图表 6 上、中、下游工业企业利润占比变化
数据来源：钢联数据 国家统计局
从工业企业上、中、下游的累计利润占比来看，工业下游企业在2016年供给侧改革实施之后，利润占比持续下滑，上游采掘业则在同一时期摆脱亏损，下游利润向上、中游转移的趋势十分明显，若该趋势持续下去，下游制造业的利润压缩或将导致产出的压缩。
细化到与钢铁行业相关的下游产业看，除汽车制造业利润与库存双降之外，多数行业都出现了利润回落而库存继续增加的现象。考虑到利润下降速度高于钢铁行业，价格向下传导不畅压制下游产业利润或是主要原因，上述产业已经进入需求下滑但产出尚未调整的被动增库存阶段，后期可能会面临主动降价去库存的压力，汽车制造业则大概率已经进入主动去库存阶段，上述各行业对钢材的需求量均有回落的可能。
四、 供给侧改革的政策性红利或已减弱
从中期市场来看，由于本次改革从工业上、中游入手，对产能过剩行业的出清将为工业的长期发展扫清障碍，但是从库存周期的角度来看，当前周期为弱周期，且随着供给侧改革政策性红利的减弱，工业已经进入收缩阶段的可能性较大，特别是工业下游利润受到挤压的趋势持续下去，今年下半年制造业的用钢需求大概率也将出现收缩。
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